Cómo terminará la guerra de las divisas

DOSSIER |

Barack Obama

Seguramente Guido Mantega, ministro de Finanzas de Brasil, no imaginaba su capacidad para bautizar mundialmente un proceso cuando a mediados de septiembre pasado afirmó que había estallado una guerra de divisas.
El éxito no se midió solamente en términos de menciones periodísticas. La expresión se convirtió en lugar común de los máximos dirigentes de la economía y las finanzas globales.
La temporada ha sido intensa en materia de reuniones internacionales: la del Fondo Monetario y del Banco Mundial entre el 8 y el 10 de octubre, precedidas y seguidas por muchas otras con todo tipo de siglas. Los países, sus funcionarios y sus técnicos se acusan mutuamente de distorsionar la demanda global recurriendo a “intervenciones monetarias”, controles sobre movimientos de capitales y devaluaciones encubiertas.
Detrás de todos estos ríspidos debates, hay amenazas de medidas más agresivas y acusaciones cruzadas
Si de verdad hay una guerra, se distinguen al menos tres batallas.
La primera y principal es acerca de la renuencia de China a permitir que el yuan se aprecie más rápidamente. Lo que le reclaman Estados Unidos y Europa a Beijing es precisamente la “dinámica dañina” de una moneda subvaluada.
Tim Geithner, el secretario del Tesoro estadounidense recordó que la excesiva acumulación de reservas (el caso chino) empujaba a un escenario con serias distorsiones para la economía global. Poco antes, el Congreso aprobó una ley autorizando aranceles protectores contra países con divisas subvaluadas. El riesgo del enfrentamiento directo entre ambos gigantes quedó planteado.
El segundo conflicto se origina en la política monetaria de los países ricos, desarrollados, que al paso que van tendrán que imprimir moneda para comprar los bonos y títulos de esos mismos Gobiernos. Lo que sin duda generará inflación en el primer mundo, y eventualmente devaluación.
El tercer frente bélico es el que presentan los países emergentes. Para responder a esos erráticos movimientos de capitales han impuesto restricciones, impuestos al ingreso de capitales foráneos y han intervenido en los mercados financieros adquiriendo divisas, antes que dejar flotar sus propias monedas. Brasil, por caso, dobló el impuesto a la compra de deuda interna por parte de actores extranjeros.
Se puede argumentar que por ahora son escaramuzas más que una guerra en regla. Y es cierto, pero no se debe subestimar su potencial de conflicto. Lo que es cierto e indudable es que la divergencia de políticas económicas en todo el planeta y el modesto crecimiento económico esperado en las grandes economías permiten suponer que el conflicto y el riesgo de guerra abierta durará por varios años.
Entre tanto, estos son los principales incidentes de esta guerra en marcha.

Todos contra China

Estados Unidos ganará la guerra de las divisas

Sin dudas “hay roces entre una moneda supuestamente fuerte e inflexible, el yuan chino, y una considerada débil, el dólar. Pero el problema real es otro: cómo gerenciar un ajuste económico general”. Eso piensan expertos anglosajones. Pero Washington “acabará ganando porque –sostiene Martin Wolf– tiene una munición infinita, el dólar. No existen límites a su emisión”.

El francés Olivier Blanchard, asesor técnico del Fondo Monetario Internacional, se vincula a John Lipsky, segundo de Dominique Strauss-Kahn. En un trabajo destinado a la futura cumbre del Grupo de los 20, el primero señala: “Debemos concentrarnos en una recuperación sostenible. No será fácil y exige dos acciones. Una, interna, es volver a apoyarnos en la demanda privada de las economías centrales. Otra, derivada, es promover las exportaciones de ese mismo grupo y las importaciones del bloque emergente, empezando por China”.
Blanchard mismo teme que ambas metas estén tomando demasiado tiempo. Exactamente lo mismo afirma Martin Wolf en Financial Times. Pero el analista tiene en cuenta dos dimensiones. “Primera, los países avanzados, gastadores y adictos al déficit deben desapalancar sus sectores privados y marchar hacia una nueva normalidad. Segunda, las paridades cambiarias reales de economías con sólidas posiciones externas, oportunidades de inversión o ambas cosas deben reapreciar sus monedas expandiendo su demanda interna para compensar la consiguiente baja de exportaciones”.
En realidad, Blanchard, Lipsky y Wolf quieren que China revalúe el yuan y exporte menos a Estados Unidos, mientras –con un dólar más barato– éste frene importaciones provenientes del gigante asiático. Dicho de otro modo, mover las piezas en la guerra a favor de una victoria estadounidense.
Por ello, “las políticas monetarias agresivas, por parte de países emisores de deuda, son elementos claves en ambos procesos. Así, el pánico de ciertos mercados ante las escaramuzas cambiarias y las presiones contra el dólar reflejan los efectos desiguales de las propias políticas estadounidenses”.
Wolf es más obvio que Blanchard: “Existe una tozuda resistencia a aceptar ajustes. Para decirlo crudamente, EE.UU. quiere inflar al resto del mundo y éste, o el bloque emergente con China a la cabeza, quiere desinflar a EE.UU.”.
Pero Washington “acabará ganando porque –sostiene el columnista– tiene una munición infinita, el dólar. No existen límites a su emisión. Sólo hace falta negociar mecanismos para la rendición del mundo”. Por supuesto, China tiene otra visión del juego. En todo caso, el dólar no es hoy más poderoso que el oro durante siglos o la libra entre 1785 y 1914.

Motivos de fondo

¿Qué hay tras la disputa entre China-EE.UU.?

Ante perspectivas de una guerra monetaria mundial sin desenlace a la vista, Occidente acusa a China de intervenir para mantener el yuan más bajo de lo normal. En Estados Unidos, sostienen que ello atenta contra sus exportaciones y fomenta desempleo.

Wen Jiabao

Pero “las controversias van más allá y hacen a políticas y actitudes que remiten a décadas”, señalaban dos expertos de Wharton, Franklin Allen y Mauro Guillén. Se trata, entonces, de un conflicto arduo de resolver. En lo tocante a China, por ejemplo, “existe manipulación de paridades, pero –apunta el primero– este tipo de prácticas ha sido común a muchos países en la historia. De hecho, durante la vigencia de los acuerdos de Bretton Woods (1944 a 1971) así procedían todos los países”.
Ahora mismo, como subraya Guillén, “se manipulan al extremo divisas en la Eurozona. En este sentido, no hay gran diferencia entre ambos mecanismos. Mucho menos la hay si se recuerdan las maniobras que condujeron al euro a la categoría de circulante único en 16 países”. Por eso, Allen se resiste a emplear el término “manipulación” y prefiere un viejo tecnicismo, “tasa de cambio fijo”.
Sea como fuere, Knowledge@Wharton señala que “la intención parece ser mantener el yuan débil ante el dólar y se pregunta cuál será el motivo de fondo. “Originalmente –cree Guillén– la razón era la misma que explicaba la Eurozona. Si la idea es exportar, seguramente convendrán los cambios fijos. China vio el recurso como ideal hace ya un tiempo, pero sin la inclusión de enormes superávit en cuenta corriente ni la acumulación desmedida de reservas”.
Pero sobrevino la crisis sistémica de 1997/8, detonada por Malasia, Tailandia, Indonesia, Filipinas, Surcorea y contagiada a Rusia, Turquía, Nigeria, México, la Argentina, etc. China empezó a atesorar activos externos, en particular dólares y letras del tesoro estadounidense. Pero no era la única, pues siguieron Japón –que venía haciéndolo desde 1990–, Surcorea, Taiwán, Singapur y otros.
Las causales del fenómeno eran varias, observaba Allen. “En buena medida, influían las políticas que el Fondo Monetario Internacional imponía o trataba de imponer durante aquella crisis. Uno de sus efectos fue hacerles sospechar a varios países golpeados que, como la entidad estaba dominada por occidentales, el resto de sus socios no recibía trato justo”.
Entre 1998 y la crisis sistémica de 2007/09, que no alcanzó a China, Brasil, India, Rusia ni otros emergentes, la acumulación de reservas duras no se interrumpió. Más aún, Beijing descubrió que esas tenencias le conferían creciente poder político… sobre EE.UU. Por ello, las visitas de autoridades estadounidenses al Celeste Imperio –del presidente Barack Obama al último funcionario– no incluyen alusiones públicas a temas como derechos civiles, censura en Internet ni Tibet: US$ 2.500 billones pesan mucho más que la antigua hegemonía estadounidense.

Tres factores centrales

Algo como una guerra cambiaria no declarada

Hace 25 años, en septiembre de 1985, los Gobiernos de Estados Unidos, Japón, Alemania Federal, Gran Bretaña y Francia se pusieron de acuerdo en Nueva York para depreciar el dólar. Mucho antes, en agosto de 1971, Richard M. Nixon sembraba la semilla portentosa: impuso un gravamen de 10% a las importaciones y terminó con la convertibilidad del oro en dólares.

Angela Merkel

“Hoy –sostiene Martin Wolf de Financial Times– EE.UU. busca algo parecido. Para ello no hostiga a un aliado, Japón, como en 1985, sino que enfila los cañones a China, en vías de convertirse en la segunda superpotencia. Como se ha visto desde 1971, cuando los paquidermos chocan mejor no quedar en el medio”.
A criterio del experto, la guerra actual pone en juego tres factores. Primero, como resultado de la crisis sistémica de 2007/09, las economías centrales padecen una crónica deficiencia de demanda. En ninguna de las seis mayores en ingresos (grupo de los 5 más Italia) el producto bruto interno del segundo trimestre volvió a los valores del primer trimestre de 2008. En otras palabras, quizá la crisis no se haya agotado del todo en 2009: esas economías siguen operando 10% bajo sus tendencias anteriores a 2007. Así lo trasuntan excesos de oferta manifiestos en la exigua inflación en EE.UU. o la deflación real en la Eurozona.
El sexteto espera un crecimiento fogoneado por exportaciones, tanto si sufren déficit de intercambio (EE.UU.) como si tienen superávit (Alemania, Japón). Sin embargo –apunta Wolf–, ello sucedería sólo si las principales economías emergentes enfilan hacia déficit en cuenta corriente.

Nicolás Sarkozy

En segundo lugar, los sectores privados se mueven en esa dirección. Algunos analistas vinculados a grandes bancos anglosajones calculaban en abril que este año los flujos netos de inversión privada a países emergentes sumarían US$ 746.000 millones, cifra que se actualizará en semanas. Por supuesto, el movimiento inverso (economías emergentes a centrales) descontaría US$ 566.000 millones netos. Los superávit corrientes reducirían esa estimación a US$ 535.000 millones. Entretanto, si los ajustes se hacen vía paridades cambiarias, los emergentes mostrarían un rojo financiado por influjos de capital privado desde países ricos.
En tercer término, “ese ajuste natural –cree Wolf– continuará trabado por la acumulación de reservas en divisas. Por ejemplo, en el decenio 1999/2008, las reservas oficiales del mundo crecieron de US$ 1,62 a 7,53 billones; vale decir US$ 5,92 billones, esto es 355%”. Esta expansión, podría argüirse, era una forma de reasegurarse tras crisis anteriores. De hecho, así ocurrió entre julio de 2008 y febrero de 2009.
Como afirma la sapiencia convencional a la que subscribe el columnista, “eso se llama mercantilismo y lo practica China, el intervencionista dominante. De ahí que aporte 40% a la acumulación mundial de reservas entre marzo de 2009 y junio de 2010. En aquel punto, sumaba US$ 2,45 billones, 50% de su PBI”. Los ortodoxos interpretan esa cifra como un desorbitado subsidio a las exportaciones.
En un pretérito no demasiado remoto, John Connally –secretario del Tesoro cuando Nixon borró la convertibilidad de un plumazo– fue brutalmente explícito. Les dijo a Japón y a Europa occidental que “desde ahora el dólar será nuestra moneda pero el problema de ustedes”. Justamente lo que sostienen implícitamente los chinos respecto del yuan. Otra guerra de divisas arrecia, aunque no se haya declarado.

Instrumento político

El FMI está contra de una guerra de divisas

“Varios Gobiernos arriesgan otra vez una guerra de divisas, pues tratan de instrumentar paridades, o sea intervenir, para resolver problemas internos”. Así afirmaba el economista Dominique Strauss-Kahn, director gerente del organismo mundial.

Dominique Strauss-Kahn

Sus comentarios preanunciaron una caída del yen, como resultado de que el Banco del Japón (central) optara por flexibilizar cualitativamente su moneda. En otras palabras, el dólar cedió de ¥ 90 a 83 por dólar en escaso tiempo, pues Tokio redujo su tasa rectora –de por sí exigua– antes de proponer crear un fondo para comprar títulos del gobierno y otros activos.
“Comienza a remontar vuelo nuevamente la idea de que la moneda puede emplearse como instrumento de política”, sostuvo este martes el FMI. “Traducido a la realidad, ello constituiría un serio peligro para la recuperación occidental. A largo plazo, este tipo de planteos tendrá efectos de largo plazo tan negativos como perjudiciales”.
Por cierto, el dólar descendió a sólo ¥ 82,95, tras el anuncio del Banco de Japón. De inmediato, bonos, acciones, oro (un récord nominal de US$ 1.340) y productos primarios –crudos a US$ 81,90– subieron en todos los mercados. Operadores y especuladores esperan que otros emisores relevantes ahora se monten en una ola de flexibilización cuantitativa.
Durante las últimas semanas, varias economías de primera línea han estado adoptando medidas para frenar las tendencias alcistas de sus monedas. Japón mismo intervino los cambios vendiendo yen por vez primera en seis años. Brasil amenazó con seguir haciendo lo mismo con el real, que ya ha disminuido de R 1,75 a 1,67 por dólar, luego de que ese país doblase el gravamen sobre compras de títulos locales por parte de extranjeros.

Interrogantes clave

El liderazgo financiero de EE.UU. en discusión

Un enfoque occidental es que lo que hace China es proteccionismo, pues un yuan
bajo implica subsidiar exportaciones y sustituir importaciones, clásico instrumento keynesiano aplicado en la posguerra por algunas economías centrales y buena parte del entonces “tercer mundo”.

El inglés Martín Wolf, el estadounidense John Miller y el italiano Sergio Romano temían un choque entre el yuan y el dólar en la asamblea semestral FMI-Banco Mundial. Dos de ellos creen que se acentuará el declive de Estados Unidos.
“No se ven otras opciones que una guerra cambiaria protagonizada por Beijing y Washington, con la Eurozona como mera espectadora”, sostiene Wolf en Financial Times. A su juicio, hay cuatro interrogantes claves: ¿manipula China su moneda? Si lo hace ¿importa? ¿Qué podría pedírsele? y, finalmente, ¿pueden otros países modificar esa política sin causar más que daños colaterales?”.
La primera respuesta es fácil: “colocar la mitad del producto bruto interno en reservas (US$ 1,2 billones) constituye una flagrante manipulación”. Además –surge aquí la ortodoxia anglosajona–, esterilizando efectos monetarios, coincide Miller, “el Gobierno chino transgrede los mecanismos de ajuste típico en un sistema de paridad fija”, que ambos analistas remiten a David Hume, filósofo escocés (1711/ 76). Romano, en cambio, menta al economista David Ricardo (1772/1823).
Viene la segunda pregunta: ¿importa? Una respuesta es que se trata de proteccionismo, pues un yuan bajo implica subsidiar exportaciones y sustituir importaciones, clásico instrumento keynesiano aplicado en la posguerra por algunas economías centrales y buena parte del entonces “tercer mundo”. Pero, en ese ciclo macroeconómico tipo Ñikolái Kondrátyev o Josef Schumpeter –hoy citado sólo en los informes de Naciones Unidas–, la potencia dominante (EE.UU.) practicaba el proteccionismo triguero de la ley 480, una de cuyas víctimas fue la Argentina. En el actual ciclo, el predominio pasó a China.
Esto significa, en la óptica anglosajona de Wolf, “distorsionar el intercambio porque Beijing es el máximo exportador mundial”. Nadie parece recordar que los pingües subsidios agrícolas de la Unión Europea, EE.UU. y Japón vienen haciendo lo mismo desde hace décadas. Irónicamente, el francés Pascal Lamy, su autor intelectual, preside la Organización Mundial de Comercio, campeona de una entelequia llamada libre intercambio.
Sigue la tercera incógnita, ¿qué podría pedírsele razonablemente a China? “Un ajuste nominal –afirma Miller– no sería necesario ni suficiente para que tornase el equilibrio económico mundial. Por uno de dos motivos: la inflación modificaría los precios relativos o sería necesario aumentar el gasto interno chino en relación con la producción”. Coincidiendo, Wolf va más lejos y recomienda ese ajuste como punto inicial de “medidas deseables”, o sea monetaristas.
Se llega entonces al problema final: cómo coaccionar a China para que cambie radicalmente de políticas. La idea es tan impracticable que Miller se inclina por “negociar con el resto del grupo de los 20, que se reúne en Seúl durante noviembre”. En realidad, pocos lo creen factible y Wolf apela a extremos; por ejemplo, “una devaluación colectiva del dólar concertada contra Beijing”, como la que aboga esta misma semana Frederick Bergsten en The Economist.
Por encima de tantas disquisiciones a menudo poco sensatas, un fantasma estilo Charles Dickens rondará los encuentros del grupo de los 20. No es económico ni financiero, sino geopolítico: “Occidente debe admitir la declinación de EE.UU. evitando que la crisis evada el ámbito cambiario y se haga sistémica”, señalan Dominique Moïsi –allegado a su tocayo Strauss-Kahn– y Alain Touraine. A su juicio, “vivimos uno de los peores escenarios. El capitalismo parece incapaz de autorregularse, el sindicalismo es débil, no hay derechas sólidas –mientras los ultras prosperan en las democracias centrales– y las izquierdas aspiran sólo a engordar sin contratiempos”.