Finanzas corporativas y fragilidad: el costo oculto de depender de la banca en la sombra

Durante las últimas dos décadas, el financiamiento empresarial ha cambiado de forma profunda. Las grandes corporaciones, que históricamente dependían de los bancos comerciales, comenzaron a volcarse a prestamistas no bancarios —fondos, aseguradoras, collateralized loan obligations (CLO)— atraídas por tasas más bajas y menor regulación. Según el National Bureau of Economic Research (NBER), este viraje transformó la arquitectura financiera corporativa y generó una nueva forma de fragilidad.

El trabajo “Fragile Financing? How Corporate Reliance on Shadow Banking Affects Their Access to Bank Liquidity”, de Viral Acharya, Manasa Gopal y Sascha Steffen, muestra que cuanto mayor es la dependencia de las empresas respecto del financiamiento no bancario, menor es su acceso posterior a líneas de crédito otorgadas por bancos y más alto el costo de esas líneas. El análisis abarca datos de préstamos sindicados en Estados Unidos entre 2000 y 2022, con especial foco en los episodios de crisis de 2008-2009, el colapso petrolero de 2014-2016 y la pandemia de 2020.

La expansión del crédito no bancario

El estudio documenta que, desde 2010, los préstamos originados por entidades no bancarias superan a los otorgados por bancos. En 2017, cerca del 75 % de los créditos a empresas no financieras provenía de inversores institucionales. Estos préstamos, conocidos como Term Loan B, suelen negociarse en mercados secundarios y son financiados principalmente por CLOs y fondos de inversión. Su atractivo radica en costos de interés inferiores y cláusulas menos exigentes que las de los préstamos bancarios tradicionales.

Sin embargo, esa ventaja tiene una contracara: los no bancos carecen de depósitos estables y de respaldo de bancos centrales. Cuando los mercados se tensionan, su capacidad de refinanciar préstamos se reduce bruscamente, dejando a las empresas expuestas a riesgos de rollover (renovación de deuda). En tales escenarios, las compañías recurren a sus líneas de crédito bancarias, pero estas no siempre están disponibles en condiciones favorables.

Menos crédito, mayor costo

Los autores encuentran una relación negativa y significativa entre la dependencia de financiamiento no bancario y el acceso a liquidez bancaria. Un cambio desde una estructura completamente bancaria a otra totalmente no bancaria reduce las líneas de crédito en 17,6 puntos porcentuales como proporción del total de préstamos y en 3,5 puntos como proporción de la liquidez total. Además, las empresas más expuestas pagan en promedio 46 puntos básicos adicionales por el uso de esas líneas y 7 puntos por mantenerlas abiertas.

El análisis revela también un endurecimiento de las condiciones contractuales. Las compañías con alta exposición a prestamistas no bancarios enfrentan cláusulas más estrictas de cobertura de intereses y restricciones sobre endeudamiento y dividendos. Para los bancos, estas empresas representan un riesgo de utilización masiva de líneas en caso de crisis, lo que incrementa la presión sobre su propio capital y liquidez.

El experimento del petróleo

Para aislar la causalidad, el estudio aprovecha un evento externo: la caída de los precios del crudo entre 2014 y 2016, de casi 70 %. Este colapso afectó a los CLO con alta exposición a compañías energéticas, reduciendo su capacidad de refinanciar préstamos incluso a firmas de otros sectores. Las empresas no petroleras cuyos créditos estaban en manos de esos CLO sufrieron una contracción abrupta del financiamiento no bancario.

El resultado fue una reacción asimétrica de la banca. Las compañías sin vencimientos inmediatos de deuda lograron reemplazar parte del financiamiento perdido con nuevas líneas bancarias. En cambio, aquellas con préstamos institucionales próximos a vencer recibieron menos crédito y a mayores tasas. Los autores denominan este fenómeno un “doble golpe”: pérdida de fondeo no bancario y restricción simultánea de liquidez bancaria.

Impacto real sobre la inversión

Los efectos no se limitaron al plano financiero. Las empresas afectadas aumentaron el uso de sus líneas existentes, pero no pudieron mantener su nivel de inversión. Durante el período del shock, registraron una reducción significativa de activos y gasto de capital, mientras que sus tenencias de efectivo permanecieron constantes. En otras palabras, la restricción de liquidez se tradujo en menor capacidad productiva.

El patrón se repitió en episodios posteriores. Durante la pandemia de 2020, las compañías más dependientes de prestamistas no bancarios fueron las que más intensamente recurrieron a sus líneas de crédito para preservar liquidez. El comportamiento confirma la hipótesis central: en períodos de estrés, la exposición al shadow banking amplifica la fragilidad corporativa.

Relevancia para el sistema financiero

El auge del crédito no bancario diversificó las fuentes de financiamiento global, pero también introdujo nuevos canales de transmisión de riesgo. En situaciones de crisis, los bancos enfrentan un dilema: proveer liquidez a empresas que podrían no contar con respaldo alternativo o preservar su propio balance frente a una posible corrida de líneas. La respuesta tiende a ser prudente: restringir la oferta o elevar los precios.

Para los reguladores, este hallazgo plantea desafíos. Los préstamos institucionales no cuentan con seguro de depósitos ni acceso a facilidades de liquidez del banco central. Cuando los inversores se retiran, el vacío puede trasladarse al sistema bancario, generando tensiones de segundo orden. Los autores sugieren que una mayor transparencia en las carteras de los CLO y una supervisión coordinada entre bancos y no bancos contribuirían a reducir estos riesgos.

Implicaciones para América Latina

Aunque el estudio se centra en Estados Unidos, sus conclusiones tienen resonancia regional. En América Latina, donde los mercados de capitales privados crecen con rapidez y los fondos de inversión ganan protagonismo en el crédito corporativo, la experiencia estadounidense ofrece una advertencia. La diversificación de fuentes no garantiza estabilidad si el sistema carece de mecanismos de liquidez de último recurso.

En Argentina, por ejemplo, el avance de vehículos de financiamiento directo y fideicomisos financieros replica parcialmente esta tendencia. Un aumento de la participación no bancaria sin redes de seguridad adecuadas podría amplificar los riesgos ante shocks externos o domésticos.

Un equilibrio necesario

La expansión del shadow banking ha sido clave para sostener la inversión corporativa en entornos de regulación bancaria más estricta. Pero su coexistencia con el sistema tradicional exige equilibrio. Como concluyen Acharya, Gopal y Steffen, las empresas “ganan costo en tiempos normales y pierden seguridad en tiempos de crisis”. El desafío consiste en diseñar un entramado financiero que preserve la eficiencia del crédito sin comprometer la estabilidad.