En particular, el BCRA ya no debió preocuparse por el impacto monetario que la emisión monetaria destinada a financiar al Tesoro Nacional iba a tener sobre la demanda privada de divisas y, consecuentemente, sobre el tipo de cambio oficial y/o las reservas.
El cepo forzó un incremento artificial de los niveles de liquidez local e, incluso, de la demanda por determinados bienes y servicios, revirtiendo buena parte del alza de la tasa de interés local que había generado el desequilibrio de la balanza de pagos. Es decir, inicialmente, otorgó cierta “sensación” de reactivación.
Al respecto, durante 2013 el nivel de liquidez total local (M3en$/PIB) volvió a promediar un nuevo record histórico al posicionarse en torno a 24,5%, 1,7 puntos porcentuales sobre el nivel promedio de 2012 (22,8%), que era el record previo.
En tanto, por el lado de las tasa de interés local hay que resaltar que hasta mediados de 2013 (junio) el rendimiento promedio ofrecido por los depósitos a plazos fijo en pesos de más de 60 días de plazo, no superó el nivel alcanzado hacia fines de 2011. Similar situación se observa en el caso del rendimiento promedio ofrecido por los depósitos de más de un millón de pesos del mismo tipo y denominación, y con plazo de entre 30 y 35 días (tasa BADLAR)
Dado lo dicho, y teniendo en cuenta la predilección de la actual administración por evitar cualquier ajuste de su esquema de política económica, es fácil entender por qué hubo amor a primera vista.
Esos supuestos efectos positivos del cepo eran de corto plazo. En el largo, el cepo iba a perder efectividad. Eficiencia no, porque nunca la tuvo.
Pues, básicamente, de no producirse cambios en la situación de fondo, la profundización del proceso de apreciación real, el impacto de la mayor demanda inducida de bienes y servicios sustitutos de las divisas (turismo, autos importados, granos, etc.) sobre el resto de los componentes de la cuenta corriente del sector privado, las estrategias de cobertura y el desaliento al ingreso de capitales privados, iban a terminar desequilibrando la balanza de pagos.
Además, buena parte de esa liquidez excedente iba a financiar el incremento del volumen operado y de las cotizaciones en el segmento informal del mercado de cambios, otorgándole significación y, consecuentemente, a las crecientes brechas cambiarias. Los efectos negativos de las últimas iban a ser cada vez mayores, al reforzar las expectativas de inestabilidad macro y, consecuentemente, desalentar el ingreso de capitales privados y alentar estrategias de cobertura (acumulación de exportables / importables)
Eso fue justamente lo que ocurrió durante el segundo semestre de 2013. En parte, por la anunciada perdida de efectividad del cepo. Y en parte, porque la inyección monetaria para financiar al Tesoro fue tan grande, que era prácticamente imposible que no hubiera “efecto boomerang”.
Profundizando: durante el primer semestre de 2013 hubo una inyección neta por financiamiento al Tesoro Nacional de $7.098 millones. En tanto, el resultado de la balanza de pagos cambiaria del sector privado fue levemente positivo, permitiendo que el BCRA comprara divisas por US$ 1.272 millones, en un contexto de una depreciación nominal acumulada del tipo de cambio oficial entre el $AR y el US$ de 9,5%. La inyección monetaria equivalente fue de $6.695 millones (inyección total: $13.793 millones)
A la misma se sumó la expansión monetaria que supuso la reducción de los depósitos del sistema financiero en el BCRA (encajes) por $5.417 millones. En tanto, por el lado de los instrumentos de esterilización, las Letras y Notas aportaron una absorción entre puntas de $10.381 millones, los pases una esterilización de $2.775 millones y el resto hizo lo propio con un aporte neto de $440 millones.
El segundo semestre
Durante el segundo semestre, la inyección monetaria por financiamiento al Tesoro fue de $84.900 millones. En la vereda de enfrente, el déficit de la balanza de pagos cambiaria del sector privado se deterioró significativamente, forzando al BCRA a vender reservas por US$ 6.622 millones (75% en el último trimestre), lo que implicó una contracción monetaria de $39.246 millones, y convalidar un alza nominal del tipo de cambio entre el $AR y el US$ de 21% (60% de la misma durante el último trimestre)
Solo el incremento con los depósitos del sistema financiero en el BCRA (por $20.241 millones) aportó algo más a la causa esterilizadora. Pues el resto de los instrumentos de esterilización se transformaron en fuentes adicionales de inyección monetaria (en conjunto aportaron $15.189 millones), dada la negativa del BCRA a convalidar una mayor desaceleración de la liquidez y, consecuentemente, una mayor alza de la tasa de interés local.
De lo dicho se desprenden que las variables monetarias tuvieron evoluciones marcadamente distintas en la primera y segunda mitad del año. Con las implicancias que esto tiene desde el punto de vista del desempeño del consumo y la inversión y, consecuentemente, del nivel de actividad local durante ambos períodos.
En particular, entre puntas del primer semestre el circulante acumuló una alza de $5.615 millones, logrando promediar una tasa de crecimiento nominal interanual muy similar a la del cierre de 2012 (34% vs. 35,7%), que se tradujo en un ritmo de crecimiento promedio de 6,9% interanual real. Guarismo que también resultó muy similar al de fines de 2012.
En tanto, el stock de depósitos transaccionales en pesos del sector privado promedió un ritmo de alza interanual de 31,4% nominal y de 4,8% real. Con lo cual, el M2 medido a precios constantes, la mejor variable proxy demanda transaccional de pesos del sector privado, promedió un alza de 6,9% durante el primer semestre de 2013.
Asimismo, el stock privado de depósitos a plazo fijo en pesos promedió un ritmo de incremento interanual de 45,9% nominal, que se tradujo en una real superior a 16%. La mejor variable proxy de la demanda especulativa de pesos del sector privado.
De lo dicho se desprende que el M3 privado, el mejor indicador del nivel de liquidez en pesos en poder de los privados promedió un alza nominal interanual de 36,4% durante el primer semestre de 2013, que se tradujo en una real de 8,9%.
En tanto, desde el punto de vista de la tasa de interés local hay que resaltar que la tasa por depósitos a plazo fijo en pesos de más de 60 días (pasiva) se ubicaba hacia junio en torno a 15% nominal anual, nivel que continuaba siendo inferior al máximo anterior (diciembre de 2011, 15,2%) y al máximo post estabilización crisis 2001-2002 (diciembre de 2008, 16,3%)
Exactamente lo mismo puede resaltarse respecto del BADLAR en pesos (depósitos. a plazo fijo de más de un millón de pesos), que hacia junio de 2013 acumulada un alza de 2 puntos porcentuales respecto del cierre 2012, ubicándose en torno a 15,04% nominal anual, registro que continuaba siendo inferior a 16,1% de noviembre de 2008.
Durante el segundo semestre el circulante monetario acumuló entre puntas un expansión neta de $46.267 millones, que permitió que el mismo promediara un alza nominal interanual de 25,4% durante el período, que se tradujo en un incipiente ritmo de contracción real interanual (-0,8%)
El stock privado de depósitos transaccionales en pesos mostró un comportamiento similar al promediar un alza nominal de sólo 26,7% interanual, que se tradujo en una variación real prácticamente nula. En consecuencia, la demanda transaccional de pesos del sector privado también promedió un nivel prácticamente igual al del mismo período de 2012 (-0,3%)
Lo mismo puede señalarse del stock privado de depósitos a plazo fijo en pesos, que promediaron un alza real de 10,6%, casi 6 puntos porcentuales inferior a la del primer semestre.
De lo dicho se desprende que el M3 privado promedió un alza real de solo 2,8% durante la segunda mitad del año. Menos de un tercio del ritmo del primer semestre. Aun así, continuó siendo superior a la del PIB, con lo cual el nivel real de liquidez del sector privado continuó en ascenso.
En tanto, el arbitraje de rendimientos entre activos denominados en pesos y los denominados en divisas y el menor ritmo de crecimiento de la liquidez local, forzaron un nuevo ajuste de la tasa de interés local. La tasa por depósitos a plazo fijo en pesos de más de 60 días (pasiva) acumuló un alza entre puntas del segundo semestre de 3,8 puntos porcentuales, ubicándose hacia fines del segundo semestre en torno a 19% nominal anual, nuevo nivel recordar para la serie post estabilización crisis 2001-2002.
En el caso de la BADLAR en pesos, acumuló un alza de 3,5 puntos porcentuales respecto del cierre 2012, ubicándose en torno 18,5% nominal anual, registro que se convertía en nuevo máximo para la serie post estabilización crisis 2001-2002.
Conclusiones y perspectivas
Durante 2013 el impacto monetario neto de las operaciones de financiamiento en moneda nacional al Tesoro Nacional vía BCRA prácticamente duplicó al de 2012, ya que la mencionada fuente de expansión monetaria implicó una inyección de casi $92.000 millones (+93% interanual), equivaliendo a 3,5% del PIB 2013. En 2012 había sido de 2,2%.
De esos casi $92.000 millones, unos $54.870 millones provinieron del incremento del stock de adelantos transitorios (60%). En tanto, el giro de utilidades devengadas alcanzó a la totalidad del resultado neto devengado por el BCRA durante el año pasado, como viene pasando ya desde 2012. Es decir, unos $32.181 millones (35%)
Esa fue la principal y única fuente de expansión monetaria entre puntas de 2013. En tanto, el resto de los instrumentos de esterilización de BCRA y los encajes legales aportaron un contracción monetaria de solo $7.566 millones, que se quedó muy corta frente a tamaña inyección.
Para ponerlo en otros términos: la expansión monetaria neta propiciada por el BCRA entre puntas de 2013, dada su obligación de financiar al Tesoro, fue de $84.431 millones. De los mismos, cerca de $32.500 millones no los quiso, y consecuentemente los destruyó, el sector privado al propiciar con sus decisiones de consumo y estrategias de cobertura un fuerte deterioro de la balanza de pagos del sector privado, que forzó al BCRA a perder reservas y convalidar un alza de 32% del tipo de cambio oficial. Ese es el “efecto boomerang”.
El resto, $51.880 millones, fue destruido por el sector privado contra bienes y servicios e, incluso, contra el propio blue, propiciando una tasa de inflación local superior a 29% en el caso de los primeros y un encarecimiento superior a 47% en el caso del segundo. A tal punto es cierto lo dicho, que entre puntas de 2013 y en términos reales, el stock de pesos circulantes no solo no creció. Se contrajo cerca de 4%.
¿Qué pasó? Pasó que hacia la segunda mitad del año y después de casi dos años de vida, el cepo dio señales claras de agotamiento. Consecuentemente, el ajuste de la balanza de pagos y su impacto sobre el mercado monetario, que se había retrasado durante casi dos años, volvió recargado. Al mejor estilo secuela de Hollywood.
De cara a 2014 todo indica que el cepo continuará perdiendo eficacia, más allá de los ajustes y reparaciones que se le hagan, dado el proceso de deterioro de la balanza de pagos del sector privado.
En tanto, las necesidades de financiamiento del Tesoro, tanto en pesos (emisión) como en dólares (uso reservas), seguirán siendo elevadas, pues ninguna de las decisiones de política económica tomadas hasta ahora permite esperar un ajuste significativo del déficit fiscal, ni tampoco se perciben fuentes de financiamiento alternativas de relevancia comparable.
En consecuencia, el proceso de ajuste de la balanza de pagos y su impacto sobre las principales variables del mercado cambiario y monetario continuará. Lo dicho implica, alta inflación, estancamiento de los niveles de liquidez real, alza de la tasa de interés local, depreciación del tipo de cambio oficial e incremento de la brecha entre el último y el informal, dado que, por un lado, se continuará reprimiendo la demanda privada de divisas como única forma de evitar el ajuste del esquema de política económica y, por el otro lado, el financiamiento monetario al Tesoro continuará propiciando un alto nivel de emisión, propiciando el “efecto boomerang”.
Por Consultora Ledesma
Causas de la caída de reservas
Continuó el deterioro en el balance del Banco Central
La situación patrimonial del BCRA, en general, y de las reservas internacionales de esa entidad, en particular, fue una de las señales más claras del rotundo fracaso del enfoque utilizado por esta gestión para enfrentar el desequilibrio de la balanza de pagos en la que derivó el agotamiento y degradación del esquema de política económica por ella impulsado.
Profundizando: las reservas brutas del BCRA cerraron 2013 en torno a los US$ 30.600 millones, redondeando un retroceso de US$ 12.700 millones desde el cierre de 2012, de más de US$ 21.550 millones en los últimos 36 meses y alcanzando el nivel más bajo de los últimos 7 años (desde fines de 2006).
La citada caída se produjo aún a pesar de:
A) La continuidad e, incluso, profundización del cepo. Qué básicamente continuó impidiendo que la formación de activos externos del sector privado (fuga de capitales privados) se canalice vía mercado oficial de cambios. Evitando que impacte sobre el tipo de cambio oficial y/o las reservas.
B) El auxilio que implicó el ingreso de dólares relacionados con compromisos de inversión asumidos con el Estado Nacional por empresas extranjeras (Chevron), la emisión de deuda externa por parte de empresas “cuasipúblicas” (YPF), la aplicación de cambios normativos e, incluso, el desarrollo de instrumentos financieros específicos (letra en dólares) destinados a forzar una aceleración del ritmo de liquidación de divisas de los sectores exportadores, la renovación de líneas de crédito con organismos multilaterales (Banco Mundial) y, por último, el fracasado plan de blanqueo de divisas.
C) Los mecanismos racionamiento directo e indirecto del acceso a las divisas por parte del sector privado para fines distintos del atesoramiento. Entre los cuales, destacan la pre-declaración de importaciones, los controles y presiones informales a los giros de utilidades y el pago de dividendos en moneda extranjera y el esquema de retención anticipada en concepto de impuesto a las ganancias y bienes personales implementado y profundizado por la AFIP sobre las transacciones de residentes perfeccionadas en moneda extranjera vía medios de pagos electrónicos, las compras de paquetes turísticos y servicios de transporte desde y hacia el exterior y la adquisición de divisas en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC).
En consecuencia, las causas detrás del deterioro de las reservas hay que buscarlas en su mayor parte en:
A) El uso de reservas por parte del Tesoro Nacional. En primer lugar, la Ley de Presupuesto Nacional 2013 autorizó a Economía a constituir el Fondo del Desendeudamiento 2013 con reservas del BCRA por hasta US$ 7.967 millones (Art. 33 Ley 26.784, instrumentado por Resolución MECON 8/2013)
En segundo lugar, el Decreto 309/2013 autorizó al BCRA a girar al Tesoro hasta US$ 2.334 millones más de reservas para cancelar vencimientos de deuda con organismos multilaterales (instrumentado por Resolución Conjunta 251/2013 y 45/2013 de la Secretaria de Hacienda y Finanzas)
En ambos casos, se estableció que el BCRA recibiría como contraprestación letras del Tesoro Nacional denominadas en dólares, intransferibles, totalmente amortizables a su vencimiento y con un plazo de 10 años
Al cierre del 20013 el BCRA reconocía en su balance semanal que el Tesoro Nacional había uso hecho uso de 91% de esas reservas (US$ 9.412,5 millones)
B) El deterioro de la única fuente genuina de divisas: El resultado comercial en bienes y servicios. Aún a pesar de todos los esfuerzos de corte administrativo, como resultado del atraso del tipo de cambio real y de la profundización del déficit en materia energética. En particular, ese deterioro llegó a tal punto, que aún con la plena vigencia del cepo, la intervención del BCRA en el mercado de cambios arrojó un saldo negativo superior a los US$ 5.624 millones.
C) En sentido contrario jugó el incremento de los depósitos de moneda extranjera en el BCRA por US$ 2.188 millones. En una porción muy pequeña explicada por la contrapartida de los CEDIN (+U$ 280 millones)
Ergo, la reservas no solo cayeron por el uso que hizo de ellas el Tesoro. Lo hicieron porque, aún a pesar del cepo y demás elementos de racionamiento, el desequilibrio cambiario se profundizó hasta el punto que el BCRA debió volver a vender en forma sostenida divisas para evitar una mayor depreciación nominal del peso. Y aun así, se vio forzado a convalidar la mayor tasa de devaluación nominal del peso (+32,5%) de los últimos 13 años (desde 2002).
La fuerte devaluación nominal del peso amortiguó la caída de las reservas medidas en moneda local, aunque no logró evitarla. Cerraron 2013 en $199.450 millones, unos $13.400 millones menos que a fines de 2012. En consecuencia, representaron solo 27,6% del activo.
Dentro del resto del activo, resaltaron, por su peso relativo, crecimiento e implicancias:
A) El incremento del stock de adelantos transitorios al Gobierno nacional (financiamiento monetario directo). El correspondiente stock cerró 2013 en torno a $182.600 millones, representando más de 25% del activo del BCRA e incrementándose cerca de $54.870 millones respecto del cierre de 2012.
B) El incremento del stock de las letras intransferibles del Tesoro, como contrapartida del giro de reservas. Ellas alcanzaron los $279.688 millones, convirtiéndose en el principal componente del activo, al concentrar 38,7%% del mismo.
En tanto, el circulante monetario (billetes y monedas en poder del público y el sistema financiero), acumuló un incremento absoluto de $51.200 millones (+22%) respecto del cierre de 2012, representando aproximadamente 47% del pasivo total.
Nuevamente, en este punto es necesario aclarar que la desaceleración de la tasa de crecimiento nominal del circulante monetario no fue una decisión de política. Fue una consecuencia. En particular, enfocado principalmente el BCRA en proveer financiamiento el Tesoro y a controlar el ritmo de devaluación del peso, el resto de las variables monetarias relevantes, fueron determinadas por vía endógena.
El otro pasivo relevante, el stock de letras y notas del BCRA, se ubicó al cierre de 2013 en torno a los $109.800 millones, incrementándose unos $9.450 millones respecto del cierre 2012 y concentrando cerca de 18% del pasivo.
De lo señalado en los párrafos previos, se desprende que a fines de 2013 las reservas brutas cubrían menos de 7 de cada 10 pesos en circulación. En tanto, las reservas netas del stock de encajes por depósitos en moneda extranjera, cubrían menos de 5 de cada 10 pesos en circulación. Si además se netea el stock de letras y notas, concluiremos que sólo 7 de cada 100 pesos en circulación tienen asegurado respaldo en reservas (al tipo de cambio actual).
Doce meses atrás, las reservas brutas cubrían 9 de cada 10 pesos en circulación, en tanto que netas de depósitos en moneda extranjera en el BCRA alcanzaban a 7 de cada 10. Por último, si además restábamos las letras y notas, las reservas alcanzaban para garantizar respaldo en moneda extranjera a 3 de cada 10 pesos.
El incremento de la participación relativa de los créditos contra el Tesoro Nacional dentro del activo del BCRA, fue la contrapartida del proceso de deterioro de su poder de fuego. En particular, la exposición al primero se ubicó a fines de 2013 en torno a 67%. Doce meses antes, el guarismo había sido 56%.
Sólo el Fondo de Garantía de Sustentabilidad del Sistema Previsional Integrado Argentino, administrado por el ANSES, tuvo un nivel de exposición similar al sector público nacional. No accidentalmente, el mismo ha sido otras de las fuentes de recursos más utilizadas por este gobierno en los últimos años.
Conclusiones y perspectivas
El uso sostenido de las reservas para fines distintos de los establecidos originalmente, en particular, y la pérdida de independencia del BCRA, en general, se tradujeron en una subordinación total de la política monetaria local a las necesidades financieras del fisco nacional (dominancia fiscal), lo que a su vez derivó en un significativo deterioro patrimonial de la entidad y en una creciente incapacidad para anclar las expectativas.
De cara a 2014 esperamos que ese panorama no solo continúe, sino además que se profundice. Pues, básicamente, continuará el financiamiento monetario al Tesoro Nacional. En tanto, no se advierten cambios suficientemente significativos en la política económica que permitan que el Tesoro Nacional encuentre una fuente alternativa de financiamiento en moneda extranjera. Al menos, no una que lo libere de la mayor parte de esa obligación.
Por Consultora Ledesma
Estrepitoso fracaso
¿Vamos por otro cero en materia de inflación?
La alta tasa de inflación es el síntoma más claro de las inconsistencias del esquema de política económica local. En términos mucho más concretos, es la señal más clara que el esquema a la “Big Push” viene haciendo agua desde, como mínimo, 2007. La inflación es el síntoma. No es la enfermedad.
Por eso mismo, a nadie debería sorprenderle el estrepitoso fracaso del enfoque oficial. Pues, este último se obsesionó con los síntomas, al tiempo que ignoró completamente la enfermedad por él mismo generada. Y en este sentido, 2013 es una gran ilustración de la última década.
La evolución de la inflación no fue uniforme a lo largo del último año. Por el contrario, fue condicionada por el devenir de la política fiscal y monetaria, subordinadas ambas a las necesidades políticas del oficialismo y su capacidad de respuesta. En consecuencia, empezó relativamente alta, desaceleró luego y terminó disparándose.
Durante el primer cuarto de 2013 la tasa promedio de inflación interanual se ubicó en torno a 26%, acelerando significativamente respecto de los registros de 2012 (entre 24 y 25%) En tanto, el alza acumulada entre puntas de ese trimestre fue de 6% (26,3% anualizado).
La aceleración fue resultado de la fuerte expansión monetaria que se había registrado durante el último trimestre de 2012 y que en su mayor parte había estado destinada a financiar el déficit del Sector Público Nacional No Financiero (la emisión monetaria directa destinada a financiar al SPNNF fue de $27.500 millones, explicando 76% del incremento total del circulante).
Asimismo, buena parte de la alta liquidez resultante había alimentado al blue e impulsado el incremento de la brecha cambiaria, alentando las expectativas de inestabilidad macroeconómica y, consecuentemente, retroalimentando la aceleración de la inflación.
Ya en el segundo trimestre, de la mano de los esquemas de congelamiento de precios y demás anuncios efectistas impulsados por la Secretaria de Comercio Interior, la inflación se desaceleró perceptiblemente. En particular, la tasa interanual cayó a 24,7% y el alza acumulada a 5,2% (22,5% anualizado).
En el mismo sentido jugaron, por un lado, la contracción monetaria que se había registrado durante el primer trimestre de 2013, destinada a retirar parte de la emisión anterior y, por el otro lado, la estrategia desplegada vía ventas de bonos denominados en divisas por parte de la ANSES y el propio BCRA para reducir el valor del blue y la brecha, buscando contener expectativas. La ley de blanqueo de activos externos, también aportó lo suyo, al contribuir al alineamiento transitorio de expectativas.
Pero el alivio duró poco. Llegados al tercer trimestre, la derrota del oficialismo en las PASO, la proximidad de las elecciones legislativas, la esperable necesidad de comenzar a autorizar los incrementos de precios que se habían reprimido previamente, sobre todo en el caso del rubro alimentos, y el anunciado, pero aún así, estrepitoso fracaso del plan de blanqueo, volvieron incrementar las presiones inflacionarias. Ergo, la tasa interanual se ubicó en 26,3%, al tiempo que el alza acumulada durante puntas de ese trimestre fue de 7,2% (32% anualizado).
Para colmo de males, durante el segundo trimestre (previo) la contracción monetaria había llegado a su fin, pues las necesidades electorales comenzaban a impulsar nuevamente el crecimiento del gasto del SPNNF y, consecuentemente, el financiamiento monetario del déficit (el circulante acumuló un alza de $9.611 millones, que fue explicado en casi 50% por las operaciones de crédito neto y giro de utilidades al SPNNF).
Llegados al último trimestre, las presiones inflacionarias directamente se dispararon, dada la expectativa creciente de inestabilidad macroeconómica, la aceleración de la tasa de devaluación nominal y el impacto sobre el gasto del SPNNF y su nivel de financiamiento monetario que había supuesto durante el trimestre previo el tramo final de una contienda electoral adversa (el financiamiento monetario al SPNNF se ubicó en torno a $38.200 millones, explicando más de 100% del incremento del circulante)
En particular, la tasa de inflación interanual fue de 27,9% y el registro acumulado dentro de ese cuarto trepó a 8% (36,1% anualizado), alcanzándose en ambos casos nuevos máximos para las correspondientes series post primer trimestre 2003.
De esta manera, el año pasado cerró con un alza acumulada de 29,1% (2,2% promedio mensual) y un ritmo promedio interanual de 26,3%. Es decir, se alcanzó el mayor registro anual post crisis 2001-2002, el séptimo consecutivo con una tasa de dos dígitos y el cuarto seguido por encima de 20%.
Mucho más preocupante aún, es que, en primer lugar, se trató del segundo año consecutivo con estanflación y, en segundo lugar, que las subas del rubro alimentos volvieron a liderar el proceso.
Respecto de lo primero, vale la pena resaltar que entre diciembre de 2011 y el mismo mes de 2013, el PIB apenas logró crecer 1%, frente a un alza de precios al consumidor de casi 62%.
Respecto de lo segundo, nuestras estimaciones indican que durante 2013 los precios de los alimentos acumularon un alza levemente inferior a 40% y, por lo tanto, un 33% superior a la del índice de precios al consumidor general.
Con lo cual, el impacto negativo del fenómeno inflacionario sobre las variables sociales fue aún mayor que en los años previos, potenciando la cantidad, profundidad y virulencia de los conflictos distributivos. Pues, básicamente: A) La creación neta de empleo por parte del sector privado fue prácticamente nula, deteriorándose la situación laboral de la mano de obra menos calificada. B) El incremento nominal de la asignación universal por hijo y otros planes asistenciales y asignaciones fue menor a la mencionada alza de los alimentos. C) Las alzas salariales promedio obtenidas, incluso en el caso de los altamente sindicalizados, corrieron detrás de la inflación, en general, y de las alzas de los alimentos, en particular.
Hubo ciertos hitos, asociados a determinados productos o grupos de los mismos, con significativo peso a la hora de explicar el devenir inflacionario, que no podemos dejar de mencionar. Farináceos, carnes, lácteos, combustibles y transporte público, estuvieron entre los más importantes.
Ahora bien, así como en años previos la carne se llevó el rol protagónico por peso relativo, magnitud de las alzas y fracaso de las políticas oficiales; en 2013 ese papel fue para el trigo, en general, y el pan y la harina, en particular.
Al respecto, la frustrante cosecha 2013 de ese cereal, derivó en escasez y consecuente encarecimiento de esa harina básica, impactando sobre los precios de todos los productos farináceos. El precio del pan de panadería, por ejemplo, acumuló una suba superior a 100%, lo fideos secos hicieron lo propio por encima de 70% y la harina, con diferencias en función de la calidad, duplicó o triplicó su precio.
Fue tal el encarecimiento del trigo, que aún con Derechos de Exportación en 23% para el grano y 16% para la harina y el Registro de Exportadores (ROE verde) funcionando como un sistema de cuotas de exportación, el precio en el mercado interno superó holgadamente al de exportación.
Toda una paradoja para la política oficial. Que reaccionó ante el escándalo, siempre fiel a su estilo. En particular, en lugar de eliminar o reducir significativamente las retenciones y el sistema de cuotas de exportaciones, como forma de incentivar su producción, decidió crear un fideicomiso en el cual los exportadores deberán depositar los montos por retenciones y lo productores deberán declarar su producción para obtener una devolución proporcional.
Todo un injustificado despropósito, con elevados costos administrativos para el país y el productor, que no contribuye a eliminar distorsiones y cuyo impacto esperado y justificación se diluye cuando uno toma en cuenta tan sólo dos detalles. A) La mayor parte de la producción de trigo e, incluso, de harina no se exporta y, por lo tanto, no paga DEX. B) Al momento del anuncio, no existía impacto inflacionario por eliminación de las DEX, pues el precio interno se ubicaba por encima del externo.
De cara a 2014, lo primero a destacar es que no se advierten modificaciones significativas por el lado de los factores de fondo. A tal punto, que el último trimestre de 2013 está dejando un nivel de financiamiento monetario al SPNNF en torno a los $46.700 millones, explicando más de 61% de la emisión bruta total del período.
Lo segundo, es que, las medidas más recientes continúan orientadas a atacar los síntomas. En particular, nos referimos a las nuevas rondas de acuerdos de precios y al mayor ritmo de devaluación nominal impulsado por la flamante conducción del BCRA.
Lo último no es un dato menor. Pues, dada la elevada dispersión y volatilidad de las expectativas, los escasos márgenes de rentabilidad de las cadenas productivas y la profundización del déficit fiscal y su financiamiento monetario, ese accionar no será inocuo desde el punto de vista de la tasa de inflación.
Como efectos amortiguadores hay que resaltar: A) El retroceso esperado para los precios internacionales de los commodities (reversión del ciclo de liquidez mundial). B) Un desempeño del PIB que, siendo optimistas, continuará en zona de estancamiento.
Por todo lo dicho, proyectamos un rango inflacionario de 27% – 30% para 2014. De verificarse, los precios al consumidor habrán acumulado un alza de más de 900% durante los últimos doce años (diciembre 2001 a diciembre 2014) Es decir, ironías al margen, durante ese período la moneda local perderá otro cero. El 14°, después de los 13 que ya perdió entre 1970 y 1992.
Un registro lamentable, con efectos negativos perceptibles sobre el funcionamiento de esa institución económica fundamental, en particular, y de toda la economía local, en general.
Más preocupante aún es recordar que semejante incremento acumulado de precios se habrá producido en el contexto de tarifas de los servicios públicos que han sido atrasadas significativamente y de precios de productos básicos que han sido disociados de los internacionales. Ninguno de esos dos elementos puede ser sostenido por mucho tiempo más y sus correcciones tendrán, necesariamente, un impacto inflacionario considerable y adicional en un futuro no tan lejano.
Por Consultora Ledesma
Tipo de cambio real
El atraso, necesario corolario
Así como la inflación es el síntoma más claro de que la gestión de la política fiscal local ha sido excesivamente expansiva durante un período demasiado prolongado, agravada esa situación por su creciente nivel de financiamiento vía emisión monetaria, el atraso del tipo de cambio real es su necesario y más que esperado corolario.
Justamente por eso, a nadie debería sorprenderle:
A) El significativo nivel de apreciación real que el peso argentino acumuló respecto de la mayor parte de las monedas de sus principales socios comerciales desde fines de 2007 a la fecha.
En particular, durante el período en cuestión el peso argentino acumuló apreciaciones reales en torno a 34%/38% respecto del real brasileño, el peso chileno, el peso mexicano, el dólar norteamericano y el euro, entre las monedas más relevantes. Asimismo, nuestro índice de tipo de cambio real multilateral indica una apreciación real acumulada de más de 34% durante el período en cuestión.
En todos esos casos se repitió la misma situación: la devaluación nominal del peso respecto de cada una de esas monedas, fue más que compensada por los correspondientes diferenciales de inflación.
Las únicas dos monedas relevantes desde el punto de vista de la canasta de comercio que registraron tasas de apreciación real perceptiblemente inferiores a las mencionadas fueron el yuan chino y el peso uruguayo.
Y, en el caso del primero, hay que resaltar que la economía china está en proceso de apreciación real respecto de todo el resto del mundo, como parte fundamental del rebalanceo de su proceso de crecimiento. Con lo cual, la cuestión no pasa por resaltar que Argentina se apreció poco en términos reales respecto de China. Si no, justamente, porque se encareció respecto de ese país, mientras todo el resto tendió a abaratarse. He aquí la razón de fondo de las medidas proteccionistas aplicadas sobre los productos chinos. Desde juguetes, calzado y textiles, hasta electrónicos.
B) Que luego de varios años de relativa holgadez, como resultado de la mega devaluación nominal y real de 2002, las paridades reales más significativas se hayan aproximado nuevamente a niveles críticos.
En primer lugar, el tipo de cambio real entre el peso argentino y el dólar de EE.UU. promedio para diciembre de 2013 resultó sólo 6,7% superior al correspondiente al mismo mes de 2001 y casi 24% inferior a la paridad real de salida de la convertibilidad. En tanto, el nivel promedio para todo 2013 fue aún más bajo, ubicándose en torno a 1,043 (diciembre 2001=1).
El impacto de ese nivel de atraso cambiario se hizo sentir fuerte en el caso de las producciones regionales relativamente intensivas en mano de obra y que, si bien cuentan con buenos precios internacionales, no están disfrutando de niveles record históricos comparables a los de los granos. Nos referimos a las cadenas agroindustriales de las frutas de pepita, de carozo, de la vid, los cítricos, la lana y el algodón, por nombrar las más representativas. Todas ellas, con precios internacionales dados para los productores locales y fijados en dólares.
Aún en el caso de los granos y sus derivados industriales, la combinación de semejante nivel de atraso de la paridad real respecto del dólar, por un lado, y alícuotas de derechos de exportación en 35% en el caso de la soja, 32% para el girasol y 28% para el maíz, por el otro, estrechó significativamente los márgenes. A tal punto, que, por ejemplo, en el caso de la soja, muchas zonas productoras no tendrían espacio para soportar una caída de US$ 70/80 por tonelada respecto de los precios internacionales promedio de la última cosecha.
En el caso del real brasileño, hay que señalar que el nivel promedio alcanzado por la paridad real hacia fines de 2013 se ubicó casi 15% por debajo de los niveles críticos alcanzados en el punto más álgido de la crisis financiera internacional (último trimestre 2008) y que, hacia agosto de 2013, la citada variable marcó un nuevo mínimo para la serie post crisis de la convertibilidad. Dato más que relevante para buena parte del sector industrial, ya que gran porción de los bloques que lo conforman tienen en Brasil su principal mercado destino y, al mismo tiempo, a su principal competidor en el mercado local.
C) Que aún pesar del fuerte incremento experimentado por el ritmo de depreciación nominal de la moneda local durante el año en curso, los resultados reales continúan siendo magros o nulos.
Al respecto, el peso argentino acumuló una devaluación nominal superior a 31% respecto del dólar de los EE.UU. entre ambas puntas de 2013. Sin embargo, la mayor parte fue erosionada por un diferencial de inflación bilateral que se aproximó a 27%. Ergo, la paridad real sólo mejoró 3,9%.
Puesto de otra manera: la alta inflación local se deglutió casi 90% de la devaluación nominal y sólo el restante 10% tuvo, por ahora, impacto real.
Peor aún fue el caso del real brasileño y el peso chileno. En particular, desde mediados del segundo trimestre de 2013 ambas monedas comenzaron a depreciarse respecto del dólar, descontando el impacto que tendrá sobre su sector externo el inicio del proceso de ajuste de la política monetaria de EE.UU. y, consecuentemente, el principio del fin de la fase de alta del ciclo de liquidez mundial.
En consecuencia, las depreciaciones nominales que el peso argentino logró respecto de ambas acumulan entre puntas de 2013 (+14,3% y +20,2%, respectivamente) corrieron por detrás de los correspondientes diferenciales de inflación (+22% y +25,9%, respectivamente). Léase, las correspondientes paridades reales bilaterales continuaron retrocediendo (-6,3% y -4,5%, respectivamente).
De cara a 2014, y al igual que señalamos en el caso del proceso inflacionario, no podemos ser demasiado optimistas dado que no esperamos una modificación de los factores de fondo (expansión fiscal y creciente financiamiento monetario)
En el corto plazo y en el mejor de los casos, podemos esperar que el mayor ritmo de devaluación convalidado por el BCRA contribuya a mejorar muy levemente las paridades reales o, al menos, a compensar buena parte de los diferenciales de inflación. Sobre todo, de cara al primer trimestre de 2014, pues durante ese periodo tendrán su mayor nivel de eficacia los nuevos acuerdos de precios lanzados por el equipo económico. Eficacia que luego perderán con el correr de los meses, tal cual ocurrió en 2013.
Por eso mismo, a la larga, no esperamos que las mencionadas paridades reales se aparten de forma significativa de los niveles críticos en torno a los cuales ya se encuentran. Aún más, en el caso del real brasileño y el peso chileno, lo más probable que el proceso de encarecimiento relativo continúe profundizándose.
Por Consultora Ledesma
Mercado cambiario
Un desequilibrio que fue persistente y creciente
La evolución del mercado de cambios fue un fiel reflejo del franco y sostenido desequilibrio de la balanza de pagos (BP), que se profundizó aun a pesar de las medidas de racionamiento aplicadas por el actual gobierno, dada la negativa oficial a ajustar el propio esquema de política económica.
Hubo dos elementos exógenos que contribuyeron a profundizar esa situación, al impactar negativamente sobre las expectativas y, consecuentemente, incentivar la demanda privada de divisas en el segmento informal y desalentar el ingreso de las mismas vía el formal.
A) El no pago de cupón PIB en diciembre de 2013, sin que ello implicara un impacto positivo en las reservas del BCRA. La tasa de crecimiento 2012 no superó el límite previsto en el prospecto del canje, con lo cual no se “gatilló” el pago. Sin embargo, los montos oportunamente presupuestados para el fondo del desendeudamiento (reservas) no fueron “devueltos” al BCRA. Fueron aplicados a gasto. Ergo, se terminó impulsando una mayor demanda por el blue, al eliminar un sustituto cercano; sin que, al mismo tiempo, se favoreciera el poder de fuego del BCRA.
B) Los distintos fracasos en la causa con lo holdouts. Durante todo 2013 la administración de Cristina Kirchner fue tropezando con las consecuencias de una estrategia judicial que fue mal concebida en su origen y que debió ir reformulando a medida que se sucedían los fallos adversos. En particular, empezó sosteniendo que no se iba a pagar y amenazando con incumplir las sentencias judiciales de Nueva York, para luego abrir por tercera vez el canje de deuda pública en default y, finalmente, avanzar en negociaciones con los propios holdouts.
En ese contexto de desequilibrios crecientes, el tipo de cambio oficial entre el peso y el dólar terminó el año en torno a los $6,52 por unidad, acumulando un alza de 31,5% entre puntas. La mayor tasa de devaluación nominal anual desde 2002.
El ritmo de devaluación nominal del segmento oficial fue en ascenso durante todo el período, a la par del ritmo neto de pérdida de reservas por intervención cambiaria (desequilibrio del sector externo). En otras palabras, la aceleración del ritmo de devaluación nominal del tipo de cambio oficial no fue una decisión de política. Por el contrario, fue una imposición de los hechos.
Para ponerlo en otros términos, mientras el BCRA inyectaba pesos vía las operaciones de financiamiento del déficit del sector público nacional, la economía real los destruía vía el déficit del sector externo, forzando el alza del tipo de cambio oficial e, intervención cambiaria amortiguadora del BCRA propiciando una desaceleración de la tasa de crecimiento de la liquidez local y, consecuentemente, un alza del rendimiento real ofrecido por los activos locales. Esa vía de ajuste ya se había insinuado en 2011. Pero, justamente, había sido “vedada” vía cepo.
Brecha cambiaria
La sostenida pérdida de reservas (ver balance BCRA) y el significativo incremento de la brecha cambiaria fueron los mejores indicadores respecto de la profundización de ese desequilibrio cambiario.
Respecto de lo último, el tipo de cambio oficial volvió a correr detrás del blue, ya que éste acumuló un alza nominal superior a 42% entre puntas de 2013, cerrando el año en torno a $10 por unidad.
En consecuencia, la brecha entre ambas cotizaciones finalizó en torno a 53%, unos 15,3 puntos porcentuales por encima del valor de cierre de 2012. El pico lo alcanzó durante mayo, cuando promedió un nivel cercano a 80% e, incluso, hubo jornadas en las que llegó a 100% (8/05).
En el caso del blue, es importante resaltar que la mayor parte del alza se concentró durante el primer semestre del año. En tanto, durante todo el segundo semestre, se mantuvo fluctuado entre los $8 y los $10. Es decir, en un rango de 20%.
Hay al menos tres razones: A) A partir de mayo el BCRA decidió, con la asistencia de la ANSES, salir a bajar el blue, primero, y a ponerle un techo en $10 por unidad, después, vía ventas de bonos denominados en dólares. B) En parte por lo dicho en el punto anterior y en parte por la propia lógica especulativa del segmento, los agentes se mostraron reacios a convalidar precios del blue muy por encima de $10 por unidad. Al punto tal, que cuando se superaba esa cotización desaparecían los demandantes, que se transformaban rápidamente en oferentes. C) El blue “se quedó sin combustible” durante el segundo semestre, dado el menor ritmo de crecimiento del nivel de liquidez nominal y real que supuso el creciente déficit del sector externo. La situación inversa se había dado en el primer semestre, dada la fuerte expansión monetaria de fines de 2012 (ver artículo previo).
Ante ese panorama, y fiel a su estilo, la actual gestión avanzó en medidas de corte “cosmético”. Es decir, que lo único que buscaron es ocultar los síntomas: reservas y brecha.
Se destacan:
I) Las significativas, sostenidas y recurrentes ventas de bonos denominados en dólares por parte de la ANSES y del propio BCRA, como estrategia de contención de la cotización informal y, en consecuencia, achicamiento de la brecha entre la cotización oficial y la informal o paralela.
La estrategia fue poco eficiente, pues afectó negativamente el valor de la garantía de los futuros beneficiarios del sistema jubilatorio e incrementó aún más el costo del crédito externo, pero solo logró reducir transitoriamente la brecha hasta un nivel nunca inferior a 50%.
Con lo cual, la magnitud continuó siendo lo suficientemente significativa como para justificar las expectativas de volatilidad macroeconómica y, consecuentemente, desalentar el ingreso de capitales al tipo de cambio oficial e impulsar estrategias de cobertura. Además, dada la continuidad del desequilibrio de fondo, siempre fue percibida como una cuestión transitoria.
La contradicción
Encerrada en su propio laberinto, la actual administración incurrió en la contradicción de terminar subsidiando la fuga de capitales privados que había prohibido en forma progresiva desde el último trimestre de 2011.
II) El plan de blanqueo de divisas. El mismo implicaba una inconsistencia temporal insalvable, pues concedía perdón impositivo y penal total. Además, y dentro de su propia lógica, establecía un tratamiento asimétrico injustificable para los activos informales no líquidos y/o denominados en pesos. Es decir, al menos en la previa, se fomentaba la demanda de blue.
El objetivo oficial de blanqueo, con sus dos variantes, el CEDIN y el BAADE, fue atraer divisas por US$ 4.000 millones. Sin embargo, el resultado final, prórroga y aprietes mediante, fue de solo US$ 670 millones (menos de 20%).
El fracaso fue previsible, dados los bajos niveles de confianza, el desequilibrio macroeconómico evidente y, consecuentemente, el ajuste pendiente sobre el precio de los activos locales. Situación que de por sí, ya se evidenciaba en el bajo dinamismo de la inversión en activos fijos.
Para colmo de males, la intrincada, oscura y mal comunicada reglamentación de los instrumentos financieros, proceso que incluyó varias idas y vueltas e, incluso, desmentidas, tampoco jugó a favor.
Finalmente, y ante el fracaso del resto de las medidas, el gobierno reincidió en la profundización hasta el extremo del enfoque de racionamiento de la demanda privada de divisas, derivando en un desdoblamiento “de hecho” del mercado cambios.
En la práctica pasaron a existir tres precios para adquirir divisas: a) el oficial o comercial, al cual se compraron y vendieron las divisas derivadas de la mayor parte de las operaciones de importación y exportación de bienes y servicios. Excluidos el turismo, los servicios de transporte hacia y desde el exterior y las compras realizadas por residentes en el exterior. b) el turístico, que en realidad terminó incluyendo todas las compras de bienes y servicios de residentes particulares en el exterior, con independencia del medio de pago utilizado. Comenzó cotizando 15% por encima del oficial, luego se fue a 20% (Res AFIP 3450 – 11/03) y terminó en 35%. C) El blue, donde se pudieron comprar todas las divisas que se quisieran sin necesidad de autorización previa por parte de la AFIP, pues se trataba de operaciones informales.
Conclusiones y perspectivas
El cepo se agotó, hay atraso del tipo de cambiario real, crecimiento de la brecha cambiaria y déficit energético mediante. Con lo cual, hacia mediados de 2013 volvieron a imponerse los arbitrajes y ajustes que este mismo gobierno había logrado retrasar dos años atrás.
Claro que ahora, el desequilibrio de la BP y, consecuentemente, el ajuste pendiente del tipo de cambio oficial son más grandes, hay más distorsiones y su magnitud es también mayor. Tenemos una economía real mucho más golpeada y, por lo tanto, con menos margen de maniobra y el BCRA ya perdió buena parte de su poder de fuego.
Además, todo indica que continuará la gestión expansiva de la política fiscal y que se profundizará su financiamiento monetario, razones de fondo del desequilibrio cambiario, en particular, y del sector externo, en general.
Para colmo de males, el inicio del ajuste monetario en EE.UU., derivará en la fortaleza regional del dólar y el deterioro de los precios internacionales de nuestros productos de exportación. En otras palabras, el deterioro de los términos de intercambio y la imposibilidad de lograr mejoras significativas en los tipos de cambios reales respecto de nuestros socios regionales, continuarán profundizando el desequilibrio de la balanza de pagos.
Por lo tanto, es de esperar que el desequilibrio cambiario se profundice en 2014, sosteniéndose en niveles elevados la tasa de devaluación del tipo de cambio oficial y el papel contractivo del sector externo, salvando al segundo trimestre.
Aun así, el tipo de cambio oficial seguirá corriendo detrás del blue, con lo cual la brecha volverá a incrementarse, volviendo a niveles en torno a 70% o, incluso, superiores.
Por Consultora Ledesma
Un final conocido
En economía está (casi) todo escrito. Esto presenta una gran ventaja para los “policy makers”. Una repasada de la historia económica y experiencias del presente ofrecen ejemplos que permiten reducir al máximo el margen de error de decisiones que afectan a millones de personas.
Por Osvaldo Cado (*)
Foto Gabriel Reig
En los últimos 40 años, casi medio centenar de países tuvieron algún tipo de desdoblamiento cambiario. El común denominador en torno a la implementación de este sistema fue la escasez de divisas, producto de políticas económicas que generaron una revaluación del tipo de cambio y la percepción de que los dólares están baratos.
Un estudio realizado en 1995 por los economistas Miguel Kiguel y Stephen O’Connell tomó en cuenta el caso de 38 naciones que entre 1970 y 1990 tuvieron un mercado cambiario desdoblado. Dos de los resultados más significativos en torno a esta investigación fueron que (i) la brecha entre el tipo de cambio oficial y el paralelo se suele ampliar a medida que crecen las restricciones y mientras mayor tiempo se mantenga el desdoblamiento cambiario y (ii) la política de generar un dólar paralelo no detiene el drenaje de reservas.
La economía es una ciencia social, esto implica básicamente que no hay recetas escritas. Mismas políticas pueden generar distintos resultados, al tener la sociedad civil un rol fundamental en la determinación de los infinitos equilibrios dinámicos que conforman la marcha de la economía de una nación. Sin embargo, en lo que respecta al desdoblamiento cambiario, hay un consenso casi unánime en torno a los puntos mencionados.
Una economía con acceso restringido al mercado de cambios y donde no puede determinarse el valor al cual se compra y se venden las divisas, es una donde no habrá inversión extranjera. No poder determinar con claridad cuánto dinero generará una inversión en una moneda dura, no permite llevar a cabo los cálculos básicos sobre los cuales se toman este tipo de decisiones. Este comportamiento tiene un efecto de retroalimentación, entrando en un círculo vicioso que suele terminar con un salto abrupto del tipo de cambio.
En la Argentina actual no existe un desdoblamiento cambiario, no por lo menos formalmente. Hay restricciones severas a la adquisición de divisas (que generó un mercado “libre” informal) e impuestos que buscan determinar “tipos de cambio efectivos” distintos para diferentes tipos de actividades o consumos.
En términos prácticos, una empresa extranjera que quiera hacer una inversión debe ingresar los dólares por el mercado oficial, donde le darán AR$ 6,5 por cada dólar, para luego colectar las utilidades de esa inversión a un dólar de AR$ 8,5/9,5, suponiendo que tenga acceso al mercado de cambios a través del mercado de capitales.
Si ponemos el foco en el consumo, el comportamiento es muy similar. Frente a la expectativa que viajar al extranjero será más caro en el futuro, se alienta el consumo presente, con el agravante que al ser el dólar turista AR$ 8,80 y el informal arriba de AR$ 10,2, el Gobierno está regalando casi un peso con cincuenta por cada dólar consumido en el extranjero. Esto implica más AR$ 10.000 millones destinados a subsidiar el turismo en el exterior.
Estos ejemplos prácticos no hacen más que explicar las causas de la pérdida de reservas y confirmar las conclusiones del trabajo de Kiguel y O’Connell, con lo cual es esperable que este drenaje continúe hasta en tanto y en cuanto no se ataquen las cuestiones de fondo: Déficit Fiscal + Emisión Monetaria + Inflación, receta indiscutible para terminar con una crisis de balanza de pagos.
Dentro de un esquema distorsionado, la creación de un mercado cambiario libre donde puedan acceder al billete verde todos los que no pueden o no deben hacerlo a través del mercado oficial, podría ser una solución transitoria razonable. Esto permitiría determinar un parámetro claro sobre el cual puedan tomar decisiones de inversión o consumo. Paralelamente, liberar el flujo de las importaciones, a la par de una devaluación (que ya se está produciendo), parecería ser otra buena idea. En una economía integrada al mundo detener importaciones implica, inevitablemente, detener la producción.
Pero no nos entusiasmemos. Para la concepción arcaica y vetusta de la economía de los jóvenes del oficialismo, el concepto de “libertad” es mala palabra.
Las decisiones del Gobierno de los últimos meses muestran la pretensión de pilotear la tormenta hasta 2015 a la espera de que otro resuelva los problemas de fondo. En este sentido, no esperemos cambios que impliquen encarrilar a la economía dentro de ciertos parámetros “normales”, por lo menos para los estándares internacionales. En los próximos meses veremos un sinfín de “medias respuestas” que buscarán que pasen los meses sin turbulencias significativas.
La fuerte devaluación que se está observando en los últimos meses, el recargo de 35% sobre consumos en el exterior y acceso a dólares para viajar al extranjero y los US$ 5.000 millones de divisas provenientes de exportaciones realizadas o que se van a llevar a cabo de soja y maíz, podrían normalizar el patrón de liquidaciones en los próximos meses interrumpiendo transitoriamente el sendero declinante de las reservas.
Esto dará al Gobierno algo más de tiempo para que continúe retrasando el inevitable “service” que precisa una economía que dejó de dar respuestas en torno a las variables más importantes: la producción y el trabajo.
(*) Osvaldo Cado es economista.
