Esta entrega y la próxima estarán destinadas a
presentar algunas cuestiones vinculadas a un precio clave para la
explicación de estos movimientos: el tipo de cambio. Se
intentará aquí exponer del modo más sencillo
posible asuntos tales como sus diferentes definiciones, los dilemas
que genera la elección del régimen cambiario y las
interacciones entre esta variable y algunas otras igualmente
relevantes.
En contradicción con la promesa formulada en la
presentación de este capítulo, vamos a empezar a
complicar las cosas con una primera distinción entre el tipo
de cambio nominal y el tipo de cambio real.
El tipo de cambio nominal (el lector lo sabe por su propia
experiencia) no es otra cosa que el precio de la moneda extranjera
medido en unidades de la moneda local. La Argentina de hoy brinda el
ejemplo más sencillo: un dólar cuesta un peso.
El tipo de cambio real del que hablaremos en la próxima
entrega es un precio relativo, visto en relación con otro u
otros, y es un indicador de la competitividad de los productos
nacionales frente a los extranjeros
En principio, y como cualquier otro precio, el tipo de cambio
nominal se determina por la acción conjunta de compradores y
vendedores. Por el lado de la demanda de moneda extranjera, en
tiempos normales, habitualmente encontramos a importadores, a quienes
están endeudados con el exterior y deben pagar los servicios
de esa deuda y a personas e instituciones que quieren realizar
inversiones en el extranjero. Por el lado de la oferta, están
los exportadores e inversores extranjeros, sea en activos
físicos o financieros.
De nuevo, como con cualquier otro precio, un exceso en la demanda
de moneda extranjera (debido, por ejemplo, a un súbito aumento
en las importaciones a causa de una baja de aranceles)
presionará a la suba el tipo de cambio y la moneda se
depreciará. El movimiento inverso (debido, por ejemplo, al
ingreso de capitales extranjeros por la aparición de
oportunidades de negocios en el país) generará una
presión a la baja en el tipo de cambio y la moneda nacional se
apreciará.
En esta breve descripción de los operadores de este mercado
omitimos intencionalmente a un peso pesado: el propio Estado. Por
razones que veremos más adelante, el Estado puede tener
interés en fijar la cotización del tipo de cambio
nominal durante lapsos importantes, para lo cual debe estar dispuesto
a comprar divisas cuando existe oferta excedente y a venderlas cuando
la demanda de divisas supera a la oferta.
Resulta ilustrativo, en este sentido, recordar la promesa muchas
veces repetida pero no siempre cumplida de la autoridad
económica de turno, de vender todos los dólares que el
mercado requiera, cuando se trata de convencer a los operadores
económicos y al público en general de que no se va a
alterar la cotización del tipo de cambio.
Existen dos opciones extremas en materia de política
cambiaria: el tipo de cambio plenamente flexible, con su valor
determinado por las fuerzas del mercado, y el tipo de cambio fijo,
cuya cotización es un objetivo de la política
pública. Como todos sabemos, la realidad y la experiencia
histórica son ricas en ejemplos de sistemas intermedios entre
ambas categorías polares.
Pueden citarse en este sentido el tipo de cambio fijado pero no
fijo de la tablita cambiaria de Martínez de Hoz o el tipo de
cambio flotante pero entre bandas fijadas por la autoridad
económica (flotación sucia) de la administración
Erman González-González Fraga. Es difícil, en
cambio, encontrar ejemplos de regímenes cambiarios
perfectamente flexibles.
Dilemas: ¿fijo o flexible?
Existe abundante experiencia histórica y discusión
teórica sobre las bondades y desventajas de los distintos
regímenes cambiarios. Uno de los dilemas tradicionales
contrapone el tipo de cambio fijo al flexible.
El mundo de posguerra vivió, entre 1945 y 1971, bajo las
reglas del acuerdo de Bretton Woods. Cada moneda nacional se cambiaba
a una paridad fija por la moneda de reserva del sistema, el
dólar norteamericano, y la alteración de esa paridad
sólo se justificaba frente a lo que se definía como un
“desequilibrio fundamental” en el balance de pagos.
Entre los justificativos del tipo de cambio fijo se encuentran la
certeza si el compromiso de los estados involucrados es
creíble en cuanto al valor futuro de la moneda extranjera.
Contar con un valor cierto del tipo de cambio futuro, al eliminar el
riesgo cambiario, facilita el cálculo económico en
operaciones financieras y de comercio exterior y, por lo tanto, las
incentiva.
El otro elemento positivo del sistema consiste en que los estados
que adhieren a él renuncian implícitamente a la
política de devaluaciones competitivas. Durante la crisis del
´30, las naciones devaluaban su moneda para aumentar las
exportaciones, disminuir las importaciones, y así aumentar los
niveles de actividad y empleo.
Una consecuencia de esta política era que los mayores
niveles de exportaciones netas significaban menores niveles de
actividad y empleo en otras partes de la economía mundial, lo
que se constituía en un estímulo para que estas
naciones reaccionaran a su vez devaluando su propia moneda. Esta
dinámica de devaluaciones recurrentes para tratar de
transferirle el desempleo a otras economías se conoció
como “política de empobrecer al vecino”.
Una de las desventajas de este tipo de régimen cambiario,
desde el punto de vista de la política económica hacia
el interior del país, es la pérdida relativa de
libertad de las autoridades para determinar otros aspectos igualmente
importantes, como las políticas monetaria y crediticia.
Esto es así porque el compromiso de mantener la
cotización del tipo de cambio involucra la necesidad de
comprar y vender moneda extranjera según lo requieran las
condiciones del mercado, lo que a su vez lleva a alterar la cantidad
de dinero en circulación y dados los coeficientes de encaje
bancario el crédito disponible para el funcionamiento de la
economía.
Basta acudir a acontecimientos no tan lejanos de la historia
económica argentina para descubrir otra desventaja propia de
este tipo de régimen cambiario en períodos de alta
inflación. El aumento sostenido del nivel de precios interno a
tasas superiores a la inflación internacional deriva, si el
tipo de cambio es fijo, en un atraso de la paridad real.
A este tema nos referiremos en extenso en la próxima
edición, pero digamos aquí que esta situación
enfrenta a la autoridad económica con el dilema de mantener su
política cambiaria y permitir de esta forma la pérdida
de competitividad de la producción local (con los efectos que
esto tiene), o bien alterar periódicamente la
cotización para seguir la evolución de los precios
internos, vulnerando de hecho la esencia del régimen cambiario
vigente e introduciendo un componente de inestabilidad.
A los sistemas de tipo de cambio flexible se les adjudican
virtudes que son la contracara de los defectos de los
regímenes de tipo de cambio fijo. Una primera cualidad
positiva es que proporcionan mayor autonomía de la
política monetaria.
Virtudes y defectos
Tomemos el caso de una nación con un régimen de tipo
de cambio fijo que enfrenta una situación de fuerte desempleo
y al mismo tiempo un severo déficit comercial. El compromiso
de mantenimiento del tipo de cambio fijo obliga al Banco Central a
vender divisas a cambio de moneda local, cuando, por otra parte, el
desempleo está requiriendo mayor oferta de dinero para bajar
la tasa de interés y estimular así el nivel de
actividad. Con tipo de cambio flexible, el propio movimiento de esta
variable se encarga de corregir el desequilibrio externo, mientras
que el Banco Central puede elegir el tipo de política
monetaria deseada para enfrentar las contingencias.
Implícito en la explicación anterior se
encontraría otro rasgo positivo del sistema de flexibilidad
cambiaria: el ajuste automático hacia los valores que
equilibran el sector externo.
La experiencia práctica de la convivencia con los tipos de
cambio flexibles ha mostrado que, si bien evitan la vulnerabilidad de
los cambios fijos a por ejemplo los ataques especulativos terminales
como el que describimos antes, presentan problemas propios. El
principal de ellos es la alta volatilidad de los tipos de cambio bajo
estos regímenes, lo que aumenta la incertidumbre, puede
afectar los volúmenes de comercio y dar lugar a movimientos
especulativos.
Otro problema que se deriva de los regímenes cambiarios
flexibles tiene que ver con un fenómeno que la ciencia
económica bautizó como la enfermedad holandesa. Esta
denominación deviene del hecho que en la tierra de los polders
y los molinos de viento aparecieron repentinamente importantes
yacimientos de gas que incrementaron fuertemente las exportaciones y,
por lo tanto, la oferta de moneda extranjera. Esto llevó la
cotización a un nivel que, aunque era compatible con el
equilibrio de las cuentas externas del país, ponía en
jaque la competitividad externa del resto de los bienes que Holanda
exportaba y, consecuentemente, del nivel de actividad y el empleo que
dependían de estos.
Un problema similar enfrentó años más tarde
Gran Bretaña con el descubrimiento de los yacimientos de
petróleo del Mar del Norte.
La dificultad para hacer un balance de las ventajas y desventajas
de un tipo de régimen cambiario u otro lleva a que sea
más habitual encontrar regímenes mixtos, como el
sistema de tipo de cambio fijo pero reptante (crawling-peg) que busca
mantener el valor real de la paridad cambiaria, o la flotación
libre pero entre un piso y un techo fijados por la autoridad
económica (flotación sucia) que procura acotar la
inestabilidad propia del tipo de cambio flexible.
La Argentina es, como en tantos otros casos, una excepción
a esta regla, dado que aquí no sólo se ha fijado la
cotización, sino que para alterarla es necesario aprobar una
ley en el Congreso. Las razones de este aparente fundamentalismo
cambiario deben buscarse en la extrema sensibilidad de nuestras
variables económicas a la cotización del dólar y
en la necesidad de realizar una apuesta fuerte en el sentido de la
estabilidad y la certidumbre, aun a costa del deterioro de la paridad
real. Pero a esto nos referiremos en la próxima nota.