Si se mira en perspectiva -y ciertamente con algún optimismo- podría defenderse la idea de que la crisis económica que comenzó a mediados de 1998 terminó en junio de 2002. Desde entonces no han cesado de incrementarse las reservas internacionales del Banco Central (que van hacia los US$ 10.000 millones) y los depósitos de los particulares en los bancos (que ya se elevan por encima de los $ 31.000 millones).
El clima en el mercado financiero ha cambiado: nada es más sedante que la estabilidad cambiaria. De la mano de esa estabilidad los productores agropecuarios apuran las ventas a los exportadores y los exportadores apuran la liquidación de divisas. La estabilidad cambiaria tiene otro efecto benéfico: permite a la autoridad monetaria colocar las letras del Banco Central a tasas de interés cada semana menores.
Contra todos los pronósticos de principios de año, no ha habido una huida masiva del dinero nacional. Por lo contrario, lo que hay es una tímida demanda de pesos. En ese contexto, al que nada colaboró, el FMI -impulsado por el gobierno estadounidense- muestra ahora su flamante buena voluntad para firmar un acuerdo con la Argentina. Anoop Singh derrama elogios.
Pero la economía real es terca y todavía no brinda indicios irrefutables de recuperación. El debate se centra en si las actividades productivas han tocado fondo y ya se reaniman, o si descansan en el fondo del pozo. El indicador industrial del mes de septiembre sirve al segundo argumento: con relación a agosto declinó 1% en términos desestacionalizados.
Al igual que en los meses anteriores, el alto tipo de cambio real discrimina entre beneficiados y perjudicados: mejoran los sectores que compiten con las importaciones y algunos sectores exportadores, mientras la demanda en el mercado interno se mantiene anémica. Sin embargo, el examen de septiembre y sólo de septiembre, puede ser miope. Mirado el tercer trimestre del año en su conjunto, las conclusiones lucen mejores.
Después de una caída cercana a 5% durante el primer trimestre y de un casi imperceptible aumento de 0,2% durante el segundo, el tercer trimestre cerró con una expansión de 1,6%. Ahora las estadísticas sirven al primer argumento: de no ocurrir algún hecho inesperado, el escenario de corto plazo parecería confirmar un lento despegue después del brusco aterrizaje.
Lo externo y lo interno
Desafortunadamente, la historia está plagada de hechos inesperados. O de hechos que sería mejor que no ocurran y finalmente ocurren. Sería mejor para la Argentina que la economía mundial comience su recuperación, pero no parece que vaya a ser así en lo inmediato.
Sería mejor que Lula acceda a la presidencia de Brasil y demuestre rápidamente que puede honrar la deuda pública, pero son cada vez más los analistas que temen una reestructuración en los plazos y en las tasas de las obligaciones brasileñas, con la consecuente depresión en el nivel de actividad.
En cualquiera de los dos casos, si los dados caen mal, la Argentina se verá perjudicada, no por un contagio financiero -ya que, en ese aspecto, el país contrajo todas las enfermedades posibles- sino por un impacto real: en un mundo estancado es difícil colocar exportaciones por más rentable que sea el negocio. A estos dos factores externos hay que agregar un tercero, esta vez de manufactura nacional, que alimenta la incertidumbre: todavía hay que pasar por un proceso electoral de características imprevisibles.
Si los dados caen bien, se puede distinguir algo en la bruma: la tasa de inflación se encamina hacia un nivel anual del orden de 20%; el tipo de cambio real comienza lentamente a converger hacia un nivel más bajo que el actual pero mucho más alto que el de los años de la convertibilidad. Aun sin que se hayan recuperado las exportaciones, el saldo del balance comercial es fuertemente positivo y cabe esperar que se mantenga en niveles similares el año próximo, aunque con un crecimiento de las exportaciones (por las mejoras en la competitividad) y de las importaciones (por la recuperación del nivel de actividad).
El cuantioso superávit comercial deja margen para que, aun antes de reestructurar la deuda externa, la cuenta corriente sea superavitaria durante 2002 por el equivalente a 10% del PBI. El efecto de la inflación sobre los ingresos tributarios permite esperar un modesto superávit fiscal primario del orden de 0,6% del PBI, que será insuficiente para afrontar los recortados intereses de la deuda, por lo que el resultado global del sector público será deficitario en alrededor de 1,5% del PBI.
Con este escenario como punto de partida para 2003, cabe preguntarse acerca de lo que es posible esperar en materia de crecimiento económico más allá de la reactivación cíclica. Para ello resulta útil recordar que en el período 1993-1998 la economía argentina creció a una tasa anual promedio de 5% y que en esos años la inversión representaba alrededor de 21% del PBI a precios corrientes.
En dicho período, además, el ahorro externo -esto es, los recursos que aportaba el resto del mundo – significaba alrededor de 20% del ahorro total destinado a financiar la inversión. Retomar el proceso de crecimiento implicaría recuperarse del bajísimo nivel actual de inversión que, durante 2002, difícilmente alcance 15% del PBI a precios corrientes.
Es decir que si se pretende que en un plazo más o menos razonable la inversión recupere el nivel promedio pre-crisis, debería expandirse sostenidamente por encima de la tasa de crecimiento del PBI y, pari-passu, debería expandirse el ahorro necesario para financiar esta dinámica.
La hipótesis de guerra
Algunos creen que en Estados Unidos la recesión está llegando a su fin. Otros creen que el ciclo de crédito asociado a las innovaciones tecnológicas de la década de los ´90 recién comienza su fase negativa, y auguran para la primera potencia del mundo un futuro “a la japonesa”.
Se ha puesto de moda -y con alguna razón- dedicarse al análisis del contexto internacional y de su eventual impacto en la Argentina. En este aspecto, un punto importante es que las expectativas de crecimiento en Estados Unidos y Europa están siendo revisadas a la baja, sin duda una mala noticia para nuestras exportaciones, que ya están mostrando un pobre comportamiento durante 2002.
Hay bastante disenso -y no poca desorientación- entre los consultores cuando se les pregunta sobre el caso específico de Estados Unidos. La administración republicana se impacienta y ha comenzado a evaluar que las guerras preventivas, además de otras supuestas ventajas, podrían constituir un excelente remedio keynesiano. Para las autoridades energéticas argentinas, lo único que importa es que si tales guerras ocurren, el precio del petróleo aumentará. Consecuencia: incremento de las exportaciones e inflación creciente.
Renegociación de la deuda externa
¿Está tan mal Brasil como lo estaba Argentina a fines de 2001? La respuesta a esta pregunta es claramente negativa: hay un tipo de cambio flotante y muy competitivo, un eficiente mecanismo de control monetario por medio de metas inflacionarias, un superávit fiscal primario de alrededor de 3% del PBI y un sistema financiero razonablemente protegido contra fluctuaciones cambiarias.
Lula será presidente. Tanto desde el punto de vista del impacto directo sobre el nivel de actividad como desde la perspectiva de los mercados financiero y cambiario, cuanto mejor le vaya a Brasil mejor le irá a la Argentina. Resulta de interés, entonces, adentrarnos en la situación del vecino y en el análisis de los posibles escenarios futuros. Comencemos por dos datos básicos: a su cotización actual, 3,85 reales por dólar, la moneda brasileña acumula una devaluación superior a 60% en poco más de cinco meses, mientras que la prima de riesgo supera los 2.200 puntos básicos. Ya casi nadie toma en cuenta para sus decisiones de cartera que, en agosto, el FMI aprobó un préstamo de US$ 30.000 millones, el más alto de la historia del organismo.
Semejantes niveles de riesgo país sólo comenzaron a observarse en la Argentina cuando, en noviembre de 2001, la calificadora Standard & Poors ubicó nuestros títulos de deuda en la categoría selective default y era inminente la decisión del FMI de no seguir asistiendo al país. Aunque todo es posible, si en condiciones normales es muy difícil volver de tales niveles de riesgo, con los temores que prevalecen ahora en los mercados internacionales, tal retorno luce muy complicado.
Sin embargo, algunos indicadores son francamente malos, en particular los que se vinculan con la vulnerabilidad externa. La deuda pública neta (de activos internacionales) pasó de 30% del PBI en 1994 a 60% a mediados de este año. Gran parte de esta deuda está atada a la cotización del dólar o a la tasa de interés de corto plazo, razón por la cual estos coeficientes aumentan cada vez que los mercados especulan contra Brasil. A todo ello se agrega que la economía está estancada.
En relación con la capacidad de generar divisas para afrontar sus compromisos, los indicadores no son mejores. La deuda externa total equivale a más de cuatro veces las exportaciones, mientras que los servicios anuales de la deuda equivalen a casi el total de las exportaciones. No es de extrañar que, en estas condiciones, el coeficiente de deuda respecto del PBI haya crecido como lo hizo durante los últimos ocho años, aun a pesar de los significativos montos que Brasil recibió en materia de inversión extranjera directa.
Brasil afronta el peligro de lo que en teoría económica se denomina como “crisis autocumplida”. Esta teoría sostiene que, en determinadas situaciones, si los mercados financieros creen que la deuda y sus servicios serán pagados, entonces serán pagados, porque los propios mercados ofrecerán el financiamiento para que ello ocurra (el país estaría en un equilibrio bueno).
Pero si los mercados creen que el país no podrá afrontar los servicios de la deuda, entonces no podrá hacerlo ya que los mercados le negarán el financiamiento (equilibrio malo).
Una situación de este tipo se genera cuando los fundamentos económicos están en un estadio intermedio: son adecuados para afrontar sin problemas los servicios de la deuda si reina el optimismo, y son inadecuados si reina el pesimismo.
Brasil está en una situación en la que podría hacer frente a sus compromisos si los mercados le dan la chance de hacerlo, restableciendo el crédito al país y aliviando la presión sobre el mercado de cambios. Pero se verá en serias dificultades si las condiciones que se observan en la actualidad se prolongan.
En términos aritméticos: si la tasa de interés promedio de la deuda pública es 6% anual y la deuda pública equivale a 60% del PBI, un superávit fiscal primario de 3,75% del PBI como el que Brasil se comprometió con el FMI a alcanzar en 2003, es algo más que suficiente para afrontar los servicios de la deuda pública. Si, en cambio, la tasa promedio de la deuda es 10% -lo que se aproxima más a la realidad-, el superávit primario requerido es de 6% del PBI.
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