Dólares abundantes pero poco efectivos

Por el acuerdo stand by reformulado en septiembre del año pasado y tras haber cumplido la meta fiscal de 2018, el FMI le girará en las próximas semanas más de US$ 10.000 millones al Tesoro Nacional. Este dinero se destinará mayormente a cancelar pasivos en pesos con tenedores privados y otros organismos del sector público (principalmente ANSES y Banco Central).

Restaba saber el monto total de los desembolsos del Fondo que se iban a cambiar a moneda local y el cómo. Esta semana se conocieron los detalles: se venderán US$ 9.600 millones entre abril y noviembre a través de licitaciones diarias de US$ 60 millones, como explica el informe de la consultora Ecolatina.

Por otra parte, el Banco Central anunció que extendió su meta de crecimiento nulo (nominal) de la base monetaria hasta diciembre de este año, cuando originalmente abarcaba hasta el primer semestre. Incluso, anuló el ajuste estacional de junio. De estas medidas se desprende que la tasa de interés permanecerá en niveles elevados hasta fin de año.

¿Qué implica?

Casi como una tradición argentina, antes de las elecciones las carteras de activos suelen dolarizarse. Si bien las autoridades económicas han sumado herramientas para tratar de sostener la calma cambiaria, aún persisten puntos débiles.

Del lado de los primeros, sobresale que producto de la salida de la cosecha gruesa, el sector agropecuario dispondrá alrededor de US$ 25.000 millones para liquidar según las estimaciones oficiales. Además, resultado de la dura política monetaria que viene llevando a cabo el Banco Central, la plaza se halla "seca" de liquidez y el rendimiento de las colocaciones en pesos arroja un resultado positivo (acotado) en términos reales.

Sin embargo, las liquidaciones del sector agropecuario ya no tienen una obligación de plazos, por lo que la venta de divisas se puede disociar del momento de las exportaciones. En este sentido, estimamos que parte de los dólares de la cosecha podrían demorarse en la búsqueda por obtener un tipo de cambio más rentable. 

Asimismo, si bien los desembolsos del Fondo que se transformarán a moneda local son abultados (US$ 9.600 millones), el monto diario es acotado (sólo US$ 60 millones). 

Si las presiones se intensifican y el tipo de cambio se encuentra dentro de la Zona de No Intervención (ZNI), es probable que los agro-dólares no se liquiden y que los US$ 60 millones diarios del Tesoro no eviten una depreciación del peso. En ese escenario, el BCRA podría subir más la tasa de interés y vender dólar futuro (si no superó el tope establecido en el acuerdo con el FMI) pero no podrá intervenir en forma directa (vendiendo hasta US$ 150 millones diarios) hasta que el tipo de cambio no supere la ZNI.

Cabe recordar que tras el primer acuerdo con el Fondo, el Tesoro Nacional licitó alrededor de US$ 100 millones diarios entre mediados de junio y mediados de agosto de 2018, y el tipo de cambio igualmente trepó casi 20% en dicho período.

¿Alcanzarán entonces las nuevas medidas para contener a las presiones?

Para coordinar las expectativas, era fundamental conocer cuántos grados de libertad dispondría el Tesoro para atenuar las presiones en el frente cambiario. Al momento el mercado pareciera haber tomado de manera positiva el anuncio –el tipo de cambio profundizó su baja luego del mismo- posando la vista sobre el incremento de la oferta en el mercado cambiario. Sin embargo, las ventas diarias lucen acotadas para prevenir episodios de stress.

Conocidos los detalles, podemos afirmar que nuevamente primó la visión del FMI sobre la libre flotación por sobre un esquema más discrecional de intervención. Considerando que la situación argentina 2019 posee incertidumbre por factores extra-económicos, el poder disuasorio sobre el mercado cambiario tenderá a diluirse: a lo largo del año habrá más oferta de dólares (gracias a la venta de divisas excedentes del FMI y la liquidación de agro-dólares), pero en los días de presión cambiaria el poder de fuego sigue siendo acotado.

Por último, aunque la tasa de interés puede disipar algunas tensiones, no luce como una herramienta efectiva para episodios de dolarización pre-electoral. Más aún, producto del alza de los últimos días, que no pareciera estar en vías de revertirse, llegará a los comicios en niveles elevados. Por lo tanto, sus ajustes deberán ser muy importantes (y nocivos para el proceso productivo) en pos de tener algún tipo de efectividad.