En 1992 las empresas argentinas obtendrían del mercado de capitales local e internacional algo más de US$ 2.000 millones, el doble de lo captado el año pasado. “Se trata de una estimación conservadora” -opina Martín J. Blaquier, titular de la recientemente creada gerencia de mercados de capitales de Bunge y Born- “porque la economía está en plena expansión y ahora hay mucha más confianza en la Argentina y en sus empresas que hace uno, dos o tres años”. Una empresa del holding, Molinos, fue precursora en este campo cuando en noviembre de 1990 lanzó obligaciones negociables por US$ 26 millones en el mercado de los eurobonos, y en junio de 1991 colocó una segunda serie por US$ 15 millones. Mientras que durante el año pasado se obtuvieron US$ 1.161,5
millones, las estimaciones más cautelosas indican que este año la cosecha de dinero fresco podría alcanzar US$ 2.280,5 millones como consecuencia del lanzamiento de nuevas suscripciones de acciones y la colocación de obligaciones negociables, commercial papers y eurobonos.
* Acciones. Directivos de la Bolsa de Comercio estiman que el lanzamiento de nuevas series de acciones por parte de las empresas representará el ingreso de US$ 750 millones, lo que equivale a un aumento de 184% con respecto a los US$ 264 millones de 1991. En estas cifras no se incluye el ofrecimiento público de los paquetes accionarios de Telefónica de Argentina y Telecom.
* Obligaciones negociables. El lanzamiento de obligaciones negociables podría llegar a US$ 750,5 millones, mientras que en 1991 ascendió a US$ 497,5 millones. El aumento, en este caso, sería de 51%.
Parte de la masa de dinero proveniente del mercado de capitales probablemente será utilizada para financiar inversiones destinadas a aumentar la capacidad productiva, pero fundamentalmente servirá para reestructurar deudas de corto y mediano plazo.
De este modo, no sólo se alargarán los plazos del endeudamiento, sino que se logrará una reducción del costo del dinero. “Una cosa era tomar fondos a siete días en 1990, y otra muy diferente es obtener fondos a través de una obligación negociable a tres años. Es como pasar del día a la noche, tanto en plazos como en costos”, afirmó Guillermo Acuña, socio gerente de Roland Berger & Partner.
Desde un punto de vista práctico, los commercial papers deben ser utilizados para financiar capital de trabajo, mientras que las obligaciones negociables se destinan a financiar inversiones o reestructurar deudas.
Según Héctor Gronchi, presidente de Alto Paraná, la empresa está recorriendo ese camino y ahora se prepara para una pequeña inversión, con el objetivo de aumentar la capacidad de producción en 24.000 toneladas de pastas celulósicas, que se sumarán a las actuales 240.000 toneladas anuales.
“Aunque se trata de un incremento de sólo 10% de la capacidad actual” -dijo Gronchi-, “es importante porque vamos a solucionar cuellos de botella de la producción y mejoraremos el perfil ecológico. Las obligaciones negociables que ya lanzamos serán complementadas con un préstamo que pediremos a la Corporación Financiera Internacional. Y esperamos lanzar a fin de año nuestra primera emisión de acciones en la Bolsa”.
Alto Paraná lanzó papeles de deudas que fueron comprados, primero, por bancos españoles y, luego, por entidades japonesas.
NUEVO PERFIL DE INVERSOR.
No se trata sólo de un mayor volumen de recursos, sino que el costo de tomar fondos está bajando.
“Estamos frente a una tendencia que se está afianzando con el tiempo”, explica Daniel Moulla, gerente financiero de la papelera Massuh. “Sin embargo, hay que advertir que, si bien la tasa Libor bajó en los últimos meses entre tres y cuatro puntos, hay un rezago porque el costo del dinero para las empresas argentinas no bajó en la misma proporción. Esto significa que todavía los spreads de la intermediación financiera local están por encima de los niveles internacionales. Pero lo importante es que el costo está bajando y, como contrapartida, el inversionista que provee esos fondos está aceptando una menor tasa de retorno. Esto significa en los hechos concretos que está disminuyendo el riesgo país.”
“El incumplimiento de las obligaciones derivadas de la deuda externa actuó como si fuera una alta tarifa de aranceles que impedía el ingreso de capitales del exterior”, opina Horacio Tomás Liendo (hijo), subsecretario de financiamiento del Ministerio de Economía y negociador por la Argentina con los bancos extranjeros. “Esa situación está cambiando desde que el Banco Central empezó a pagar puntualmente una determinada suma mensual y, fundamentalmente, desde que llegamos a un acuerdo sobre el ingreso al Plan Brady. Un caso concreto es que los bancos le cobraban a la Nación por renovaciones de servicios una tasa anual de 16% y después del acuerdo se paga 10 %. Eso implica que el riesgo país ha bajado y ahora hay que esperar una mayor afluencia de crédito que por su volumen hará bajar las tasas de interés.”
Juan Schilling, director de Merchant Bankers Asociados, representantes locales de Salomon Brothers, considera que se pueden reconocer varias tendencias de gran importancia porque son las que sirven para proyectar escenarios futuros. “Según investigaciones de un experto como el doctor Ricardo Arriazu, después del proceso de fuga de capitales del sector privado que alcanzó unos US$ 6.000 millones en 1990, en 1991 se logró un saldo positivo o ingreso neto de US$ 1.000 millones, por lo cual hay que considerar al año pasado como el punto de inflexión de un largo proceso de fuga a otro de ingreso de capitales”, sostiene.
“Otro aspecto no menos importante es que el ingreso de capitales del extranjero puede dividirse en dos etapas.En la primera, que abarcó el año pasado, fue la aparición de hot money que buscó hacer diferencias rápidas fundamentalmente en el mercado bursátil. Pero ahora entraron en escena los inversores institucionales que tienen más fondos y hacen operaciones de largo plazo”.
De todas maneras, advierte Blaquier, cada operatoria tiene un conjunto de debilidades y fortalezas que las empresas deben estudiar muy cuidadosamente para minimizar los costos de obtención de los fondos y de esa manera maximizar las utilidades.
Variación del Mercado de Capitales
– en US$ Millones –
Rubro 1989 1990 1991 1992 Variación
Obligación Negociable 63.1 83.0 497.5 750.5 51 %
Eurobono – 21.0 315.0 495.0 57 %
Bono Convertible – 21.0 70.0 100.0 43 %
Commercial Paper – – 15.0 185.0 1.133 %
Acciones 16.2 188.6 264.4 750.0 184 %
TOTAL 79.3 313.6 1161.9 2280.5 96 %
Nota: los datos de 1989 a 1991 son oficiales de la Comisión.
POSIBILIDADES ACTUALES.
Los niveles de precios a que han llegado las acciones y el volumen alcanzado -opinó Rodolfo de Nevares, subgerente de Mercado de Capitales del Banco General de Negocios- brindan una buena oportunidad a las empresas interesadas en captar inversiones de riesgo para financiar sus proyectos de inversión en el caso de suscripciones de acciones, o para recuperar parte de la inversión realizada por los accionistas controlantes si se trata de vender acciones de sus tenencias.
Para De Nevares los recursos de capital captados no tendrían actualmente costos elevados para las empresas emisoras desde el ángulo de los futuros dividendos, debido a que por ahora parecería que los inversores no están ponderando de modo importante esa variable. “Estimo que estarían buscando más bien una ganancia de capital, de modo que para las compañías esos recursos no requieren un cierto compromiso en materia de una futura política de dividendos. Pero probablemente, con el tiempo, los inversores darán mayor importancia a los dividendos. Ello hará que la demanda sea más selectiva en la aceptación de los nuevos ofrecimientos”, afirma.
Sin embargo, no todo es color de rosa. El economista y consultor bursátil Jorge Bagur advierte que el boom de 1991 podría no repetirse con la misma intensidad este año. El mercado, argumenta, exhibe una gran volatilidad como consecuencia de los escasos montos de acciones de las empresas líderes que se negocian. En ruedas de US$ 90 millones, una acción líder apenas mueve US$ 4 millones, y esto significa que si aparece una orden de compra o de venta muy grande necesariamente provoca una oscilación enorme del precio debida al poco volumen de papeles en juego.
“Falta mercadería desde dos puntos de vista. Uno es que más empresas de primer nivel coticen en Bolsa, y la otra es que las compañías abran más su capital mediante el lanzamiento de nuevas emisiones”, explica.
Junto con este problema, existe una demanda que por momentos desborda al mercado y la torta no se agranda tanto como se necesita. “Sucede que quienes controlan los paquetes accionarios tienen miedo al takeover o que la minoría pueda nombrar un director más”, explica el experto Héctor Alegría, titular del estudio que lleva su nombre y ex presidente de la Comisión Nacional de Valores.
“Las sociedades siguen muy cerradas a nuevos inversionistas, aun cuando sea una fuerza atomizada a través de la Bolsa.”
Sin embargo, los memoriosos recuerdan el susto de algunas empresas cuando unos años atrás, en forma repentina, vieron incorporarse a sus directorios a extraños que compraron acciones en forma lenta pero persistente. Los casos más notorios fueron los de Fabril Financiera, Alpargatas, Lutz Ferrando y Banco Francés.
Alegría afirma que aún hay rigideces en la legislación en lo que hace a instrumentos e instituciones, e imaginación por parte de los operadores. Bagur considera que el diagnóstico es correcto y cita como ejemplo que se necesitan más operaciones de lanzamiento cubierto (opciones) por las restricciones que tienen los Fondos Comunes de Inversión en esta operatoria.
Fortalezas y Debilidades de los Instrumentos.
Instrumento Fortalezas Debilidades
Financiero
Obligación Flexibilidad en el plazo Demanda limitada por
Negociable Menor costo de los ser un instrumento del
fondos mercado interno
Riesgo impositivo
Eurobono Posibilidad de emitir Al riesgo empresa
grandes montos se le suma el riesgo país
Costos menores Costos legales según
Diversificación ley extranjera. Potencial riesgo por la tasa fija
Commercial Plazos más cortos Sólo permite financiar el
Paper Tasa más baja capital de trabajo
Emisiones sucesivas
Permite conocer el piso
de la tasa de la empresa
Acciones Fondos sin costo financiero Se puede diluir el control
Existe una intensa accionario y de las utilidades
demanda local y externa Altos costos de la emisión
Se puede lograr un Apertura de información de
elevado precio de la la empresa
acción por encima del
valor de libros
ADRs Internacionalización Derechos de
de la base de accionistas preferencias
Potencial reducción
en la volatilidad de la acción
Fuente: Instituto Argentino de Ejecutivo de Finanzas-Noveno Congreso “Mercado de Capitales y Apertura de la Economía”. Ing.Blaquier.