Por Gabriel Caamaño Gómez y Evelin Dorsch (*)
Si bien al inicio de 2014 se intentó ajustar el atraso del tipo de cambio real (TCR) a través de una depreciación del tipo de cambio, pronto el efecto fue absorbido por la dinámica de la inflación. A medida que se fue profundizando el deterioro del resultado fiscal y el financiamiento monetario quedó como la única alternativa para cubrir el bache, las expectativas respecto del desempeño de la economía local se fueron deteriorando.
Dedicaremos cada una de las secciones de este anuario a analizar profundamente el estado de situación y las perspectivas del contexto internacional y, en particular, de cada uno de los aspectos del escenario económico local para tratar de comprender ¿cómo llegamos hasta acá? y ¿qué podemos esperar?
Es importante destacar que dado el contexto electoral de 2015, no esperamos cambios profundos en el esquema de política económica, sino más bien todo lo contrario. Peor aún, si se alcanzara a resolver el conflicto judicial que mantiene a la Argentina en default selectivo, el acceso a una nueva fuente de financiamiento a través de los mercados internacionales de capitales, podría derivar en una profundización del sesgo expansivo de la política económica local y, por lo tanto, del proceso de atraso del TCR, incrementando el costo del ajuste en el futuro.
Mientras tanto, el contexto internacional refleja una economía mundial que se acelera levemente, aunque en un entorno de mucha volatilidad y un balance de riesgos muy sensible.
El balance de riesgos 2015 es más complejo e incierto que el año que dejamos atrás: EE.UU. todavía es la primera economía del mundo y su peso relativo en la dinámica global será determinante, y en ese contexto después de haber finalizado la etapa de expansión monetaria no convencional en noviembre de 2014, este año será el turno del comienzo del ciclo alcista de sus tasas de interés.
Gabriel Caamaño Gómez y Evelin Dorsch
Foto: Gabriel Reig
Equilibrio de las monedas
Sin dudas, esto transformará rotundamente el contexto internacional, afectando el equilibrio de las monedas y el precio de los activos cuando el dólar se vaya fortaleciendo, cambiando el sentido del flujo de capitales. Mientras tanto, China sostendrá el proceso de rebalanceo que ha reducido el dinamismo de corto plazo de su economía, afectando a sus socios comerciales a través de una menor demanda en los mercados de commodities. En Europa, mientras el panorama político se torna más compleja por los años de mal desempeño de la economía y los indicadores sociales, la economía permanece en un letargo y el BCE es forzado a la acción para sostener la cohesión del bloque. Japón seguirá sintiendo el peso de haber acelerado la decisión de ajustar la política fiscal mientras el impulso inicial de la Abenomics se diluye. Brasil desilusionó a los mercados y 2015 será una nueva oportunidad para retomar la senda de crecimiento sustentable que le permita retener la calificación de su deuda y permanecer como un destino atractivo de la inversión extranjera entre los emergentes.
En fin, el contexto externo en 2015, será más adverso para los emergentes que los últimos años porque la disponibilidad y el costo del financiamiento externo irá en aumento. Además, la reducción de la liquidez también terminará impactando en los mercados internacionales de los commodities en forma negativa sobre los precios, con ajustes que forzarán las reformas estructurales que se han retrasado en el pasado.
Si bien la Argentina no ha podido financiarse en el mercado internacional de capitales, aún a pesar del bajo nivel de tasas de interés de los últimos años, el aumento del costo del financiamiento encarece esta alternativa, justo cuando el financiamiento del déficit vía emisión monetaria está colapsando. Pero el principal riesgo para nuestro país radica en la evolución del precio de las materias primas en los mercados internacionales y la evolución de las economías brasileña y china, para las que las perspectivas no son alentadoras. El empeoramiento del atraso cambiario y las medidas de racionamiento completan el panorama.
La situación local presenta una economía que se enfrenta a una crisis por balanza de pagos, producto del sostenido deterioro de las cuentas fiscales financiado mediante una expansión monetaria creciente, que terminó convalidando un proceso inflacionario en franca aceleración, que atacado con medidas de racionamiento terminó por impactar vía nivel de actividad. El nivel general de incertidumbre en pleno escenario electoral completa el panorama de un año en el que la mayoría de los agentes económicos piensan que hacer la plancha es lo mejor que les puede pasar.
Es decir, más allá del contexto internacional y del impacto sobre la evolución de la economía local, que este año se mantendrá en línea de flotación aún más débil que el año pasado, el rasgo más preocupante es el deterioro del resultado fiscal después de una década en la que el gasto creció ininterrumpidamente por encima de los ingresos (genuinos y totales) profundizando el sesgo expansivo, reflejando la dominancia fiscal de la política monetaria. Solo cabe recordar que la Argentina hace 8 años que viene registrando una tasa de inflación por encima de 15% y en los últimos cinco la tasa se ubicó siempre por encima de 30%.
El estancamiento del nivel de actividad, la aceleración de la inflación y el atraso cambiario terminó afectando la rentabilidad del sector privado y la cadena de pagos. A esto se suma que las tasas de interés vienen en aumento y la disponibilidad de crédito al sector privado se orienta a las líneas de financiamiento de consumo de más corto plazo.
Y como nada es gratis, el salario profundizó su tendencia al deterioro real después de una década ininterrumpida de ascenso, y después de que el año pasado se estancara la generación de empleo, y cuando este año finalmente comenzó a subir el desempleo.
Frágil equilibrio
Lo dicho implica que el nivel de fragilidad del equilibrio macroeconómico local se traduce en inestabilidad y volatilidad en un proceso que se realimenta y acelera. El contexto externo mantiene riesgos latentes para nuestra economía (holdouts, precios de las materias primas, Brasil, petróleo, entre otros) que tienen la capacidad de agravar el desgaste sostenido en proceso, hacia un ajuste disruptivo. Sin embargo, no esperamos cambios significativos en el esquema de política económica local. Más bien, se van a ir encadenando, cada vez con un efecto menos perceptible y fugaz, una serie de parches que intentarán estirar hasta las elecciones.
Para describir acabadamente el panorama económico relevante en el arranque de 2015 distribuiremos el análisis en ocho secciones: la primera está dedicada al contexto internacional describiendo la evolución reciente y las perspectivas de los principales motores del crecimiento mundial, pero también destacando la evolución esperada de las fuentes de riesgo. En la segunda sección nos dedicaremos al análisis de las cuentas fiscales y la tercera, aunque como ya dijimos muy ligada a la anterior, a la política monetaria, incluyendo las perspectivas inflacionarias y su impacto sobre el tipo de cambio real. La cuarta sección está dedicada al sector externo, mientras que en la quinta sección presentaremos la dinámica del nivel de actividad local, haciendo foco en la industria, la construcción, el agro y los servicios. La sexta sección la dedicamos al panorama financiero y en el séptimo capítulo analizamos la situación del mercado de trabajo. Por último, en la octava sección presentamos un panorama completo y coherente para el período 2015 que reúne las conclusiones y perspectivas de las secciones anteriores con mayor profundidad enfocadas a las perspectivas.
En todas las secciones, a excepción de la primera y la última presentamos columnas de opinión de valiosos colegas que enriquecieron significativamente nuestra perspectiva, con la diversidad de sus aportes calificados. Agradecemos profundamente al licenciado Nicolás Bridger, el arquitecto José Rozados, el doctor Ernesto O’Connor, y el doctor Joaquín Ledesma, por su aporte enriquecedor basado en la experiencia que cada uno ha desarrollado, posicionándose como referente obligado de la materia consultada.
Para concluir esta introducción, subrayamos el inmenso desafío, en materia de política económica, que implica el panorama que presentamos de cara a un nuevo mandato presidencial. En la última década la Argentina enfrentó un contexto único, por el nivel históricamente elevado y el período extenso de su registro, tanto de la liquidez mundial como de los altos precios de los commodities. Pero como veremos, esta circunstancia no se ha traducido en la consolidación de un proceso de crecimiento sostenido, sino más bien todo lo contrario. Cerramos la década que comenzó con el proceso de recuperación de la crisis más severa de nuestra historia, enfrentando un profundo desequilibrio de la balanza de pagos. Revertir sus condiciones iniciales, mientras el contexto externo se complica será aún más difícil para el nuevo gobierno. ¡Coraje!
(*) Gabriel Caamaño Gómez y Evelin Dorsch, economistas, son socios de Consultora Ledesma.
