Capítulo I | Contexto internacional
Las economías que rebotaron con fuerza y más velozmente fueron aquellas con finanzas saludables, capacidad de endeudamiento y/o mercados internos relevantes. El nivel de producción global se contraería en 0,5% durante 2009, aunque esperamos una suba de 3,2% en 2010.
Estados Unidos
Caída y recuperación
Si bien todavía quedan por definir algunos elementos respecto al futuro inmediato de la gran potencia de este continente, datos recientes permiten confirmar que lo peor habría pasado. Es cierto, estamos lejos de lo que podría considerarse un escenario óptimo, pero la coyuntura actual dista muchísimo de aquellos temores de hace 15 meses.
Luego de cuatro trimestres de contracción (–3,8% acumulado), la actividad económica rebotó durante el tercer trimestre de 2009 (3T09) registrando un alza respecto al segundo trimestre de 2009 de 0,6%. El rebote ocurrió antes y con una intensidad mayor a la esperada. Incluso el sector inmobiliario, piedra angular de la crisis, empezó hacia fines del segundo trimestre del año pasado a mostrar mejoras.
De abril a septiembre los precios de los inmuebles subieron 5,6% y se observó un incremento en la cantidad de nuevas construcciones. Luego de tres años consecutivos de caídas, 2010 será un año positivo para el sector con incrementos en cantidades (nuevas viviendas) y precios de 18% y 6%, respectivamente.
Las causas del pronto rebote
A comienzos de 2009 Ben Bernanke era cuestionado por prácticamente todos los sectores de la economía. Pasado lo peor de la crisis, se ha vuelto uno de los personajes más populares del establishment y ya nadie habla de él (lo cual es bueno para un banquero central). Visto retrospectivamente, sus políticas se mostraron acertadas, por lo menos para capear el vendaval inicial, lo que le valió su reelección como chairman de la Reserva Federal en septiembre de 2009.
La intervención de la FED fue rápida y masiva, incorporando elementos ortodoxos y heterodoxos. En términos generales podríamos mencionar las siguientes vías de acción:
• Descenso de la tasa de referencia a 0,25%.
• Compra de activos tóxicos de los bancos.
• Compra de títulos públicos.
Así se evitaron errores pasados. Se buscó mantener a toda costa la liquidez del mercado y disipar dudas respecto a la solvencia bancaria. En el corto plazo la prioridad era mantener en pie el sistema crediticio, pilar de la economía estadounidense. A los culpables se los buscaría después.
De esta manera, los pasivos de la FED se duplicaron desde inicios de 2008 (mayoritariamente encajes bancarios). Esta intervención, por ahora, no dio señales de ser inflacionaria ya que habría respondido a un aumento en la demanda de dólares como reserva de valor.
La política fiscal acompañó a la monetaria y compensó parte de la contracción de la demanda privada. El déficit fiscal de 2009 cerrará en torno a 8,7% del PIB, el mayor valor post Segunda Guerra Mundial. Semejante desfase entre ingresos y gastos fue posible por la posibilidad de un endeudamiento casi ilimitado, sustentado en la confianza de los inversores en los activos de EE.UU. Tal es esta confianza que los bonos del Tesoro fueron el principal refugio durante la tormenta observada entre octubre y marzo, a pesar de ser este país el epicentro de la crisis global. La deuda pública se ubicó por encima de 80% del PIB, gran parte en manos de bancos centrales extranjeros.
Una porción de los 13 puntos adicionales de deuda (como % del PIB) emitidos desde el segundo trimestre de 2008 fueron la contraparte de la política monetaria. La FED daba dinero a los bancos, los bancos devolvían depósitos y esa plata se canalizó hacia títulos del Tesoro. Este no es un dato menor. En cuanto se registre una caída mayor en la aversión al riesgo, los inversores muy probablemente venderán sus títulos, devolviendo dichos fondos al sistema bancario, el cual lo convertiría rápidamente en crédito (efecto crowding-out inverso). Resumiendo, el endeudamiento bajaría 13 puntos del PIB sin un impacto significativo en el nivel de actividad.
La coyuntura actual
Aunque los mercados subieron recientemente como consecuencia de las mejoras en el sector inmobiliario, la industria y las ganancias empresarias, el consumo sigue deprimido. La crisis produjo grandes pérdidas patrimoniales lo que generó un efecto riqueza negativo que llevó a esta variable a niveles de 2007. No se puede ser optimista sin una recuperación del consumo. La inversión (hoy en niveles de 1998) se mueve a la par de la expectativa de crecimiento de la demanda.
La tasa de desempleo alcanzó su máximo en 25 años y se ubica actualmente en torno a 10%. Desde agosto de 2008 se perdieron más de 10 millones de puestos de trabajo y solo en 2009 más de 6 millones. El menor empleo generará efectos de segunda vuelta sobre el consumo y la actividad, lo que obligará al Gobierno a mantener los niveles de gasto dinámicos y las tasas de interés sin cambios durante el primer semestre de 2010. El nivel de endeudamiento familiar es elevado (casi 100% del PIB), con lo cual el ajuste del consumo se deberá realizar a la par de un proceso de desendeudamiento que impactará inevitablemente en la cuenta corriente, la cuál amortiguó (y sigue amortiguando) la caída en la producción.
Perspectivas para 2010
Según datos recientes, creemos que ha aumentado la probabilidad de un escenario en forma de U (rebote y lenta recuperación) con tasas de crecimiento entre 1,6% y 2%. El mercado laboral parece haberse estabilizado y es posible que se observe una mejora a partir del segundo semestre de 2010. Hasta ese entonces la política fiscal y el sector externo (exportaciones-importaciones) seguirán ocupando un rol relevante sustituyendo a la demanda interna. La inercia del gasto llevará el déficit a 9,1% del PIB, aunque cerraría el año con tendencia a la baja.
Lejos del óptimo, el escenario actual es relativamente benigno comparado con las expectativas de un año atrás. El buen manejo monetario llevado a cabo por la Reserva Federal evitó un ajuste crediticio abrupto. Si bien este último todavía debe desarrollarse (el endeudamiento público y privado está en niveles récord), está claro que se llevará a cabo de manera gradual.
La eventual mejora en la demanda durante el segundo semestre del año y la inercia del gasto público probablemente vengan de la mano de una aceleración de la inflación. En este sentido, no descartamos subas de tasas y una lenta apreciación del dólar entrado el segundo semestre de confirmarse el escenario de recuperación lenta y de observarse una suba de tasas.
Europa
Habrá que armarse de paciencia
La política monetaria fuertemente expansiva aplicada por el Banco Central Europeo (BCE) y un incremento considerable del endeudamiento, producto de una mayor demanda global por activos seguros, fue suficiente para evitar la profundización de los conflictos en el seno de la Unión Europea (UE).
Esto permitió a sus miembros financiar significativos aumentos del gasto público, de modo de amortiguar las caídas en el nivel de actividad y aplacando los reclamos por una depreciación del euro.
Luego de un comienzo de año complicado, los datos del segundo trimestre de 2009 mostraron una recuperación cuya velocidad e intensidad no eran esperadas por los analistas. Al igual que en EE.UU., la intervención masiva del BCE y déficits primarios que alcanzaron los seis puntos del PIB se tradujeron en una mejora de la economía por encima de las expectativas del mercado.
El proceso estuvo impulsada por el corazón de la Eurozona, Alemania y Francia, algo que no sorprende teniendo en cuenta la relativa poca magnitud de sus desequilibrios financieros internos. Las supply side reforms llevadas a cabo por las principales economías de Europa parecerían haber dado resultados en términos de flexibilidad, lo que habría reducido el impacto de la crisis en la economía real.
En Alemania el rebote estuvo liderado por el consumo público y privado. Los planes cash for clunkers (básicamente un plan canje, lo cual motorizó la industria automotriz) tuvieron éxito, mientras que los programas de empleo temporario ayudaron a evitar una mayor caída del consumo. Por su parte, Francia mejoró sustentada en su modelo mercado internista y la extensa red de ayuda social que amortiguaron los efectos de la crisis global. El sector externo contribuyó vía crecimiento lento de exportaciones y caída fuerte de importaciones. Los datos del tercer trimestre de 2009 confirmaron la tendencia en ambos países con crecimientos trimestrales de 0,7% y 0,3%, respectivamente.
La realidad exhibida por el núcleo de la UE contrastó fuertemente con el resto de los miembros del bloque, los cuales se hubiesen sentido a gusto con una política monetaria/ cambiaria aún más laxa que la observada. Si bien la emisión fue considerable, la misma no evitó que continúe el proceso de apreciación del euro a escala global.
En España el desempleo alcanzó 19,3%. El complicado presente laboral, en conjunto con la explosión de su burbuja inmobiliaria local, provocó una fortísima contracción de la demanda interna (consumo e inversión). Algo muy similar está ocurriendo en Irlanda, cuyo desempleo alcanza 12,8%. Ambas economías continuaron mostrando registros negativos durante el tercer trimestre del año pasado.
En el caso de Italia, a su histórica falta de dinamismo se le agregó la crisis global. Si bien su conservadurismo financiero en el ámbito privado evitó un impacto mayor, esta misma característica le pondrá límites al rebote en el nivel de actividad, más teniendo en cuenta que no existe en el sector público mucho margen de endeudamiento al mostrar una relación deuda/PIB de 113%. A pesar de esto último, el nivel de actividad rebotó en el tercer trimestre (+0,6% trimestral), aunque por las causas antes descriptas esperamos que esta tasa disminuya su crecimiento gradualmente.
De los seis países que al mes de noviembre todavía registraban tasas de desempleo de dos dígitos, cuatro son de Europa oriental. Letonia 20,9%, Lituania 13,8%, Estonia 15,2%, Hungría 10,3%, Eslovaquia 12,2%. De estos, los tres primeros registraron durante los últimos trimestres caídas interanuales superiores a 10%, aunque los datos más recientes se mostraron mixtos con algunos signos de reactivación.
Datos recientes y perspectivas 2010
Durante el tercer trimestre de 2009, la zona euro registró su primera tasa trimestral positiva (+0,4%) después de cinco trimestres negativos. Esto último no evitará que 2009 sea un año muy negativo, con una caída de entre 4% y 4,2%. El desempleo laboral, aunque parece haberse estabilizado, continúa todavía en niveles elevados. Esto último operará en detrimento del crecimiento durante 2010, aunque el impacto negativo de la demanda interna será compensado en parte con una mejora sustantiva del sector externo.
Con realidades diversas, Europa mostraría un crecimiento magro en 2010 (entre 1% y 1,5% anual). La más rápida recuperación de EE.UU. probablemente opere a favor de una depreciación del euro hacia fines de 2010. Esto mejoraría el perfil crediticio de estos países (con ratios deuda/PIB en torno a 70%) y estimularía aún más el sector externo. Esto último vendrá de la mano de una evolución gradual del mercado laboral y una mejora marginal de las perspectivas para 2011.
Asia emergente
El tractor global
Aunque la performance no bastó para sostener la evolución del PIB global, es innegable su rol contracíclico en el marco de una producción mundial en retroceso. Sostenidos por los países de esta región, sobre todo China, los precios de los commodities se estabilizaron en valores muy por encima del promedio histórico y solo 20% por debajo de los máximos de 2008.
Luego de dos trimestres de contracción en el nivel de actividad, las cuatro economías más grandes de este bloque recuperaron dinamismo durante el segundo trimestre de 2009. Esta recuperación se sustentó en tres elementos:
Recuperación de exportaciones. La caída en este rubro hacia fines de 2008 estuvo explicada por los inconvenientes que generó la crisis financiera en la cadena de pagos global. Con la normalización reciente, se retomó gradualmente el flujo de bienes y servicios aunque a menores niveles.
Política económica fuertemente expansiva. Las apreciaciones que registraron las monedas de la región respecto al dólar hasta mediados de 2008, sumadas a una política fiscal conservadora, dieron espacio suficiente para aplicar una política fiscal y monetaria (cambiaria) expansiva.
Escaso apalancamiento del sector privado en general. La inexistencia de desequilibrios en el sector privado evitó una caída de magnitud en la inversión y el consumo.
Asia emergente se encontraba, previa a la crisis, en medio de un proceso de rebalanceo de escala global. En resumidas cuentas, mutando de un modelo volcado al comercio exterior a otro que encontrase mayor sustento en el consumo local o, en todo caso, en el comercio intrabloque. Ello explicó la apreciación de las monedas, en algunos casos de manera gradual y ordenada (China) y en otros en función de los movimientos de capitales.
Este fenómeno se encuentra actualmente en un impasse. Las autoridades asiáticas no quieren poner en juego el reciente rebote mediante una apreciación cambiaria que traslade al seno de su economía los ajustes producidos en las economías avanzadas. Las exportaciones se encuentran aún 20% por debajo de los máximos previos y los saldos comerciales han caído en torno a 20%.
Perspectivas 2010
El crecimiento de Asia emergente en 2009 cerrará en torno a 7%, con China e India creciendo 8,2% y 6,8%, respectivamente. 2010 será nuevamente un año de crecimiento global, con el mismo se volvería a dinamizar el comercio global, con lo cual esperamos un incremento en las exportaciones del bloque. Este fenómeno probablemente vendrá acompañado de un retorno al camino que lleve a estas economías a un modelo mercado internista, aunque la apreciación de las monedas sería mucho más gradual que en el período anterior de producirse un incremento de tasas en EE.UU.
Brasil
¿Es el modelo a seguir?
El rebote de esta economía fue veloz y mucho más intenso que lo esperado. Luego de dos trimestres de contracción, el nivel de actividad creció a un ritmo de 5% anual de la mano del consumo privado y cerraría el año con la menor caída en la zona. El éxito del modelo brasileño es una buena noticia para una región en busca de un derrotero político y económico autóctono.
Brasil tuvo un comienzo de año difícil. Durante los últimos ocho años la economía más grande de Sudamérica se adentró de lleno en un proceso de ampliación del mercado bancario y de capitales con el objeto de ampliar su frontera de posibilidades de producción. Este fenómeno se sustentó sobre la base de un Estado creíble, con políticas consistentes y sostenibles en el tiempo. Brasil se había convertido en una economía “apalancada”.
Fue esta característica la que puso en aprietos a Brasil apenas comenzada la crisis. El Bovespa perdió más de 50% de su valor y los bancos enfrentaron una crisis de liquidez aguda que impactó en el crédito de corto plazo. Paralelamente, el temor a una contracción del comercio global, a la par de sombrías perspectivas en torno al mercado laboral, generó una erosión en los índices de confianza que se reflejó de inmediato en una liquidación de stocks y caída abrupta de la inversión.
El tiempo mostró la solidez intrínseca de la economía brasileña y la muñeca de sus autoridades en el manejo de la política económica y las expectativas. Las políticas monetaria y fiscal expansivas amortiguaron el repliegue del sector privado, produciendo la reversión en los indicadores de confianza.
Si bien se produjo un ajuste necesario en el ritmo de la inversión, que debe adaptarse a un mundo que crecerá 1 punto menos respecto del promedio de la última década (4%), el consumo privado mostró una fortaleza inédita y cerraría 2009 con un crecimiento de 4% anual. Cuatro elementos explican la evolución sólida de esta variable:
Mejora de los indicadores laborales hacia fines del segundo trimestre de 2009.
Desaceleración de la inflación (desde niveles en torno a 7% hasta el actual 4,3%) de la mano de la caída del precio de los insumos a escala global.
Mejora en la confianza de los consumidores, consecuencia de los dos ítems anteriores.
Fuerte caída del spread bancario en el mercado de personas físicas.
La evolución de la industria se hizo eco de esta coyuntura, con un rebote significativo en la producción de bienes de consumo durables, impulsado por el sector automotriz principalmente, y el sostenimiento de la demanda de bienes no durables. A la par de estos dos bloques, se recuperó la producción de bienes intermedios (industria siderúrgica y autopartes, principalmente).
Como si nada hubiese pasado, esta coyuntura vino acompañada de una reversión contundente de los flujos financieros. Entre marzo y diciembre ingresaron a Brasil más de US$ 60.000 millones, de los cuales casi la mitad fueron a inversión directa. El resto tuvo como destino inversiones de cartera. La expansión monetaria a escala global comenzó a volcarse a la compra de activos de renta variable, fruto de la menor percepción de riesgos sistémicos, aumentando la demanda de activos más riesgosos, entre ellos el Bovespa cuyo valor ya está casi en los niveles previos a la crisis.
Este último fenómeno está poniendo en aprietos al Banco Central de Brasil. El real registró entre 2003 y 2008 una fuerte apreciación, fruto de un ciclo económico expansivo sustentado gran parte en un mayor apalancamiento de su economía. Esto se tradujo en una contracción de su cuenta corriente hasta alcanzar, en 2008, valores negativos. De la mano de la crisis global, se esperaba un gradual cambio de paradigma (TCN más depreciado, mejora de la cuenta corriente y cuentas financieras más modestas).
Aparentemente, el intenso rebote en el nivel de actividad y la consecuente entrada de capitales también sorprendieron a las autoridades económicas brasileñas, las cuales expresaron su preocupación por la fortaleza del real, la cual está explicada principalmente por el ingreso de capitales especulativos y que podría impactar negativamente en el nivel de actividad. Dicha preocupación se materializó recientemente en la creación de un impuesto de 2% a la entrada de capitales destinados a activos de renta fija y variable.
Datos recientes y perspectivas 2010
El PIB cerraría el año con una contracción leve (–0,4% anual), aunque dejaría un arrastre estadístico importante de cara a 2010 (+2,5 puntos porcentuales). A la dinámica del consumo privado se le agregó recientemente un rebote intenso en la inversión (+6,5% trimestral durante el tercer trimestre). Si bien esta última mostrará una retracción de casi 10% anual, esperamos que durante 2010 recupere el terreno perdido con un crecimiento en torno a 17%. Esto vendrá de la mano de una fuerte recuperación de la industria que crecería 12%, luego de caer 7% en 2009.
La mejora de las expectativas globales a la par de la recuperación esperada del PIB asegura un 2010 con alta generación de empleo, lo cual continuará favoreciendo el consumo local. Nuestro escenario base contempla una tasa de desempleo que, promedio, se ubicará alrededor de 7% (una creación implícita de 500.000 empleos).
Los interrogantes se sitúan alrededor de tres variables:
Frente fiscal. 2009 registró un deterioro importante de las cuentas públicas, las que venían mostrando una tendencia clara al equilibrio. Esta fue una respuesta lógica frente al debilitamiento de la demanda privada en el último año. El Gobierno pudo realizarlo sin impacto significativo en la tasa de interés y en el nivel de precios, consecuencia de una política fiscal prudente y estable durante la última década. El desafío del Gobierno es lograr retomar el sendero previo durante 2010. En este sentido, estimamos que el sector público se irá alejando gradualmente del mercado, a la par del avance de la demanda privada (local y externa).
Precios. La inflación, la cual preocupaba a las autoridades brasileñas hacia fines de 2008, cedió durante el último año. De todos modos, detrás de dicha evolución de los precios persiste la cautela. La desaceleración del IPCA durante el último año obedeció principalmente a la contracción del precio de los insumos primarios y, en consecuencia, de los precios mayoristas (léase, factores externos). La evolución de los precios de los bienes no comerciables y la inflación “núcleo” todavía muestran signos de cierto recalentamiento, lo que podría implicar que la demanda agregada se encuentra en un nivel que no es neutral a la inflación.
Tipo de cambio nominal. Persisten dudas respecto al nivel de esta variable. Los activos asociados a la evolución del llamado grupo BRIC, mostraron incrementos que fueron desde principio de año entre 50% y 150%. Estimamos que este contexto, para nosotros de excesiva confianza, podría revertirse a principios de 2010. Teniendo en cuenta esto último y la preocupación de las autoridades brasileñas para con la evolución reciente del TCN, no descartamos una gradual depreciación del real durante los próximos 12 meses que podría oscilar entre 5% y 10%.
Al margen de estos datos cuantitativos, Brasil continúa mejorando de manera notable sus indicadores sociales. Desde 2002 han salido de la pobreza 22 millones de personas y de la indigencia 11 millones, ubicándose estos guarismos en 20,6% y 6,5% de la población.
Posible apreciación del dólar
Firme recuperación económica global
Luego de haber estado al borde del abismo, la economía mundial comenzó un proceso de recuperación a partir del segundo semestre de 2009, y es de esperar que perdure en el tiempo. La propia economía de EE.UU. parece haber reforzado el proceso iniciado durante el tercer trimestre. Los recientes números de empleo entregan una señal alentadora.
Por Fernando R. Marengo (*)
A partir del año 2003, el mundo vivió uno de los ciclos de bonanza más favorable desde la década de 1970. Estuvo asociado con una fuerte expansión de la economía de Estados Unidos, la cual se caracterizó por una importante expansión del gasto nominal. El principal factor explicativo de este proceso en fue la sensación de mayor riqueza asociado al incremento del valor de los activos, principalmente en el precio de las viviendas, de las familias y ONG (tenedores finales de la riqueza en una economía). Algo similar ocurría en Reino Unido, España e Italia.
El “ajuste” del gasto en Estados Unidos, como así también en estos países, era inevitable ya que, al agotarse la capacidad ociosa disponible, el elevado nivel de gasto generaba presiones inflacionarias y desequilibrios externos. Estados Unidos se había transformado en un “comprador de última instancia” de todo producto que se ofrecía en el mundo.
Sin embargo, este inevitable proceso de ajuste derivó en lo que pudo ser la mayor crisis de la historia económica moderna. La política de incremento de tasas de la Reserva Federal, con el objetivo de reducir la expansión del gasto agregado, impactó en el mercado inmobiliario, lo cual, sumado a la estructura del financiamiento hipotecario con cuotas crecientes desembocó en la denominada “crisis subprime”.
Esta crisis no tardó mucho en expandirse a los otros segmentos crediticios como así también a lo largo del sistema financiero, tanto en Estados Unidos como en otras regiones del mundo.
La explosión de la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos y su impacto sobre la situación patrimonial de las entidades financieras amenazó la estabilidad del sistema financiero local e internacional. El colapso de Lehman Brothers y los posteriores rumores de nacionalización de Citibank profundizaron los temores. En este contexto, se produjo un colapso en la demanda, provocando una contracción que excedió ampliamente el nivel de ajuste necesario para adecuar la economía a un ritmo de expansión sustentable.
Fin de la caída libre
A pesar del sombrío panorama, a comienzos del año 2009 ya existían algunos indicios que fortalecían la esperanza de que el final de la “caída libre” estuviera cerca. Los principales países del mundo lograron –finalmente– coordinar sus políticas financieras y económicas. Las autoridades económicas (principalmente en Estados Unidos pero también en diversos países del mundo) pusieron en marcha un arsenal de medidas de impulso económico. Las herramientas incluyeron la reducción de la tasa de interés a niveles excepcionalmente bajos, la adquisición de activos de las entidades financieras, la recompra de hipotecas, la realización de aportes de capital al sistema financiero, la ejecución de planes de obras públicas, entre otras.
La acción fuerte y coordinada de los Gobiernos logró finalmente poner piso al deterioro de las expectativas. La evolución de los mercados financieros dio las primeras señales de estabilización de la economía. Los precios de las materias primas y de los activos financieros detuvieron su caída y comenzaron a recuperarse.
En la segunda mitad del año 2009, la economía mundial comenzó a dar señales de que la peor etapa de la crisis había sido superada. El ritmo de contracción de la actividad económica en las principales economías del mundo comenzó a desacelerarse y numerosos países alcanzaron tasas de crecimiento positivo durante el tercer trimestre de ese año.
Incluso el empleo (variable que siempre suele moverse con cierto rezago respecto de la evolución de la actividad económica) también exhibió una mejora respecto de la fuerte contracción experimentada en los primeros meses del año anterior.
La recuperación de la economía internacional y la mejora de las expectativas se reflejaron en importantes aumentos de los valores bursátiles. El índice MSCI Mundial, que pondera diversos índices bursátiles alrededor del mundo, acumuló un alza superior a 70% respecto de su nivel mínimo alcanzado a principios de marzo de 2009. La recuperación estuvo impulsada por los países emergentes, que mostraron un aumento promedio superior a 115%.
Recuperación de productos básicos
Los precios de las materias primas lograron estabilizarse luego de las fuertes fluctuaciones experimentadas a lo largo del año 2008. El precio del barril de petróleo se ubica en torno a US$ 80, comparado con US$ 40 que cotizaba a fines del año 2008. El precio de la soja y sus subproductos aumentaron aproximadamente 20% respecto del nivel de diciembre de 2008. En todos los casos, los precios de las materias primas se ubican claramente por debajo de los valores de “burbuja” alcanzados a mediados del año 2008.
A pesar de la estabilización de las principales económicas aún persiste entre los analistas un clima de elevada incertidumbre. Entre los diversos interrogantes planteados, los más recurrentes suelen referirse a la sustentabilidad de la recuperación económica mundial, a las estrategias de salida de los programas de impulso, y a la estabilidad del dólar y títulos de deuda pública estadounidense.
Es de esperar que la recuperación de la economía global continúe durante el presente año. En el cuarto trimestre de 2009 la economía de Estados Unidos parece haber reforzado la recuperación iniciada durante el tercer trimestre. Los recientes números de empleo entregan una señal alentadora.
La necesidad de financiamiento del sector público estadounidense y la finalización de los programas de la Reserva Federal conducirán, si los inversores continúan llevando parte de sus colocaciones a otros países, a un inevitable aumento en la tasa de interés de Estados Unidos, que debería ayudar a la recuperación del dólar respecto de las principales monedas del mundo.
Si bien la apreciación de dólar puede traer aparejada una caída en los precios de las materias primas, los mismos estarán condicionados por los “fundamentals” de cada mercado en particular, a diferencia de los observado hasta mediados de 2008.
Asimismo, la suba en la tasa de interés en Estados Unidos podría provocar una menor pujanza de los mercados bursátiles, sin embargo, la recuperación de la economía continuará reflejándose en los resultados empresariales. El incremento más que proporcional en las ganancias empresariales impulsaría nuevas subas en los mercados accionarios.
Finalmente, cabe mencionarse que la recuperación de la economía global deberá alinearse con la necesidad del rebalanceo mundial. Tras expandirse a un ritmo mayor al de su crecimiento potencial, Estados Unidos, y Europa en menor medida, se encuentran acomodando su tasa de crecimiento a un nivel sostenible en el largo plazo. Este ajuste impacta necesariamente sobre el conjunto de la economía global. Los países dedicados a abastecer a estos mercados deben reorientar su producción, lo que puede implicar, en algunos casos, cambios sustanciales en su estructura productiva. La capacidad de cada país de redirigir su producción hacia otros mercados o de adaptar su estructura productiva determinará, en parte, el nivel de impacto que sufrirá como consecuencia del rebalanceo. Aquellas economías con mercados internos de mayor tamaño tendrán más facilidad para expandir su producción, a través del impulso a la demanda interna.
(*) Fernando R. Marengo es asesor económico.
