Brasil: cuando la devaluación ahoga

Entre enero de 1999 y comienzos del 2001 la devaluación brasileña fue percibida como un éxito por los analistas internacionales. En ese período, la cotización del dólar pasó de 1,21 a 1,95 reales, aunque el aumento de la divisa norteamericana no tuvo efectos contractivos en la economía: el nivel de actividad se expandió 0,8% en el 1999 y 4,5% en el 2000, con cinco trimestres consecutivos de crecimiento.

Gracias a esto, Brasil pudo cumplir con un programa fiscal ambicioso. Por otra parte, el traspaso de la devaluación a los precios fue sustancialmente menor al pronosticado: 9% durante 1999 y 6% en el 2000. Con tasas de inflación descendentes, el Banco Central pudo entonces llevar a cabo una política monetaria expansiva que redujo las tasas de interés, dando un nuevo impulso a la producción. Al iniciarse el 2001, el optimismo reinaba en Brasil. El consenso del mercado era que la tasa de crecimiento volvería a alcanzar 4,5%. El régimen de tipo de cambio flexible era el paradigma exitoso.

¿Qué pasó, entonces, durante 2001, para que todo cambiara? Un argumento muy popular en Brasil es el del contagio argentino. Sin embargo, ocurrieron otras cosas.

En primer lugar, las expectativas optimistas sobre el crecimiento sufrieron el impacto negativo de la crisis energética, que obligó a un duro racionamiento para adecuar la demanda de energía a la caída de 20% en la oferta.

En segundo término, se acercan las elecciones presidenciales y todas las encuestas están lideradas por Lula, quien, a pesar de haber moderado su discurso anti-modelo no es precisamente un favorito de los mercados.

Tercero –y a juicio de Hoja de Ruta el factor estructural más importante– el flujo de inversiones extranjeras se desaceleró, y ya no alcanzó para financiar un desequilibrio de cuenta corriente de US$ 27.000 millones, entre 4% y 5% del PBI. He aquí el Talón de Aquiles: la devaluación de 1999 y la desvalorización del real que le siguió en forma casi permanente sirvieron para que Brasil afrontara mejor que la Argentina los shocks adversos del mundo pero no para superar su tradicional estrangulamiento externo.

Inflación con recesión

Lo que funcionaba bien dejó de hacerlo. La escasez de dólares, agudizada desde el 11 de septiembre –día en que se produjeron los atentados en Nueva York y Virginia– por el racionamiento en la oferta internacional de capitales para las naciones emergentes, aceleró la depreciación del real más allá de todos los pronósticos (2,8 promedio en los últimos días).

Como el núcleo central de la política macroeconómica brasileña es el cumplimiento de las metas de inflación en un contexto de moderado crecimiento económico, el Banco Central, temeroso de que la devaluación esta vez sí se traspasara a los precios, aumentó la tasa de interés de 16% a 19% anual a partir de marzo. Esto no sirvió para calmar al mercado cambiario, como tampoco sirvió el programa de venta de reservas internacionales por parte de la autoridad monetaria. Es por ello que durante 2001 la inflación no será de 4%, como estaba previsto, sino de aproximadamente de 7%.

A la vez, la política monetaria restrictiva al desacelerar el nivel de actividad, pondrá en aprietos al gobierno para contener el desequilibrio fiscal. Quienes estimaban un crecimiento de 4,5% durante el 2001 lo han corregido a la baja, hasta 1,5%. Son los primeros síntomas de inflación con recesión en Brasil.

El Mercosur y después

El Mercosur pasa por su peor momento por razones macroeconómicas. La interdependencia entre los socios principales no tiene consecuencias positivas sino negativas. Está en duda la viabilidad del crecimiento argentino y la capacidad del país de honrar sus deudas.
Y a esta posibilidad de incumplimiento se le suma, no ya un cuestionamiento, sino un pedido de suspensión del mercado común por parte de la Unión Industrial Argentina, que los solicita la interrupción para que el país puede “asegurar su futuro”.

Además, comienza a haber dudas sobre la viabilidad del crecimiento brasileño y la capacidad de ese país de honrar sus compromisos. Si Brasil se estanca no puede ser solvente. Asimismo, la propia estructura de la deuda brasileña tiene efectos cada vez más perversos: a medida que se deprecia el real el gobierno se ve obligado a colocar bonos en divisas o indexados por tipo de cambio.

Pero si la composición de la deuda –interna y externa– adquiere ese perfil, entonces la propia devaluación torna más gravoso el peso de la deuda. En ese escenario, un real más débil ya no es una buena noticia. El Banco Central tendrá que dar una pelea por una moneda más fuerte.

Según las estimaciones de la Universidad Católica de Río de Janeiro –una de las instituciones académicas más prestigiosas del país–, la cotización del dólar no debería sobrepasar los 2,30 reales si se quiere tener una economía sólida.

Habrá que ver si es posible retornar a esos valores o si se marcha a un desequilibrio más agudo. En el primer escenario, hay cierta probabilidad de que Argentina y Brasil discutan con alguna eficacia acciones de coordinación macroeconómica y políticas comerciales; en el segundo escenario, no hay ninguna.

Entre enero de 1999 y comienzos del 2001 la devaluación brasileña fue percibida como un éxito por los analistas internacionales. En ese período, la cotización del dólar pasó de 1,21 a 1,95 reales, aunque el aumento de la divisa norteamericana no tuvo efectos contractivos en la economía: el nivel de actividad se expandió 0,8% en el 1999 y 4,5% en el 2000, con cinco trimestres consecutivos de crecimiento.

Gracias a esto, Brasil pudo cumplir con un programa fiscal ambicioso. Por otra parte, el traspaso de la devaluación a los precios fue sustancialmente menor al pronosticado: 9% durante 1999 y 6% en el 2000. Con tasas de inflación descendentes, el Banco Central pudo entonces llevar a cabo una política monetaria expansiva que redujo las tasas de interés, dando un nuevo impulso a la producción. Al iniciarse el 2001, el optimismo reinaba en Brasil. El consenso del mercado era que la tasa de crecimiento volvería a alcanzar 4,5%. El régimen de tipo de cambio flexible era el paradigma exitoso.

¿Qué pasó, entonces, durante 2001, para que todo cambiara? Un argumento muy popular en Brasil es el del contagio argentino. Sin embargo, ocurrieron otras cosas.

En primer lugar, las expectativas optimistas sobre el crecimiento sufrieron el impacto negativo de la crisis energética, que obligó a un duro racionamiento para adecuar la demanda de energía a la caída de 20% en la oferta.

En segundo término, se acercan las elecciones presidenciales y todas las encuestas están lideradas por Lula, quien, a pesar de haber moderado su discurso anti-modelo no es precisamente un favorito de los mercados.

Tercero –y a juicio de Hoja de Ruta el factor estructural más importante– el flujo de inversiones extranjeras se desaceleró, y ya no alcanzó para financiar un desequilibrio de cuenta corriente de US$ 27.000 millones, entre 4% y 5% del PBI. He aquí el Talón de Aquiles: la devaluación de 1999 y la desvalorización del real que le siguió en forma casi permanente sirvieron para que Brasil afrontara mejor que la Argentina los shocks adversos del mundo pero no para superar su tradicional estrangulamiento externo.

Inflación con recesión

Lo que funcionaba bien dejó de hacerlo. La escasez de dólares, agudizada desde el 11 de septiembre –día en que se produjeron los atentados en Nueva York y Virginia– por el racionamiento en la oferta internacional de capitales para las naciones emergentes, aceleró la depreciación del real más allá de todos los pronósticos (2,8 promedio en los últimos días).

Como el núcleo central de la política macroeconómica brasileña es el cumplimiento de las metas de inflación en un contexto de moderado crecimiento económico, el Banco Central, temeroso de que la devaluación esta vez sí se traspasara a los precios, aumentó la tasa de interés de 16% a 19% anual a partir de marzo. Esto no sirvió para calmar al mercado cambiario, como tampoco sirvió el programa de venta de reservas internacionales por parte de la autoridad monetaria. Es por ello que durante 2001 la inflación no será de 4%, como estaba previsto, sino de aproximadamente de 7%.

A la vez, la política monetaria restrictiva al desacelerar el nivel de actividad, pondrá en aprietos al gobierno para contener el desequilibrio fiscal. Quienes estimaban un crecimiento de 4,5% durante el 2001 lo han corregido a la baja, hasta 1,5%. Son los primeros síntomas de inflación con recesión en Brasil.

El Mercosur y después

El Mercosur pasa por su peor momento por razones macroeconómicas. La interdependencia entre los socios principales no tiene consecuencias positivas sino negativas. Está en duda la viabilidad del crecimiento argentino y la capacidad del país de honrar sus deudas.
Y a esta posibilidad de incumplimiento se le suma, no ya un cuestionamiento, sino un pedido de suspensión del mercado común por parte de la Unión Industrial Argentina, que los solicita la interrupción para que el país puede “asegurar su futuro”.

Además, comienza a haber dudas sobre la viabilidad del crecimiento brasileño y la capacidad de ese país de honrar sus compromisos. Si Brasil se estanca no puede ser solvente. Asimismo, la propia estructura de la deuda brasileña tiene efectos cada vez más perversos: a medida que se deprecia el real el gobierno se ve obligado a colocar bonos en divisas o indexados por tipo de cambio.

Pero si la composición de la deuda –interna y externa– adquiere ese perfil, entonces la propia devaluación torna más gravoso el peso de la deuda. En ese escenario, un real más débil ya no es una buena noticia. El Banco Central tendrá que dar una pelea por una moneda más fuerte.

Según las estimaciones de la Universidad Católica de Río de Janeiro –una de las instituciones académicas más prestigiosas del país–, la cotización del dólar no debería sobrepasar los 2,30 reales si se quiere tener una economía sólida.

Habrá que ver si es posible retornar a esos valores o si se marcha a un desequilibrio más agudo. En el primer escenario, hay cierta probabilidad de que Argentina y Brasil discutan con alguna eficacia acciones de coordinación macroeconómica y políticas comerciales; en el segundo escenario, no hay ninguna.