El cepo cambiario devora reservas

El último reporte de la consultora se basa en los datos correspondientes al primer trimestre de 2013 del Mercado Único y Libre de Cambios publicados por el BCRA, a partir de los cuales se señalan las consecuencias negativas del cepo cambiario en sendos artículos firmados por las coordinadoras de Análisis Económico y Desarrollo de Producto, Soledad Pérez Duhalde y Belén Olaiz, respectivamente.

Pérez Duhalde afirma que el cepo cambiario constituye un fuerte desincentivo para los sectores exportadores, que se ven obligados a liquidar sus divisas al dólar oficial.

Y atribuye a esto que ya desde fines del año pasado comenzara a notarse una desaceleración en el ingreso de divisas por liquidación de exportaciones, situación mucho más notable si consideramos el primer trimestre de 2013, cuando por este concepto ingresaron US$2.711 millones menos que en el primer trimestre de 2012.

Olaiz toma el último dato disponible, de fines de mayo, para precisar que las reservas internacionales se ubicaron en US$38.551 millones, acumulando una caída de US$4.739 millones en lo que va del año (-10,9%).

Destaca al respecto que este nivel representa el menor desde abril de 2007, mientras que la contracción acumulada en lo que va de 2013 ya supera ampliamente la que se registró en todo 2012 (US$3.086 millones).

A la vez, comparándolas con las importaciones, no ve a las reservas en un nivel adecuado, aunque no tan desalineadas como si se las parangonase con la volatilidad de las exportaciones o con la deuda en moneda extranjera.

De ese modo, la economista manifiesta duda sobre si la dinámica actual podría gatillar una corrida contra el peso, que derive en la necesidad de una depreciación más acelerada de la moneda local versus el dólar por parte del Banco Central.

Y reflexiona sobre que, si bien las reservas parecieran acercarse lentamente a niveles "críticos", el hecho de que algunos fundamentals de la economía (especialmente en lo que refiere a deuda y déficit fiscal) no se encuentren fuera de línea, reduce la probabilidad de un escenario de corrida en el corto plazo. Aunque advierte que ciertamente los riesgos van en incremento.

Con los datos de cierre de 2012 a mano, Soledad Pérez Duhalde señala que ya era notable el freno sobre la fuga de capitales, resultado que se mantuvo durante el primer trimestre de 2013, cuando de hecho se registró una entrada neta de US$110 millones.

En el caso de la remisión de utilidades y dividendos de las empresas –prosigue-se advirtió una leve relajación de las restricciones, dado que respecto al primer trimestre de 2012 el resultado negativo se incrementó levemente.

Subraya que al mismo tiempo las empresas continúan compensando esta imposibilidad en la remisión de divisas a sus casas matrices a través de la cancelación de préstamos, lo que se refleja en un aumento del déficit en concepto de préstamos financieros de más de US$1.500 millones en comparación con el primer cuarto del año pasado.

Respecto de la salida de divisas a través del turismo, puntualiza que el resultado negativo impulsado desde la instauración del cepo se agravó en lo que va de 2013.

Entre enero y marzo de este año salieron por este concepto US$2.280 millones, casi US$1.800 millones más que en el mismo período del año anterior. Esto fue probablemente lo que motivó el incremento de la retención sobre los gastos realizados con tarjeta en el exterior de 15% a 20%, y su generalización para la compra de pasajes y paquetes turísticos, deduce.

Pero a estos problemas que ya veníamos observando se suma otro en 2013, como consecuencia del incremento de la brecha cambiaria. Y adjudica su incremento a la imposición de restricciones en el mercado cambiario, por el fuerte desincentivo para los sectores exportadores que constituye, al obligarlos a liquidar sus divisas al dólar oficial.

Observa que es por esto que ya desde fines del año pasado comenzó a notarse una desaceleración en el ingreso de divisas por liquidación de exportaciones, situación mucho más notable si consideramos el primer trimestre de 2013, cuando por este concepto ingresaron US$2.711 millones menos que en el primer trimestre de 2012.

Belén Olaiz se remonta a la última década, y recuerda que con la experiencia vivida en los `90 en materia de crisis, la mayoría de las economías emergentes adoptó la acumulación de reservas internacionales como una estrategia de auto-seguro frente a la volatilidad proveniente del contexto externo.

Identifica a Argentina como parte de este proceso, y reconoce que esto, en la práctica, permitió a los países emergentes en general, y a la región latinoamericana en particular, amortiguar los efectos de la crisis norteamericana durante 2008-2009.

Olaiz asevera que la fortaleza en materia de reservas internacionales puede determinarse –entre otras cosas- en función de su capacidad de cobertura de las importaciones, de los pagos de la deuda pública en dólares, y en relación a la volatilidad de las exportaciones. En todos los casos, a medida que se incrementan estos indicadores, mayor el "seguro" requerido en términos de reservas.

Pero también evalúa las reservas en relación con la cantidad de pesos que hay en la economía, para contar con un indicio del poder de fuego que tendría el Banco Central frente a una posible corrida contra la moneda doméstica.

Subraya que en Argentina esta comparación tiene una relevancia particular, dados los elevados niveles de inflación existentes, y teniendo en cuenta que la actividad se mantiene débil desde hace ya más de un año, lo que hace pensar que el ritmo de avance de los precios está actualmente más asociado a un exceso de oferta de pesos que un exceso de demanda de bienes.

En función de este análisis, toma cuatro indicadores para evaluar la conveniencia de los niveles actuales de reservas internacionales:

*Las importaciones

*La deuda pública en moneda extranjera

*La volatilidad de las exportaciones

*La cantidad de pesos que hay en la economía (captada a través de los distintos agregados monetarios)

Respecto del primero, dice que la cobertura de las importaciones mediante las reservas ha mostrado un deterioro sostenido desde fines de 2009, hasta tocar en abril pasado un mínimo de 6,8 meses de cobertura, valor que no se alcanzaba desde marzo de 1995 (cuando se ubicó en 6,4), período en el cual la economía se vio afectada por la crisis del Tequila.

En este sentido, refresca que históricamente los mínimos de la serie terminaron siempre en un episodio traumático, lo que permitió recuperar la relación por el ajuste en materia de importaciones. Y en este sentido, enciende una luz de alarma por los niveles actuales de reservas.

Con este nivel –manifiesta- no parece técnicamente adecuado hablar de “reservas excedentesâ€, o sea aquellas definidas por el Banco Central como las disponibles para cubrir las necesidades financieras del Tesoro en moneda extranjera (a través del Fondo de Desendeudamiento).

Sin embargo, al compararlas con la volatilidad de las exportaciones, su nivel parece mucho más adecuado, ubicándose por encima del promedio de las últimas dos décadas.

Adjudica este hecho a una caída en la volatilidad de las exportaciones durante los últimos años, fenómeno explicado principalmente por la continua suba en el precio de los commodities.

Un resultado similar también arroja el nivel relativo de reservas internacionales frente al stock de deuda en moneda extranjera. Actualmente, las reservas del BCRA alcanzan un 42% del stock de deuda en moneda extranjera, lo cual representa prácticamente el doble del nivel que regía a principios de la década pasada.

Mientras que si se las compara con los servicios mensuales de capital e intereses en divisas, los niveles actuales permitirían cubrir aproximadamente un año y medio, concluye.