Círculo virtuoso en la creación de valor

En Gran Bretaña y en los Estados Unidos, maximizar el valor de los accionistas es universalmente aceptado como la meta más importante a alcanzar por la gerencia. Si bien algunos países de Europa continental comparten esta visión, la mayoría aún hoy considera que el valor de los accionistas se obtiene solamente a expensas de otros grupos de interés (proveedores, personal, comunidad en la que están insertas las empresas), dejando una estela de menor seguridad laboral, una tasa de desempleo más alta, productos y servicios de menor calidad y en general un desempeño económico más débil.

En una investigación realizada por el McKinsey Global Institute, el foco en el valor de los accionistas ocupó el segundo lugar en importancia, mientras que el primero fue para mercados abiertos y competitivos que implican una mayor productividad. Un estudio de la relación que existe entre la creación de valor para los accionistas, la productividad laboral y el crecimiento del empleo en los países de la tríada (Alemania, Japón y los Estados Unidos) concluyó que las compañías ganadoras son más productivas, generan más valor para los accionistas y crean empleos con mayor velocidad que otros jugadores.

Para ampliar y profundizar en los hallazgos de esta investigación, se analizó el desempeño de más de 2.700 compañías en 20 países durante un período de diez años. Quedó en claro que, en oposición a la visión europea predominante, el foco en el valor de los accionistas aumenta la productividad y en el largo plazo, liberando recursos que benefician a todos los grupos de interés.

Valor y puestos laborales

En los países de Europa continental se sostiene que cuando la creación de valor para los accionistas es insuficiente, esto se compensa con un nivel de desempeño superior logrado por otros grupos de interés, como por ejemplo los empleados. A esta visión se le contraponen una cantidad de argumentos teóricos y empíricos.

Entre los argumentos teóricos encontramos el de Adam Smith, quien sostuvo hace dos siglos que la mayoría de las empresas productivas e innovadoras crearán los retornos más altos para sus accionistas y atraerán a los mejores trabajadores, que a su vez serán más productivos y aumentarán aún más el retorno: un círculo virtuoso. Por el contrario, las empresas que destruyen el valor crearán un círculo vicioso y eventualmente desaparecerán. En el vertiginoso mercado laboral actual se confirma esta hipótesis. Existe una fuerte tendencia en las personas con talento a emigrar hacia países que tengan un buen nivel de desempeño. Las instituciones académicas y las corporaciones norteamericanas atraen a un gran número de extranjeros que esperan mejorar así su futuro económico.

Otra línea de pensamiento sostiene que los dueños de las acciones se preocupan por el interés de todos los grupos de interés, pues estos últimos son los demandantes residuales de los flujos de caja liberados de una empresa. Con esto, queremos decir que los accionistas solamente obtienen sus ganancias luego de que otros demandantes han sido recompensados: los clientes deben estar satisfechos, los trabajadores deben ser remunerados, las deudas, canceladas y los impuestos, pagados. Los accionistas deben considerar todos estos temas antes de recibir sus beneficios.

La evidencia empírica de la relación entre el foco en los accionistas y la creación de empleos es apremiante. En Bélgica, por ejemplo, una mayor creación de valor para los accionistas (según se mide por el valor mercado a libros y aumento en valor de mercado) está estrechamente vinculada con el crecimiento del nivel de empleo. Y nuestra muestra global corrobora esta relación. Si comparamos el desarrollo del valor para los accionistas de Europa continental con el de los Estados Unidos y Canadá, vemos que el spread negativo de los accionistas en Europa resulta en una disminución del empleo, tanto en los sectores de fabricación como en servicios.

En la Argentina:
empresas que destruyen valor

McKinsey analizó el rendimiento sobre el capital empleado de un conjunto de empresas de primera línea en la Argentina: 22 compañías entre subsidiarias de multinacionales y empresas que cotizan en Bolsa, que representan 70% del capital bursátil del mercado. El análisis se enfocó en un indicador denominado utilidad económica, que mide el rendimiento que producen las inversiones de la compañía por encima de su costo de capital (deuda más capital de accionistas). Los resultados del estudio indican que, en el último quinquenio, las compañías más representativas del país no han cubierto las expectativas de retorno de los mercados financieros. Las empresas incluidas en la muestra han destruido valor acumulado por cerca de US$ 5.000 millones, lo que equivale a casi 20% de su capital invertido durante el período 1993-1998.

La industria petrolera, la construcción, la generación de energía eléctrica, las telecomunicaciones y la siderurgia acumularon una destrucción de valor por más de 14% de su capital invertido. Los sectores de consumo masivo, banca y distribución de gas exhibieron resultados negativos que oscilan entre 1% y 5%.

La excepción son los supermercados, que durante este período lograron crear valor por alrededor de 11% del capital invertido. Casi tres de cada cuatro de las empresas incluidas en la muestra han destruido valor en los últimos cinco años. Al comparar el desempeño de las empresas argentinas con las norteamericanas, se advierte que las locales muestran retornos sobre el capital similares a los de Estados Unidos (es decir, claramente insuficientes para un país en desarrollo con el crecimiento económico de los años considerados para el análisis) y costos de capital notablemente superiores.

La investigación señala como causas principales de este comportamiento el elevado costo de capital que enfrentan las empresas locales y las fuertes inversiones que realizaron durante estos años para insertarse exitosamente en el proceso de transformación económica. Pero también hay factores internos para considerar, como la falta de una cultura de generación de valor para los accionistas, la ausencia de mecanismos de dirección y de sistemas de incentivos ligados a la creación de valor.

Como ya se señaló, el análisis tuvo como eje un indicador denominado utilidad económica, que mide la rentabilidad generada por cada empresa por encima de su costo de capital (deuda más capital de accionistas). Hay varias razones para utilizar este indicador. En primer lugar, porque este criterio es el que, cada vez más, guía las decisiones de los inversores. El mercado de capitales premia a las compañías que crean valor (con aumentos sistemáticos del precio de la acción) y castiga a las que destruyen valor (incluso con múltiples casos de cambio de accionistas, takeovers y adquisiciones). Además, este es un indicador fácil de medir y permite guiar fácilmente las decisiones de la gerencia (o debería hacerlo).

Las empresas que desarrollan una cultura de orientación hacia el valor en toda su organización se destacan habitualmente por realizar inversiones eficientes. Además, son capaces de gestionar mejor las inversiones necesarias para el futuro, buscar el crecimiento sano y sostenible a largo plazo, y brindar las mejores oportunidades de crecimiento profesional a su gente.

Resultados de la investigación

El estudio realizado sobre las empresas más representativas de la economía argentina, presentes en los sectores más relevantes, muestra claramente que en los últimos años no han cubierto las expectativas de retorno de los mercados financieros.

Estas empresas han destruido valor acumulado por cerca de US$ 5.000 millones, lo que equivale a casi 20% de su capital invertido durante el período 1993-1998. Aunque la situación argentina es similar a la de otros países latinoamericanos, la destrucción de valor que muestran las empresas locales es tres veces superior a la registrada en Chile para el mismo período. Brasil, con un sector de empresas públicas todavía significativo, destruyó en esos años 46% de su capital invertido. Durante el mismo período, en Estados Unidos las empresas generaron valor por casi 7% de su capital.

El desafío que enfrentan las empresas argentinas, generar retornos por encima del costo de oportunidad del capital empleado, es común a casi todos los sectores de la economía. Como se señaló anteriormente, la industria petrolera, la de la construcción, la generación de energía eléctrica, las telecomunicaciones y la siderurgia han acumulado una destrucción de valor por más de 14% de su capital invertido. Los sectores de consumo masivo, banca y distribución de gas presentan resultados negativos que oscilan entre 1% y 5%. La excepción se encuentra en los supermercados, que durante este período lograron crear valor por 11% del capital invertido.

Casi tres de cada cuatro de las empresas incluidas en la muestra han destruido valor en los últimos cinco años, lo que revela que el resultado es consistente, y no refleja casos aislados.

Es importante considerar que, si bien los retornos que tuvieron los accionistas como resultado de la apreciación de las acciones y los dividendos de las empresas locales fueron positivos (12,8% de promedio anual), no sólo resultan inferiores a los esperados por los inversores (como se analiza más adelante) sino que además fueron fuertemente influidos por cambios en las expectativas de los mercados, una situación que no es sostenible a largo plazo.

Al comparar el desempeño de las empresas argentinas con las norteamericanas, se advierte que las locales muestran retornos sobre el capital similares a los de Estados Unidos (es decir, claramente insuficientes para un país en desarrollo con el crecimiento económico de los años considerados para el análisis) y costos de capital notablemente superiores.

Según indica esta investigación, las dificultades que enfrentan las grandes empresas argentinas en la creación de valor responden fundamentalmente a dos tipos de causas:

• razones de contexto;
• causas internas.

En el contexto se destacan, sobre todo, el elevado costo de capital que enfrentan las empresas locales y las fuertes inversiones que realizaron durante estos años para insertarse exitosamente en el proceso de transformación económica.

El efecto del elevado costo de capital es evidente. Si en el cálculo del costo de capital se excluyera el riesgo crediticio del riesgo-país, la pérdida de valor se reduciría en más de 50% para el período analizado y el número de compañías que destruyeron valor disminuiría a 60% de las incluidas en la muestra.
Más aún, si no se considerara ningún componente del riesgo-país; es decir, si el costo de capital en la Argentina fuera similar al de un país desarrollado, las empresas habrían cubierto las expectativas del mercado, y quedarían prácticamente en equilibrio en términos de valor económico.

Por otra parte, el informe destaca que es fundamental considerar que durante el quinquenio 1993-1998 las empresas locales realizaron importantes inversiones en infraestructura, equipos y otros activos, como consecuencia del proceso de privatización y desregulación de la economía. Estas inversiones, que en muchos casos eran imprescindibles para poder seguir en el negocio, no necesariamente generan retornos a mediano plazo. Debido a ello, muchas de las grandes empresas exhiben hoy bajos niveles de retorno sobre el capital invertido.

Sin embargo, al realizar un análisis de sensibilidad de los resultados del estudio con respecto al efecto de estas inversiones, se mantienen las limitaciones de las empresas locales para generar valor. Considerando un desfase de dos años entre inversiones y retornos, la destrucción de valor acumulada se reduce a 12% del capital empleado promedio, equivalente a US$ 3.000 millones.

Existen, por otra parte, causas internas que explican la performance de las compañías argentinas. Los factores más relevantes son la falta de una cultura de generación de valor para los accionistas, la ausencia de mecanismos de dirección (governance) que apoyen esta cultura y de sistemas de incentivos ligados a la creación de valor, y la inexistencia de herramientas de gestión que permitan identificar las palancas de creación de valor para medir el impacto de las decisiones en términos del valor generado.

Valor económico y retorno a los accionistas

Durante el período analizado, las empresas incluidas en la muestra han tenido, en casi todos los casos, resultados contables positivos. En total, sus ganancias operativas suman US$ 15.000 millones que, sin embargo, no son suficientes para cubrir el riesgo asociado a la inversión. Es decir que no han alcanzado los retornos que se habrían obtenido en inversiones de similar riesgo.

Las empresas de la muestra que cotizan en el mercado de capitales generaron un promedio de retorno a los accionistas de 12,8% anual. Pero los inversores buscan márgenes mayores, debido a que perciben un alto riesgo en el país, sobre todo al considerar los retornos que pueden obtener en otros mercados.
Los retornos al capital empleado (ROCE) en el período 1993-1998 han sido muy similares a los de los Estados Unidos, con una media anual de 11,6% (con oscilaciones entre 9 y 12% según el año).

Esto significa que, en la práctica, no se confirma el argumento, frecuentemente esgrimido por diversos analistas, de que los capitales internacionales vienen a Latinoamérica, y en particular a la Argentina, en busca de un retorno mayor que el que consiguen en sus saturados mercados locales.

Este resultado es consistente con la situación de Chile y Brasil (incluso si se eliminan de la muestra las empresas estatales brasileñas), donde se observan promedios de retornos anuales de 8 a 12% en el caso de Chile, y de 5 a 9% en Brasil.

El relativamente bajo desempeño se explica, en parte, por los enormes desembolsos destinados a modernizar la infraestructura que las empresas de servicios debieron realizar en esta década, y por la necesidad de todas las compañías de invertir fuertemente para tomar posiciones en el nuevo entorno competitivo.

Es por ello que en los próximos años las empresas locales deberán alcanzar rendimientos económicos que permitan recuperar el valor de las inversiones realizadas. De otro modo, podrían ver limitado su acceso a los mercados de capitales.

Una empresa argentina líder rara vez consigue financiación de terceros a un costo inferior a 10%, lo que equivale a alrededor de 3% más que lo que paga una compañía similar en Estados Unidos. Por otro lado, un inversor que compra acciones de una compañía argentina generalmente requiere retornos de 18%.
Estas diferencias en el costo de financiamiento se deben a la inclusión en el costo del capital del riesgo de invertir en la Argentina. Este riesgo-país, ya sea percibido o real, refleja la mayor vulnerabilidad de la economía frente a problemas externos e internos, como el déficit fiscal, la menor seguridad jurídica y la mayor fragilidad institucional.

Alejandro Preusche

Impreso con permiso especial del McKinsey Quarterly, 1997, número 2.
Copyright (c) 1997 McKinsey & Company. Todos los derechos reservados.

En Gran Bretaña y en los Estados Unidos, maximizar el valor de los accionistas es universalmente aceptado como la meta más importante a alcanzar por la gerencia. Si bien algunos países de Europa continental comparten esta visión, la mayoría aún hoy considera que el valor de los accionistas se obtiene solamente a expensas de otros grupos de interés (proveedores, personal, comunidad en la que están insertas las empresas), dejando una estela de menor seguridad laboral, una tasa de desempleo más alta, productos y servicios de menor calidad y en general un desempeño económico más débil.

En una investigación realizada por el McKinsey Global Institute, el foco en el valor de los accionistas ocupó el segundo lugar en importancia, mientras que el primero fue para mercados abiertos y competitivos que implican una mayor productividad. Un estudio de la relación que existe entre la creación de valor para los accionistas, la productividad laboral y el crecimiento del empleo en los países de la tríada (Alemania, Japón y los Estados Unidos) concluyó que las compañías ganadoras son más productivas, generan más valor para los accionistas y crean empleos con mayor velocidad que otros jugadores.

Para ampliar y profundizar en los hallazgos de esta investigación, se analizó el desempeño de más de 2.700 compañías en 20 países durante un período de diez años. Quedó en claro que, en oposición a la visión europea predominante, el foco en el valor de los accionistas aumenta la productividad y en el largo plazo, liberando recursos que benefician a todos los grupos de interés.

Valor y puestos laborales

En los países de Europa continental se sostiene que cuando la creación de valor para los accionistas es insuficiente, esto se compensa con un nivel de desempeño superior logrado por otros grupos de interés, como por ejemplo los empleados. A esta visión se le contraponen una cantidad de argumentos teóricos y empíricos.

Entre los argumentos teóricos encontramos el de Adam Smith, quien sostuvo hace dos siglos que la mayoría de las empresas productivas e innovadoras crearán los retornos más altos para sus accionistas y atraerán a los mejores trabajadores, que a su vez serán más productivos y aumentarán aún más el retorno: un círculo virtuoso. Por el contrario, las empresas que destruyen el valor crearán un círculo vicioso y eventualmente desaparecerán. En el vertiginoso mercado laboral actual se confirma esta hipótesis. Existe una fuerte tendencia en las personas con talento a emigrar hacia países que tengan un buen nivel de desempeño. Las instituciones académicas y las corporaciones norteamericanas atraen a un gran número de extranjeros que esperan mejorar así su futuro económico.

Otra línea de pensamiento sostiene que los dueños de las acciones se preocupan por el interés de todos los grupos de interés, pues estos últimos son los demandantes residuales de los flujos de caja liberados de una empresa. Con esto, queremos decir que los accionistas solamente obtienen sus ganancias luego de que otros demandantes han sido recompensados: los clientes deben estar satisfechos, los trabajadores deben ser remunerados, las deudas, canceladas y los impuestos, pagados. Los accionistas deben considerar todos estos temas antes de recibir sus beneficios.

La evidencia empírica de la relación entre el foco en los accionistas y la creación de empleos es apremiante. En Bélgica, por ejemplo, una mayor creación de valor para los accionistas (según se mide por el valor mercado a libros y aumento en valor de mercado) está estrechamente vinculada con el crecimiento del nivel de empleo. Y nuestra muestra global corrobora esta relación. Si comparamos el desarrollo del valor para los accionistas de Europa continental con el de los Estados Unidos y Canadá, vemos que el spread negativo de los accionistas en Europa resulta en una disminución del empleo, tanto en los sectores de fabricación como en servicios.

En la Argentina:
empresas que destruyen valor

McKinsey analizó el rendimiento sobre el capital empleado de un conjunto de empresas de primera línea en la Argentina: 22 compañías entre subsidiarias de multinacionales y empresas que cotizan en Bolsa, que representan 70% del capital bursátil del mercado. El análisis se enfocó en un indicador denominado utilidad económica, que mide el rendimiento que producen las inversiones de la compañía por encima de su costo de capital (deuda más capital de accionistas). Los resultados del estudio indican que, en el último quinquenio, las compañías más representativas del país no han cubierto las expectativas de retorno de los mercados financieros. Las empresas incluidas en la muestra han destruido valor acumulado por cerca de US$ 5.000 millones, lo que equivale a casi 20% de su capital invertido durante el período 1993-1998.

La industria petrolera, la construcción, la generación de energía eléctrica, las telecomunicaciones y la siderurgia acumularon una destrucción de valor por más de 14% de su capital invertido. Los sectores de consumo masivo, banca y distribución de gas exhibieron resultados negativos que oscilan entre 1% y 5%.

La excepción son los supermercados, que durante este período lograron crear valor por alrededor de 11% del capital invertido. Casi tres de cada cuatro de las empresas incluidas en la muestra han destruido valor en los últimos cinco años. Al comparar el desempeño de las empresas argentinas con las norteamericanas, se advierte que las locales muestran retornos sobre el capital similares a los de Estados Unidos (es decir, claramente insuficientes para un país en desarrollo con el crecimiento económico de los años considerados para el análisis) y costos de capital notablemente superiores.

La investigación señala como causas principales de este comportamiento el elevado costo de capital que enfrentan las empresas locales y las fuertes inversiones que realizaron durante estos años para insertarse exitosamente en el proceso de transformación económica. Pero también hay factores internos para considerar, como la falta de una cultura de generación de valor para los accionistas, la ausencia de mecanismos de dirección y de sistemas de incentivos ligados a la creación de valor.

Como ya se señaló, el análisis tuvo como eje un indicador denominado utilidad económica, que mide la rentabilidad generada por cada empresa por encima de su costo de capital (deuda más capital de accionistas). Hay varias razones para utilizar este indicador. En primer lugar, porque este criterio es el que, cada vez más, guía las decisiones de los inversores. El mercado de capitales premia a las compañías que crean valor (con aumentos sistemáticos del precio de la acción) y castiga a las que destruyen valor (incluso con múltiples casos de cambio de accionistas, takeovers y adquisiciones). Además, este es un indicador fácil de medir y permite guiar fácilmente las decisiones de la gerencia (o debería hacerlo).

Las empresas que desarrollan una cultura de orientación hacia el valor en toda su organización se destacan habitualmente por realizar inversiones eficientes. Además, son capaces de gestionar mejor las inversiones necesarias para el futuro, buscar el crecimiento sano y sostenible a largo plazo, y brindar las mejores oportunidades de crecimiento profesional a su gente.

Resultados de la investigación

El estudio realizado sobre las empresas más representativas de la economía argentina, presentes en los sectores más relevantes, muestra claramente que en los últimos años no han cubierto las expectativas de retorno de los mercados financieros.

Estas empresas han destruido valor acumulado por cerca de US$ 5.000 millones, lo que equivale a casi 20% de su capital invertido durante el período 1993-1998. Aunque la situación argentina es similar a la de otros países latinoamericanos, la destrucción de valor que muestran las empresas locales es tres veces superior a la registrada en Chile para el mismo período. Brasil, con un sector de empresas públicas todavía significativo, destruyó en esos años 46% de su capital invertido. Durante el mismo período, en Estados Unidos las empresas generaron valor por casi 7% de su capital.

El desafío que enfrentan las empresas argentinas, generar retornos por encima del costo de oportunidad del capital empleado, es común a casi todos los sectores de la economía. Como se señaló anteriormente, la industria petrolera, la de la construcción, la generación de energía eléctrica, las telecomunicaciones y la siderurgia han acumulado una destrucción de valor por más de 14% de su capital invertido. Los sectores de consumo masivo, banca y distribución de gas presentan resultados negativos que oscilan entre 1% y 5%. La excepción se encuentra en los supermercados, que durante este período lograron crear valor por 11% del capital invertido.

Casi tres de cada cuatro de las empresas incluidas en la muestra han destruido valor en los últimos cinco años, lo que revela que el resultado es consistente, y no refleja casos aislados.

Es importante considerar que, si bien los retornos que tuvieron los accionistas como resultado de la apreciación de las acciones y los dividendos de las empresas locales fueron positivos (12,8% de promedio anual), no sólo resultan inferiores a los esperados por los inversores (como se analiza más adelante) sino que además fueron fuertemente influidos por cambios en las expectativas de los mercados, una situación que no es sostenible a largo plazo.

Al comparar el desempeño de las empresas argentinas con las norteamericanas, se advierte que las locales muestran retornos sobre el capital similares a los de Estados Unidos (es decir, claramente insuficientes para un país en desarrollo con el crecimiento económico de los años considerados para el análisis) y costos de capital notablemente superiores.

Según indica esta investigación, las dificultades que enfrentan las grandes empresas argentinas en la creación de valor responden fundamentalmente a dos tipos de causas:

• razones de contexto;
• causas internas.

En el contexto se destacan, sobre todo, el elevado costo de capital que enfrentan las empresas locales y las fuertes inversiones que realizaron durante estos años para insertarse exitosamente en el proceso de transformación económica.

El efecto del elevado costo de capital es evidente. Si en el cálculo del costo de capital se excluyera el riesgo crediticio del riesgo-país, la pérdida de valor se reduciría en más de 50% para el período analizado y el número de compañías que destruyeron valor disminuiría a 60% de las incluidas en la muestra.
Más aún, si no se considerara ningún componente del riesgo-país; es decir, si el costo de capital en la Argentina fuera similar al de un país desarrollado, las empresas habrían cubierto las expectativas del mercado, y quedarían prácticamente en equilibrio en términos de valor económico.

Por otra parte, el informe destaca que es fundamental considerar que durante el quinquenio 1993-1998 las empresas locales realizaron importantes inversiones en infraestructura, equipos y otros activos, como consecuencia del proceso de privatización y desregulación de la economía. Estas inversiones, que en muchos casos eran imprescindibles para poder seguir en el negocio, no necesariamente generan retornos a mediano plazo. Debido a ello, muchas de las grandes empresas exhiben hoy bajos niveles de retorno sobre el capital invertido.

Sin embargo, al realizar un análisis de sensibilidad de los resultados del estudio con respecto al efecto de estas inversiones, se mantienen las limitaciones de las empresas locales para generar valor. Considerando un desfase de dos años entre inversiones y retornos, la destrucción de valor acumulada se reduce a 12% del capital empleado promedio, equivalente a US$ 3.000 millones.

Existen, por otra parte, causas internas que explican la performance de las compañías argentinas. Los factores más relevantes son la falta de una cultura de generación de valor para los accionistas, la ausencia de mecanismos de dirección (governance) que apoyen esta cultura y de sistemas de incentivos ligados a la creación de valor, y la inexistencia de herramientas de gestión que permitan identificar las palancas de creación de valor para medir el impacto de las decisiones en términos del valor generado.

Valor económico y retorno a los accionistas

Durante el período analizado, las empresas incluidas en la muestra han tenido, en casi todos los casos, resultados contables positivos. En total, sus ganancias operativas suman US$ 15.000 millones que, sin embargo, no son suficientes para cubrir el riesgo asociado a la inversión. Es decir que no han alcanzado los retornos que se habrían obtenido en inversiones de similar riesgo.

Las empresas de la muestra que cotizan en el mercado de capitales generaron un promedio de retorno a los accionistas de 12,8% anual. Pero los inversores buscan márgenes mayores, debido a que perciben un alto riesgo en el país, sobre todo al considerar los retornos que pueden obtener en otros mercados.
Los retornos al capital empleado (ROCE) en el período 1993-1998 han sido muy similares a los de los Estados Unidos, con una media anual de 11,6% (con oscilaciones entre 9 y 12% según el año).

Esto significa que, en la práctica, no se confirma el argumento, frecuentemente esgrimido por diversos analistas, de que los capitales internacionales vienen a Latinoamérica, y en particular a la Argentina, en busca de un retorno mayor que el que consiguen en sus saturados mercados locales.

Este resultado es consistente con la situación de Chile y Brasil (incluso si se eliminan de la muestra las empresas estatales brasileñas), donde se observan promedios de retornos anuales de 8 a 12% en el caso de Chile, y de 5 a 9% en Brasil.

El relativamente bajo desempeño se explica, en parte, por los enormes desembolsos destinados a modernizar la infraestructura que las empresas de servicios debieron realizar en esta década, y por la necesidad de todas las compañías de invertir fuertemente para tomar posiciones en el nuevo entorno competitivo.

Es por ello que en los próximos años las empresas locales deberán alcanzar rendimientos económicos que permitan recuperar el valor de las inversiones realizadas. De otro modo, podrían ver limitado su acceso a los mercados de capitales.

Una empresa argentina líder rara vez consigue financiación de terceros a un costo inferior a 10%, lo que equivale a alrededor de 3% más que lo que paga una compañía similar en Estados Unidos. Por otro lado, un inversor que compra acciones de una compañía argentina generalmente requiere retornos de 18%.
Estas diferencias en el costo de financiamiento se deben a la inclusión en el costo del capital del riesgo de invertir en la Argentina. Este riesgo-país, ya sea percibido o real, refleja la mayor vulnerabilidad de la economía frente a problemas externos e internos, como el déficit fiscal, la menor seguridad jurídica y la mayor fragilidad institucional.

Alejandro Preusche

Impreso con permiso especial del McKinsey Quarterly, 1997, número 2.
Copyright (c) 1997 McKinsey & Company. Todos los derechos reservados.