La libra y el yuan acechan a un promisorio dólar

Para 2014 esperamos una apreciación moderada del dólar multilateral. Esto se debe a que el dólar se apreciaría respecto a las monedas de los países desarrollados que podrían continuar aplicando estímulos monetarios (Australia, Eurozona, Japón y Suecia) y los países emergentes que dependen de fuertes ingresos de capitales (Brasil, India, Sudáfrica y Turquía); pero al mismo tiempo se podría depreciar levemente respecto las monedas de los países desarrollados para los que se esperan subas de tasas de interés (Nueva Zelanda, Reino Unido a comienzos de 2015) y las monedas de los países emergentes con superávit de cuenta corriente (China, Corea del Sur, Israel, Rusia y Singapur), señala el informe realizado por Gastón Sempere (Analista de Research de Puente).

El dólar multilateral se apreció +1,4% desde que la Reserva Federal decidió empezar a recortar sus estímulos monetarios en la última reunión de política monetaria. Esto fue posible gracias al avance que viene mostrando la economía en todos sus sectores.

Aunque el último dato de empleo decepcionó, la medición estaría en parte afectada por las bajas temperaturas que redujeron el empleo en el sector de la construcción. Por su parte, la tasa de desempleo bajó de 7,0% a 6,7%, debido principalmente a una reducción de la fuerza laboral.

En este contexto, considerando que la inflación aún se mantiene por debajo del objetivo de la Fed, es posible que el organismo comience a modificar su regla de decisión para graduar su política de ajuste, basándose también en otros indicadores de la economía, como el crecimiento de los salarios.

El euro se apreció +4,2% en 2013 gracias a i) fuertes ingresos de capitales, ii) un diferencial de rendimiento estable respecto a los bonos de EEUU, y iii) un sólido superávit de cuenta corriente (2,5% del PBI), en máximos históricos.

De estos factores, solo el último se mantendría en 2014, puesto que i) los inversores ya rebalancearon sus carteras para darle una mayor ponderación a la región y ii) el diferencial de rendimiento respecto los bonos de EEUU comenzaría a ampliarse por un ajuste de la política monetaria de la Fed.

Por su parte, aunque el superávit de cuenta corriente se mantendría, no se espera que siga creciendo debido a que las importaciones subirían por un mayor consumo de las familias.

Por otro lado, aunque en diciembre los ministros de finanzas de la región alcanzaron un acuerdo inicial de unión bancaria (mecanismo de cierre de bancos y utilización de fondos para pagar las deudas de dichos bancos), este aún no elimina el vínculo entre el riesgo bancario y el soberano. Esto se debe a que el acuerdo establece que primero será el gobierno de cada país el que deba pagar las deudas de sus bancos en quiebra, y luego si sus fondos no fueran suficientes, entonces sí podría recurrir al fondo común de la región, que se nutrirá de aportes de los miembros durante los próximos diez años.

Las perspectivas del yen continúan siendo negativas, ante expectativas de que su banco central aplique nuevos estímulos monetarios durante el 1T14 para cumplir su objetivo de elevar la inflación a 2% a/a. Para 2014 se espera que el banco central expanda +35% su base monetaria.

Además, otro factor negativo para el yen en este año es la posibilidad de que los inversores minoristas japoneses aumenten sus posiciones en activos del exterior, a través de las nuevas cuentas NISA (Nippon Individual Savings Account). Estas cuentas permiten invertir hasta JPY 1 millón por año durante 5 años sin pagar impuestos por ganancias de capital y dividendos. De acuerdo a una encuesta de Nomura Asset Management, 15% de los encuestados definitivamente utilizarán las cuentas y 25% estarían considerando hacerlo.

De acuerdo con el Banco de Japón, el 55% de la riqueza de las familias japonesas (JPY 1.500 billones) se encuentra en efectivo y depósitos a la vista, y esperan que para 2020, 1/60 parte de la misma (JPY 25 billones, USD 239.741 millones) sea invertida a través de las cuentas NISA.

Monedas de países desarrollados

La libra esterlina se apreció +10,9% desde julio, gracias a que su economía está creciendo más rápido que el promedio de los países desarrollados, impulsada por un mayor consumo de las familias.

Dado que la productividad de la economía se mantiene estable, esto se tradujo en una caída de la tasa de desempleo más acelerada, que podría alcanzar 7,0% en el 1T14.

Aunque a dicho nivel el Banco de Inglaterra estimaba iniciar un ajuste en su política monetaria, es posible que el organismo decida esperar a que los salarios muestren mayor dinamismo o las expectativas inflacionarias aumenten. Otro factor que podría impulsar la libra es la adquisición de la unidad de Wireless de Vodafone por parte de Verizon.

La transacción (la tercera más grande de la historia corporativa) implicaría el pago de USD 84.000 mn para los accionistas de Vodafone (USD 24.000 mn en efectivo en marzo y USD 60.000 mn en acciones de Verizon a emitir en febrero).

Aunque no hay modo de estimar la potencial demanda de libras esterlinas consecuente de la transacción, si todos los accionistas decidieran repatriar su exposición (de-facto) al dólar, los analistas estiman que el ingreso de capitales podría llegar a USD 40.000 mn (2% del PBI de Reino Unido).

Monedas de países emergentes con sólida posición externa

El yuan chino se apreció +2,8% en 2013, y esperamos que mantenga su tendencia alcista. Para reducir el crecimiento del crédito, el banco central redujo la liquidez del sistema financiero durante el 4T13, lo cual provocó que la tasa interbancaria a 7 días alcance en diciembre máximos desde mediados de 2013 (8,8% anual).

No obstante, recientemente el banco central, provocó una reducción de 344 pb en dicha tasa (la mayor reducción desde 2011) hasta 5,3% anual, al inyectar CNY 255.000 mn (USD 42.000 mn) al sistema financiero.

El crecimiento económico de China continúa su transición hacia un modelo que dependa más de los aumentos de productividad que de la inversión fija. En este contexto, la reforma económica del gobierno pretende incrementar el rol de los mercados como sistema de asignación de recursos, lo cual implicaría aumentos de productividad y un modelo más sostenible de crecimiento. En la medida en que la banda de flotación del yuan respecto al dólar se vaya ampliando con el proceso de reforma económica, las perspectivas de la moneda dependerán cada vez más de la acumulación de reservas.

Actualmente el ritmo de acumulación de reservas se encuentra en niveles máximos de tres años.

LATINOAMÉRICA

El real brasileño se depreció levemente luego que la Fed decidió recortar sus estímulos monetarios. A pesar que el ministro de finanzas, Guido Mantega, anunció que se cumplió con el objetivo de superávit fiscal para 2013 (1,5% del PBI), incluye 1pp de ingresos extraordinarios. Por otro lado, el superávit comercial en 2013 se achicó a niveles mínimos de los últimos diez años, USD 2.561 mn.

El banco central de Brasil (BCB) continúa preocupado por las presiones inflacionarias y elevó +50 pb su tasa de interés de referencia hasta 10,5% anual, marcando su sexto incremento consecutivo, hasta niveles máximos desde marzo 2012.

En el plano cambiario, el BCB redujo su programa de swaps a USD 1.000 mn por semana hasta junio, por debajo de los USD 3.000 mn por semana de 2013 (entre swaps y líneas de crédito).

No obstante, es probable que el BCB renueve buena parte de los swaps que vencen durante el 1S14 (USD 44.800 mn o USD 1.900 mn por semana) para evitar un debilitamiento abrupto del real.

Las perspectivas para el peso mexicano son positivas, a pesar que el ritmo de la actividad económica de México se mantiene moderado. En diciembre se aprobó la reforma energética, lo cual se espera que tenga un impacto positivo en el mediano plazo. Los analistas estiman que la reforma aumentaría el PBI potencial de México en +0,8 pp y que los ingresos de capitales anuales podrían aumentar en un promedio de USD 20.000 mn en el mediano plazo. Este aumento del PBI potencial, además fortalecería el resultado fiscal y la balanza comercial, lo cual podría derivar conjuntamente en un aumento de calificación crediticia. En 2013, el peso mexicano cayó -1,4%, marcando la segunda mejor performance de la región, incluso a pesar de recibir menores ingresos de capitales en renta fija (-36%) y remesas de las familias (-4,5%).

Nuestro equipo de estrategia considera que el sol peruano continuaría con su tendencia a depreciarse en los próximos meses, al tiempo que el banco central de Perú (BCRP) continuaría incrementando sus estímulos monetarios, en contraposición con otros bancos centrales de la región, en busca de un nivel de crecimiento económico del 6% (nivel considerado como potencial por la entidad monetaria).

En este sentido, en noviembre el BCRP recortó 25 pb su tasa de interés de referencia, sumado a una fuerte reducción de 6pp en los encajes bancarios en los últimos ocho meses, en un contexto de inflación convergiendo a su objetivo de política.

Durante el 2S13, el BCRP fue capaz de contener la depreciación de la moneda a través de intervenciones de mercado, luego que el cambio en las expectativas acerca de los estímulos monetarios de la FED afectaran fuertemente a las monedas emergentes en general.

El BCRP posee altos niveles de reservas (USD 65.924 mn) que le permitirían intervenir con ventas directas de dólares, tal como ya lo hizo durante el año pasado y la crisis financiera global de 2008, luego que el sol peruano alcanzara depreciaciones mayores a 5%. Por otro lado, el deterioro observado en la cuenta corriente (-5,7% del PBI en el 3T13) por los débiles precios de los metales, podría llevar al BCRP a permitir cierta depreciación de la moneda para mejorar los términos de intercambio.

Aunque se espera que las importaciones se mantengan moderadas en los próximos meses por un menor consumo de las familias, las exportaciones seguirían afectadas por los bajos precios de los metales.

Además el comienzo de la reducción de estímulos de la Fed podría influir negativamente en los flujos de inversión extranjera que recibe Perú.