En productos primarios, los inversores siguen fieles, pero son cautos
En unos diez años, las materias primas se han desarrollado como otra clase de activos. Durante el proceso, los inversores institucionales en particular fondos jubilatorios, aseguradoras y fideicomisos- diversificaban carteras y las cubrían de la inflación vía instrumentos derivativos.
<p>Según Barclays Capital, este año los futuros especulativos en productos primarios cruzaron el hito de US$ 300.000 millones, contra apenas 10.000 millones en 2001. Desde este punto, en efecto, los flujos fueron acumulándose a razón de US$ 25.000 millones anuales, una revalorización que también impulsaba los activos en cartera.<br />
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Por cierto, hacia mediados de los años 90 algunos expertos notaron los atractivos de esas colocaciones. En 2005, el analista norteamericano Gary Gorton un colega holandés, Geert Rouwenshorst, publicaron Facis and fantasies about commodity futures. Basados en un índice simulado sobre un grupo de productos primarios, examinaron los retornos de 1959 a 2004 (46 años) y dedujeron que, si bien la prima de riesgo del índice era esencialmente igual para títulos, los retornos se correlacionaban negativamente con acciones y bonos.<br />
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Sus conclusiones sentaron las bases teóricas que generaron la carrera a materias primas entre inversores institucionales. La mayoría optó por emplear el mismo vehículo, un índice largo pasivo, en una gama que abarcaba referentes tan populares como el Standard&Poor’s GSCI, el Dow Jones-Union des Banques Suisses o el más antiguo, el Thomson Reuters/Jeferies CRB. Todos siguen en vigencia. <br />
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<strong>En tándem</strong><br />
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Pero, en la actualidad, algunos expertos se preguntan si los productos básicos siguen siendo activos no correlacionados, pues parecen moverse en tándem con índices accionarios tipo S&P 500. Algo así ocurrió tras el alto pico inflacionario posterior a la segunda crisis petrolera (1979/81), la recesión generada por la primera guerra iraquí (1991/2), el desinfle de las puntocom (2000) y la crisis sistémica occidental de 2007/09.<br />
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Este último lapso de correlación positiva entre materias primas y otros activos parece poco usual en intensidad y duración, pues se prolonga en la presente crisis europea de endeudamiento. Mientras tanto, las tendencias inversoras asimismo se mueven desde los tempranos días de índices simples y largos hacia estrategias más complejas. A criterio de los fondos jubilatorios y sus banqueros, ello demuestra que las colocaciones en productos primarios maduran, merced a la masa de gestores y rubros en oferta, muy superior a la de hace cinco años.<br />
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Algunas novedosas inversiones también se basan en índices, pero apelando a tácticas o estrategias más evolucionadas, dependientes de sus precios relativos. A juicio de muchos banqueros, existe creciente demanda por indicadores a medida. En particular, si desplazan las colocaciones a contratos futuros (derivativos) de más largo más largo en un intento de resolver problemas claves en clases de activos. <br />
Durante parte de la década 2001/10, cuando los índices eran vehículos favoritos para especular con productos primarios, los mercados ofrecían apreciables rindes a los inversores institucionales. Pero una serie de episodios tipo contango –contratos largos con márgenes superiores a los de mediano plazo- en 2008/10 ha erosionado utilidades, a menudo neutralizando el alza de precios al contado. O, alternativamente, aumentando pérdidas cuando bajaban los valores al contado.<br />
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Futuros al ritmo de los tiempos </strong><br />
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Desde el siglo XVII, los mercaderes han venido empleando contratos a término para asegurarse abastecimientos y aliviar riesgos. Por lo común, se negociaban individualmente, estipulándose fecha de entrega para determinada cantidad de grano u otros activos, a cambio de un precio prefijado.<br />
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Hoy los futuros se contratan según términos normalizados que, en general especifican cantidad (lote), calidad, expiración en meses, fechas de entrega y limitaciones en variación diaria de precios. Los productos básicos también se transan vía opciones, que establecen un derecho –no una obligación- a comprar (call) o vender (put) un contrato tipo a un precio convenido en un punto durante un período prefijado.<br />
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Estos contratos derivados permiten a los operadores hacer transacciones a una fracción del costo total del activo subyacente y han sido esenciales para la masiva especulación en los actuales mercados de materias primas. Sigue siendo un misterio la génesis de los futuros; pero ya en 1650 se formó el intercambio de arroz Dojima en Osaka y, hacia 1730, se habían desarrollado sus elementos claves. Cabe apuntar que, por entonces, Japón y China eran las dos economías mercantes más avanzadas del globo.<br />
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<p>En 1848, surgía la junta mercantil de Chicago (CBOT), donde se podía comprar o vender cereales al contado. Pronto (1865) aparecieron los primeros futuros: ese mismo año se usó el término inglés “commodities” (del bajo latín commodus, transable). Usualmente, los contratos a término se negociaban a voz de cuello en “subastas abiertas”, outcries, en pits (pisos bajo el nivel de los mostradores). No obstante, desde fines del siglo XX los mercados de futuros y opciones vienen siendo dominados por medios electrónicos y muchos pisos físicos han desaparecido. Todían en 1998, un 95% de transacciones era a viva voz, pero en 2009 ya no pasaban de 45%.<br /><br /> Aparte de distanciarse de los pisos convencionales, también cambiaron los tipos de productos y activos. Hasta hace algunos decenios, las materias primas alimentarias y ciertos metales críticos dominaban los futuros pero, a principios de los 70, los hidrocarburos ganaron relevancia vía futuros del mercado neoyorquino (Nymex) y su crudo básico, el tejano intermedio occidental (west Texas intermediate, WTI). Este tipo constituye la mayor fuente de futuros, con 184.000.000 contratos negociados en 2009.<br /> <strong><br /> No hay precios a prueba de balas</strong><br /> <br /> Los inversores usualmente toman el WTI y el Brent londinense como referencias para colocarse en futuros. Sin embargo, pese a su popularidad, ambos en conjunto representan apenas una fracción entre cientos de tipos distintos negociados en los mercados petroleros físicos y virtuales.<br /><br /> Para la inmensa mayoría de inversores institucionales, la larga lista de crudos en oferta es una colección de nombres exóticos comprensibles sólo para operadores del sector, refinadores e ingenieros. Pero, poco a poco, varios van descubriendo que el WTI o el Brent, aunque sigan reinando por años como parámetros favoritos, tienen sus propios problemas. En lo tocante a productos básicos, todo problema implica ganar menos dinero. <br /><br /> El mayor obstáculo es que ambos tipos de crudo se vinculan estrechamente a las condiciones de oferta y demanda en las zonas donde se extraen o almacenan. Esto es, Texas, Oklahoma (WTI) y el mar del Norte (Brent). Un problema adicional del WTI es que sus yacimientos están lejos de las costas y complican el transporte a refinerías y depósitos.<br /><br /> “Por lo común, los diferentes valores referenciales de crudos tienden a moverse en igual dirección, aun durante oscilaciones de corto plazo. Pero, hace poco, el WTI exhibe mayor inestabilidad que otros crudos”, señalaba un informe de la administración federal de análisis. Operadores, banqueros y expertos han atribuido el exagerado declive o el subsiguiente rebote de precios a problemas en Cushing, Oklahoma. Se trata de un depósito inaccesible por buques tanques o barcazas. <br /><br /> Precisamente debido a movimientos erráticos de precios, Saudiarabia decidió en 2009 abandonar el WTI como referencia para exportaciones a Estados Unidos, por vez primera desde 1994. La substituyó por una canasta que reúne crudos del golfo de México. Por lo general, el Brent se negocia con dos dólares de descuento por barril respecto del WTI, pero desde 2007 ha llegado a veces hasta una prima de diez dólares.<br /><br /> Las discontinuidades de precio en el Brent comúnmente suceden durante el mantenimiento estival, cuando se reduce en forma marcada la oferta de crudos, aun si no hay déficit en el resto del mercado internacional. En algunas ocasiones, el valor del Brent puede quedar por encima de tipos afines. Estos problemas se exacerban cuando suspensiones no planeadas coinciden con la temporada de mantenimiento. Así ocurrió en julio y agosto pasados: los precios nórdicos subieron en forma abrupta, en tanto otros crudos referenciales daban señales de debilidad.<br /><br /> Estas digresiones sobre el negocio de futuros petroleros subrayan un factor no siempre considerado. Se trata de las diferencia entre estos contratos futuros y los de otros activos, en especial la volatilidad de precios. Lo curioso es que los hidrocarburos sean al mismo tiempo tan inestables como claves para la gama derivativa.</p>
