Partiendo de un escenario marcado por la ruptura de la moneda y del crédito, el gobierno inició su programa económico con un objetivo central: consolidar las cuentas públicas y cortar el financiamiento monetario del déficit. Pero la estrategia no alcanzó para desactivar la dominancia fiscal. La magnitud de la deuda heredada del Banco Central y del Tesoro sigue condicionando la estabilidad.
“Pasar la deuda del BCRA al Tesoro no sirve si no se desploma el riesgo país y el Tesoro no puede armar un programa financiero para refinanciar vencimientos”, explicó Dal Poggetto en el informe mensual de IAE
El “punto Anker” como motor inicial
La primera etapa tuvo un punto de inflexión positivo: la limpieza de los pasivos remunerados del Banco Central permitió al Tesoro volcar pesos al mercado y pagar parte de los intereses de su deuda en moneda local. “Lo que el equipo económico llamó el ‘punto Anker’ fue lo que financió la fuerte expansión del crédito al sector privado cuando el Banco Central dejó de comprar dólares”, sostuvo la economista.
Esa dinámica evitó que la deuda en pesos creciera en términos de dólares, pero el alivio fue transitorio. El riesgo país se estabilizó en niveles elevados —722 puntos básicos— y el financiamiento externo siguió vedado.
La salida parcial del cepo y sus derivaciones
En abril, la eliminación del cepo para personas físicas en el marco del acuerdo con el FMI complicó la estrategia. Aunque las empresas mantuvieron restricciones, la economía comenzó a operar sin brecha cambiaria gracias al arbitraje entre el dólar oficial y el contado con liquidación.
Ese proceso se financió con una Formación de Activos Externos de 9.600 millones de dólares hasta junio, de los cuales solo un 18% permaneció en el sistema financiero. “Sin cepo, la válvula de ajuste dejó de ser la brecha cambiaria y pasó a ser el dólar oficial”, indicó Dal Poggetto.
Del desarme de las Lefis al endurecimiento monetario
El 9 de junio, el gobierno anunció el desarme de las Lefis, los instrumentos de liquidez de los bancos. La medida, implementada en julio, sumó volatilidad y forzó una suba de tasas. El Tesoro absorbió vencimientos de corto plazo y los pesos liberados terminaron en encajes.
“El gobierno ya no festeja el punto Anker: ahora sube encajes buscando evitar que queden pesos libres que puedan ir al dólar”, advirtió la economista. La Base Monetaria trepó a 48 billones de pesos, con encajes por 23 billones, cuando antes del desarme era de 33,1 billones y los encajes alcanzaban 9,4 billones.
El ajuste equivalió a un 8% de los depósitos y duplicó en pocos días las tasas interbancarias, generando una fuerte volatilidad. Según Dal Poggetto, el efecto se observa en tres frentes: mayor costo de intereses para el Tesoro, freno abrupto del crédito y dificultades para sostener el ajuste deflacionario.
Un déjà vu con 2018
La dinámica recuerda al segundo acuerdo con el FMI, firmado en 2018. Entonces se impuso la fórmula “déficit cero, crecimiento cero de la base monetaria” en un contexto de fuerte salida de capitales. Hoy, la diferencia es que el gobierno exhibe un superávit fiscal primario de 1,6% del PIB, frente a un déficit de 2,3% en aquel año.
Pero la apuesta sigue siendo la misma: la reapertura de la cuenta capital tras las elecciones. “El programa económico va a requerir un nuevo reseteo con un equilibrio dólar-tasa de interés que no termine por reventar la actividad”, alertó Dal Poggetto.
Expectativas y arrastre estadístico
El nivel de actividad dejó de crecer en febrero y mostró caídas en marzo y junio, con una breve recuperación en abril. En julio, el endurecimiento monetario acentuó la tendencia contractiva.
El arrastre estadístico proyecta que 2025 cerrará con un crecimiento más cercano al 4% que al 5,5% estimado a comienzos de año. Para 2026, el resultado dependerá de la capacidad de corregir desequilibrios y anclar expectativas después de las elecciones del 7 de septiembre en la provincia de Buenos Aires y del 26 de octubre a nivel nacional.
