Factores de riesgo: dólar y commodities

El informe mensual de Elypsis mantiene la previsión bajista para las brechas, ya que estima que el próximo Presidente optará por un camino intermedio entre continuidad y shock, priorizando la resolución del conflicto con holdouts y la eliminación gradual del cepo.

Todo ello implicaría una devaluación nominal menor a la esperada por el mercado (aunque mayor que la inflación) y una brecha convergiendo a cero a fin de 2016.

Modifica el pronóstico realizado por los economistas Eduardo Levy Yeyati, Andrés Azicri y Luciano Cohan la previsión de crecimiento al alza: +1% en 2015 con arrastre estadístico de 0.8% para 2016.

La inestabilidad cambiaria no se refleja aún en la actividad, donde se acumulan señales de crecimiento. El cierre de paritarias y mejoras en la confianza apuntalan leves mejoras de consumo.

La construcción, traccionada por la obra pública, muestra crecimiento de dos dígitos. El agro, con rindes excepcionales, alcanza un nivel de producción récord. La industria, en cambio, mantiene una performance decepcionante, en especial el sector automotriz.

La inflación se acelera a 2.1% en julio (tras un 1.5% en junio). La inflación interanual se mantiene estable en 24.0%, combinando 10% de precios regulados, 24% de precios libres (no regulados ni dolarizados) y 28% de dolarizados. Mantenemos nuestra proyección de inflación para 2015 en 25% promedio y punta a punta.

Déficit en alza

Fue revisado al alza el pronóstico de déficit financiero a 5.5%. Este número supone una desaceleración del gasto primario de 40% en el primer semestre a 32% en el segundo, cerrando el año en 35%, beneficiado por el impacto positivo de la baja del petróleo en el gasto en subsidios. Esperamos que el gasto por este concepto se desacelere de 43% durante la primera mitad del año a 26% en la segunda.

La baja en el precio del petróleo se traslada, con rezago, al precio del GNL, gas natural y gasoil que importa Argentina.

La caída en el precio del petróleo podría ahorrar hasta USD 3.7mm este año y afectar también positivamente la evolución del gasto público en subsidios de la segunda mitad del año.

Ajustamos al alza la previsión de agrodólares para 2015, de USD 24.5mm a USD 26.1mm. Los ingresos por exportaciones suben por una menor caída del precio de la soja y de producción que incentiva buen ritmo de comercialización y liquidación de agrodólares.

El comercio exterior, por su parte, sigue contrayéndose, y tuvo el peor semestre en 5 años.

Sin embargo, con reservas suficientes para transitar el año, esperamos que en el segundo semestre el gobierno libere importaciones para beneficiar la actividad de cara a las elecciones, cerrando el año con un superávit de USD 1.6mm.

Las reservas siguen en USD 33.9mm gracias al swap chino, estimado entre USD 8.0mm y USD 8.5mm. Tras el pago del Boden 2015, el dólar ahorro y la mayor liberación de importaciones esperamos una caída de reservas a USD 25.0mm.

Factores globales de riesgo: dólar y commodities

El mundo a tres velocidades: Estados Unidos acelera, Europa se recupera levemente, China aterriza.

La robustez de la economía de EE.UU. en los últimos meses sostiene las expectativas de una suba de tasas en el próximo encuentro de la FED, en septiembre (que, a nuestro juicio, podría pasar al cuarto trimestre).

En Europa, las proyecciones de crecimiento en 2015 se mantienen a pesar de la situación griega.

El crecimiento esperado para China, en medio de una fuerte corrección bursátil, continúa en la senda descendente: 6.7% para 2016 (con sesgo a la baja).

El combo de «súper dólar» y commodities y monedas en baja es peligroso para Argentina.

La fortaleza del dólar acentúa nuestro atraso cambiario y reducen el margen para una salida no inflacionaria del cepo a medida que se debilitan las monedas emergentes, particularmente en economías latinoamericanas dependientes de commodities o del capital extranjero.

Así las cosas, el mercado podría estar sobreestimando la reactivación de la región en 2016.

La baja perspectiva de crecimiento hizo que se recorten las metas fiscales y aumenta el temor por la posible pérdida de la calificación de grado de inversión.

Con expectativas de inflación en ascenso y riesgo de juicio político a Dilma por el escándalo de Petrobras, el Banco Central aumenta y estaciona la tasa Selic en 14.25%, contribuyendo al ajuste recesivo.

Factor de riesgo local: stock y rinde de soja

En un contexto general de commodities en baja, el precio de la soja resiste en valores cercanos a octubre 2014. El precio actual diverge en casi USD 50 de lo proyectado por nuestro modelo, que explica el precio de la soja a partir de las tasas de interés de Estados Unidos, la fortaleza del dólar global, factores fundamentales de mercado y el precio de otros commodities (petróleo).[1]

Esta resistencia se explica en parte por la retención de stocks de Argentina y su impacto sobre la oferta global. La posible reducción de los stocks durante 2016 es un factor bajista sobre el precio de la soja en 2016.

Asimismo, una previsión conservadora de los rindes agrícolas, en contraste con los niveles récord de la presente campaña, llevaría a proyectar una producción hasta 10% menor a la actual.

También se revisó a la baja la proyección de crecimiento para 2016 en un escenario gradualista a 2.5% (desde el 3.0%).

El mayor crecimiento en 2015 (con menor arrastre para 2016 y rindes récord que probablemente reviertan a la baja) sumado a la peor performance de Brasil y al riesgo de un dólar global fortalecido que reduzca el margen del próximo gobierno para gestionar una corrección ordenada de las distorsiones heredadas nos llevan a postergar el inicio de la recuperación de la actividad, con derrame positivo para 2017.

Alerta

En julio el tipo de cambio real multilateral se apreció punta a punta 6.1% comparado con el mes pasado.

Sin embargo, la variación promedio en el mes registro una apreciación de 3.1%. Desde principios del año 2015, nuestro Ãndice de Tipo de Cambio Real Multilateral Elypsis (TCRMe) registró una apreciación de 15.2%, mientras que en la comparación interanual la apreciación fue de 26.6%.

En el séptimo mes del año, el BCRA mantuvo el ritmo de depreciación. En julio el Banco Central depreció el tipo de cambio oficial en 1.1% m/m (para cerrar en ARS 9.1), repitiendo el mismo registro de junio.

La fortaleza global del dólar fue lo que impulsó la fuerte apreciación real del tipo de cambio. En julio, el dólar atravesó un proceso de apreciación, reflejado en la depreciación de 10.3% m/m del real brasileño que cerró en BRL 3.42.

En la misma línea, el euro se depreció 1.5% m/m a EUR 0.91 y el peso chileno lo hizo en 5.1% m/m a CLP 672, por su parte, el Yuan se mantuvo prácticamente estable en CNH 6.21.

Por su lado, la inflación local se acelera. Los resultados preliminares de nuestro relevamiento de precios online (IPCe) indican que los precios correspondientes al séptimo mes del año cerraron con una inflación promedio de 2.1% respecto a junio, subiendo frente al 1.5% m/m registrado en ese mes. De esta forma, la inflación interanual se ubica en 23.8%.

Mientras tanto, la inflación promedio ponderada de nuestros socios fue de 3.9% en junio.

Entre los socios de mayor peso, la inflación de junio de EE.UU. presentó una leve variación de 0.1% a/a respecto un año atrás (vs 0.0% del mes pasado), 9.3% a/a en Brasil (vs 8.8% el mes anterior), 0.2% para la Unión Europea (vs 0.3% a/a en mayo) y 1.4% a/a en China (vs 1.2% a/a el mes pasado).