El mundo busca sortear creciente incertidumbre

Hasta fines de 2018 el ritmo y tendencia de normalización del balance de la Reserva Federal (FED) y la reversión de un prolongado ciclo de hiper-liquidez histórico fueron marcando el ritmo de expansión de la economía global, que en general significó sostener la perspectiva de tasas de crecimiento positivas, aunque decrecientes, en un marco de control de la tasa de inflación, que lentamente se aceleraba.

En el caso del Banco Central Europeo, su política también se enmarcó dentro de un cese a las compras netas de activos en diciembre pasado, según recuerda la consultora bconomics.

En el caso de Estados Unidos, la dinámica de suba de precios indicaba que se excedería el objetivo de inflación de 2% anual, con lo cual la FED mantendría su sesgo contractivo, que a lo largo del año pasado significó una suba de la tasa de corto plazo de 100 pbs. Si bien el nivel sigue siendo relativamente bajo (2,25-2,5% nominal anual), la concatenación de cuatro subas seguidas durante 2018 indicaba que la reversión en los estímulos llegaba a su fin y con ello seguirían corrigiéndose a la baja los precios de activos financieros.

En particular, en la minuta de política monetaria de septiembre de 2018 del Comité de Política Monetaria se indicaba que se sostendría el sendero de suba de la tasa de corto plazo por la "fortaleza" que mostraba el mercado de trabajo –con una tasa de desempleo en mínimos históricos, inferior al 3,8%-, el gasto de consumo de las familias, la inversión de empresas y que en términos generales los riesgos para la economía en su conjunto estaban balanceados. El mismo tenor de la evaluación económica se reflejó en las minutas de noviembre y diciembre de 2018, tras las cuales decidió realizar la última suba de 0,25% del año.

En este contexto, las economías emergentes registraron salidas netas de capitales que, en mayor o menor medida, significaron devaluaciones de sus monedas y perspectivas de menores tasas de crecimiento. En particular por un escenario de menores flujos comerciales como consecuencia del conflicto entre China y Estados Unidos.

La dinámica de la suba de tasas de 2018 y la salud de la economía de Estados Unidos indicaban que podrían decidirse entre 2-3 subas durante 2019. Sin embargo, en el comunicado de la FED de enero de 2019 y en el mismo contexto de expansión económica mencionado anteriormente, decidió poner un alto al ritmo de suba de tasas. La pausa se justificó en los desarrollos económicos y financieros globales, donde tensiones económicas y políticas comenzaban a generalizarse hacia diferentes regiones y países del mundo. Al conflicto comercial China-Estados Unidos y el estancamiento en las negociaciones se le sumó la incertidumbre política en Alemania, la debilidad de la economía italiana y las discusiones sobre su déficit con la Comunidad Europea, las repercusiones del descontento social en Francia y la dificultad para encontrar una salida ordenada al Brexit, entre otros. 

Nuevo escenario global

Este cambio reconfiguró el escenario económico global, con nuevos bríos en expectativas, que rápidamente se reflejó en un aumento del apetito por el riesgo y nuevos flujos de fondos hacia las economías emergentes, principalmente a las asiáticas, aunque el contagio finalmente se extendió a otras regiones, incluida América latina. 

Tras el shock inicial positivo de enero del alto en la suba de tasas, a principios de marzo un nuevo comunicado de la FED describió un escenario menos optimista para la economía en Estados Unidos. En el primer trimestre de 2019 se desaceleró la tasa de crecimiento económico, al igual que el gasto de consumo de las familias y la inversión de las empresas. Así, en apenas dos meses se pasó de un escenario esperado en 2019 de 2-3 subas de la tasa de corto plazo a uno en que inclusive podrían registrarse bajas.

La forma de la curva de rendimientos de la deuda del Tesoro, que por momentos y en algunos tramos está invertida, podría implicar un contexto recesivo en la economía de Estados Unidos. A ello se le suma la creciente incertidumbre global, donde no sólo el conflicto comercial entre Estados Unidos y China mantiene relevancia, sino también la más visible posibilidad de desaceleración de la economía europea en el marco de tensiones políticas e institucionales importantes.

El Banco Central Europeo también indició que seguiría acomodando su política monetaria, lo cual implicaría mantener la tasa de política en los niveles actuales hasta por lo menos mediados de 2019. También que la reinversión de los títulos de deuda vencidos continuaría hasta mucho después de la primera suba de la tasa.

Aversión al riesgo

En este contexto se espera una mayor debilidad de la economía global, hecho que se traduce en un ritmo de expansión anual de 3,3% en 2019, mientras que hace unos meses la perspectiva era de 3,7% en el mismo período. Esta tendencia obedece a una reducción sostenida de la tasa de crecimiento de las economías avanzadas partiendo de niveles por encima de la tendencia de largo plazo -a una velocidad mayor a la adecuada- y a una desaceleración en la tasa de crecimiento de las economías de mercados emergentes y en desarrollo, debido a contracciones en Argentina y Turquía y al impacto de las medidas arancelarias de China y otras economías asiáticas.

En concreto, el FMI estima que el crecimiento en las economías avanzadas se desacelere de 2,3% en 2018 a 1,8% en 2019 –y 1,7% en 2020- mientras que para el grupo de economías emergentes y en desarrollo se prevé que el crecimiento disminuya levemente a 4,4% en 2019 de 4,5% en 2018 -y mejore a 4,8% en 2020. En el caso particular de América latina se estima que el crecimiento repunte en los próximos dos años, de 1,0% en 2018 a 1,4% en 2019 y 2,4% en 2020, principalmente por perspectivas de menor crecimiento en México en 2019–20 y una contracción aún mayor en Venezuela. La mejor perspectiva relativa se espera en Brasil, donde se espera que continúe la recuperación gradual en 2019 tras la recesión de 2015–16. En el caso de Argentina, se contraería 1,2-1,4% en 2019 por las políticas restrictivas con las que se busca reducir los desequilibrios de años anteriores, previéndose un retorno al crecimiento en 2020.

Si bien en términos absolutos la disminución parecería ser marginal, en términos de regiones y países las consecuencias podrían implicar mayores restricciones de acceso a los mercados financieros internacionales por una creciente aversión al riesgo y la exacerbación de debilidades financieras y económicas propias, en particular dados los niveles de endeudamiento relativo. Los principales países desarrollados muestran los mayores niveles de deuda a PBI –del orden de 100-140%, con el caso extremo de Japón, superior al 200%-, pero también los que tienen mejor acceso al financiamiento, por predisposición de los mercados internacionales, pero también por los elevados niveles de desarrollo de sus mercados locales de deuda.

Sin embargo, para los emergentes la situación es distinta. El grado de vulnerabilidad relativa difiere entre países, distinto a lo ocurrido algunas décadas atrás, donde las condiciones financieras y debilidades eran más homogéneas. El caso de China es particular dado que el principal financiamiento proviene del propio sector público -bancos y empresas- y en mayor medida es en moneda local. En el caso de América Latina, la situación es más variada, donde en un extremo se encuentran Chile y Perú, con ratios de deuda bruta a PBI del 25-30% y en mayor medida en moneda doméstica, mientras que en el extremo se encuentran Brasil, con ratio superior al 88% -principalmente en moneda local-, y Argentina, donde la deuda se acerca al 80% del PBI y del total, el 72% es en moneda extranjera.

Los riesgos de la economía global tienen su origen principalmente en los resultados de las negociaciones comerciales y su dinámica de los próximos meses. Si Estados Unidos y China resuelven sus diferencias y logran avanzar en un marco comercial que gradualmente readecua los aranceles a las importaciones y al mismo tiempo las condiciones financieras se estabilizan, podría repercutir en una mejor percepción del riesgo global, y en particular sobre las economías emergentes.

En este sentido es prioritario una mayor cooperación y coordinación entre países y regiones. En la medida en que se observen avances se irán disipando incertidumbres relacionadas no sólo con el ritmo de expansión de las distintas economías, sino a vulnerabilidades que se enfrentan en algunos casos producto de dinámicas fiscal y de endeudamiento basadas en condiciones financieras que a esta altura forman parte del pasado.