Con las elecciones presidenciales en el horizonte inmediato, la economía se ha reconfigurado en torno a dos objetivos políticos precisos: mantener la estabilidad cambiaria dentro de un rango entre $1.100 y $1.200 por dólar, y sostener una inflación mensual que no supere el 2%. El gobierno juega su destino en ese estrecho corredor de expectativas.
Para lograr este doble objetivo, se ha diseñado una arquitectura financiera y cambiaria que Maynard denomina “modelo cambiario populista libertario”. La paradoja no es menor: mientras el discurso oficial enfatiza la ortodoxia, la práctica combina atraso cambiario, apertura comercial desregulada y financiamiento externo creciente. Una combinación que ya ha mostrado su fragilidad.
El esquema se sostiene sobre tres pilares transitorios:
1. Adelanto de exportaciones agropecuarias, incentivado por la estabilidad cambiaria y la rebaja de retenciones. Pero ese oxígeno se agotó en junio, cuando se registró la tercera mayor liquidación mensual de dólares del agro en 25 años. Lo que sigue es un páramo de divisas hasta la próxima cosecha.
2. Desacumulación de reservas a través del FMI, en un esquema acordado con el Tesoro de EE.UU. El problema, según Maynard, es que las Reservas Netas del BCRA son negativas en USD 13.700 millones y, sumada la deuda con importadores, el “patrimonio neto en dólares cash” ronda los -USD 30.000 millones.
3. Emisión de deuda en pesos captada en dólares, vía Bontes 2030. El Tesoro ha colocado estos instrumentos por más de USD 1.000 millones mensuales. El incentivo clave: la ilusión de un tipo de cambio estable, que garantiza ganancias en pesos ajustadas por inflación sin riesgo cambiario aparente.
Este esquema atrajo entre abril y junio una avalancha de capitales especulativos. Maynard lo describe con una fórmula conocida: “Un tipo de cambio esperado estable (devaluación cero) + tasa de interés en pesos del 30% = la mejor relación riesgo-retorno del mundo en dólares”. Argentina, por unos meses, volvió a ser el paraíso del carry trade.
Pero toda bicicleta tiene freno. El 30 de junio, JP Morgan emitió una recomendación a sus clientes: desarmar posiciones y “tomar un respiro”. ¿El motivo? El BCRA incumplió el acuerdo con el FMI al no comprar dólares dentro de las bandas de flotación, debilitando la acumulación de reservas. Esa señal –explica Maynard– implica que el principal jugador del mercado ve riesgo cambiario en el corto plazo y sugiere reingresar más adelante, cuando el tipo de cambio y los bonos estén “más baratos”.
La comparación con 2018 es inevitable. Aquel año, el mismo JP Morgan recomendó vender Lebacs. Lo que siguió fue una corrida de tres semanas que duplicó el tipo de cambio. La diferencia ahora es de escala: en 2018 los fondos extranjeros habían ingresado USD 25.000 millones en dos años; en 2025 apenas USD 2.000 millones en dos meses. Pero la lógica de los mercados se repite: cuando el gran jugador sale, los demás lo siguen.
Maynard detalla dos posibles escenarios para el trimestre crítico agosto-octubre:
– Escenario optimista: el mercado sigue comprando bonos en pesos, aunque exija tasas más altas. El gobierno sobrevive hasta las elecciones con un tipo de cambio cercano al techo de la banda ($1.300–$1.400) y una inflación del 2-3% mensual.
– Escenario pesimista: el riesgo país escala, el crédito se raciona (según la lógica de Stiglitz) y el mercado deja de prestarle al Tesoro, sin importar la tasa. En ese caso, la presión sobre el tipo de cambio sería inmediata, con salto devaluatorio y rebrote inflacionario.
El informe también especula con medidas de emergencia para obtener dólares: privatizaciones, nuevo swap con China, endeudamiento de provincias o empresas, o ayuda adicional del Tesoro estadounidense. Pero el margen es limitado y el tiempo escaso.
La advertencia final de Maynard es tan política como económica: el gobierno ha subordinado toda su estrategia a una fecha. No hay plan de mediano plazo. No hay horizonte posterior. “La economía ha sido electoralizada hasta la médula –señala el informe–. Y, como enseñó Templeton, las cuatro palabras más caras de la historia son: ‘esta vez será diferente’”.
