Según la revista de FIEL, “El rey está cada vez más desnudo”

Situados, arbitrariamente, a finales del año pasado, se podía percibir que el PIB había iniciado un proceso de contracción suave (la punta del año terminó 1.4% por debajo del promedio), la inflación había bajado al 5% mensual en noviembre y diciembre y se habían cumplido las metas acordadas con el FMI. Sin embargo, analizando la situación en mayor detalle, se vislumbraban varios desafíos: los adelantos de liquidación de exportaciones por los programas Soja 1 y Soja 2 habían permitido cumplir las metas de reservas y fiscal del año pasado, pero complicaban las de 2023, por el adelanto en sí y porque, además, había que seguir avanzando (acumular US$ 5000 millones de reservas y bajar el déficit primario en medio punto del PIB).
A su vez, el impacto de la sequía en la macro, previsto en aquel momento, eventualmente, se compensaría con mayor financiamiento de organismos bilaterales y multilaterales y demorando todavía más los pagos de importaciones.
A comienzos de este año, los problemas se agravaron. La sequía reduciría la cosecha en alrededor de 47 millones de toneladas, lo que impactaría negativamente en las exportaciones en US$ 10.000 millones adicionales respecto de lo esperado a finales de 2022. Además, el déficit fiscal del primer bimestre del año explotó como consecuencia de una caída en los ingresos de 6% en términos reales y un aumento del gasto de caja de 1% real interanual. En ese contexto, a comienzos de marzo, el gobierno lanzó un canje de deuda que resultó algo peor a lo esperado en cantidades, pero, sobre todo, en el costo de financiamiento implícito del orden de 10% real.
Y eso todavía dejaba vencimientos con el sector privado de alrededor del equivalente a US$ 25.000 millones. En estas circunstancias, se decide forzar a los organismos públicos a desprenderse de títulos dolarizados para que puedan comprar bonos en pesos emitidos por el Tesoro.
Hay algunos interrogantes en este nuevo canje. Si los pesos que se necesitan para comprar los bonos de las agencias públicas los provee el sector privado y éste los tenía en depósitos, la operación resultará en una reducción de Leliqs o Pases netos, que es similar a financiar al Tesoro con emisión.
Por otra parte, la operación en sí misma no tendría un efecto relevante para contener la brecha cambiaria porque, para eso, se necesita ofrecer en el mercado divisas y no bonos. En cualquier caso, la decisión puede revelar al público en general que el rey está más desnudo de lo que pensaban algunos. Ante un shock externo de proporciones como el que ha infligido el clima, los países tratan de moderar su impacto en la economía recurriendo a algún ahorro (reservas del BCRA) o a financiamiento internacional.
En la Argentina, las reservas son escasas, en parte por decisiones equivocadas del gobierno: rifar reservas para influir en la brecha cambiaria durante los últimos años y atrasar el tipo de cambio camino a la elección de medio término. Y tampoco se puede acceder al financiamiento del mercado por los errores cometidos en el canje de 2020, seguidos por un plan “platita” que agravó el problema fiscal.
Recuérdese que un canje de deuda es exitoso cuando permite al acreedor volver a acceder a financiamiento, al menos para renovar el capital que vence. Han pasado dos años y medio desde la operación de deuda y nunca hubo una chance cercana a normalizar el acceso al financiamiento. La ventanilla de organismos multilaterales y bilaterales parece casi agotada.
El gobierno quizás pueda negociar con el FMI que no se acumulen reservas este año, pero ello no alcanza para compensar el efecto de una caída adicional en las exportaciones; para eso hace falta lograr préstamos adicionales. Si ello no es posible, las opciones que quedan son malas: devaluar, para tratar de alentar algunas exportaciones y desalentar algunas importaciones, o profundizar la recesión.
El gobierno ha elegido devaluaciones sectoriales (los programas Soja y el Malbec), pero no parece que ello sea suficiente. Por eso, la economía se encamina a una recesión del orden de 3% este año. La inflación del primer bimestre del año sorprendió al gobierno, ya que se volvió a superar el 6% mensual (marzo sería todavía peor).
Para colmo de males, un shock de oferta negativo no sólo es recesivo, sino que también contamina al alza a los precios de algunos productos primarios. En resumen, la combinación de malas noticias y la impericia del gobierno han producido un “combo” de recesión y alta inflación, justo en un año electoral.