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El fideicomiso se impone por el racionamiento del crédito

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Viento de cola para las inversiones en oficinas

Opciones de financiación inmobiliaria

El fideicomiso se impone por el racionamiento del crédito

Casi sin préstamos hipotecarios, la inversión para nuevos desarrollos se concreta mediante herramientas en las que los compradores van fondeando la construcción. El ahorro de las preventas impulsa la participación de compradores genuinos e inversores que luego venden para tomar ganancias. Y todo con el consabido respaldo de los ladrillos.

Por Javier Rodríguez Petersen

Sin duda, la crónica escasez de crédito en la Argentina representa un problema para el desarrollo del mercado inmobiliario, que en otras partes es empujado sobre todo por los préstamos bancarios y oficiales. En una reciente visita a Buenos Aires, el propio César Pelli (el arquitecto tucumano que diseñó las torres Petronas en Kuala Lumpur, que entre 1998 y 2003 fueron las más altas del mundo) dijo que no entiende cómo hacen las empresas del sector para trabajar en esas condiciones. Pero, como sostiene una máxima conocida y esmeradamente optimista, las crisis son también oportunidades: la falta de una fluida financiación institucional abre un espacio a los inversores para la renta financiera inmobiliaria e impulsa otras opciones para la venta de viviendas.
“Hoy no existe crédito institucional para el desarrollador, el constructor ni el consumidor final. La financiación siempre es propia, del desarrollador, o privada, del inversor o el cliente. Desgraciadamente, así, en algún momento hay algún cuello de botella”, describe la situación actual Jorge Antúnez Vega, presidente de la inmobiliaria que lleva su apellido.
Iuri Izrastzoff, director ejecutivo de Izrastzoff Propiedades, coincide casi punto por punto: “Hay financiamiento vía escribanías, con tasas elevadas que lo hacen poco atractivo y no sobre montos importantes de la propiedad, por lo que no generan facilidad de acceso a la vivienda. Los bancos, como en otras partes, no están generosos en la calificación de los sujetos de crédito, así sólo pueden obtener un préstamo los que no lo requieren y no los que sí lo necesitan”.
En ese contexto, y esto no es nuevo, los desarrolladores vienen recurriendo a fuentes alternativas de financiamiento. “Históricamente –explica Mario Gómez, director de Toribio Achával–, esa fuente era la preventa de unidades. Y en esta década aparece además la alternativa de los emprendimientos al costo” y los fideicomisos de precio fijo.

Casi un intangible
La preventa es la comercialización de las viviendas antes de que estén terminadas o incluso cuando todavía no están siquiera iniciadas (entonces se denomina venta desde pozo). La operación se concreta con un boleto de compraventa de cosa futura. Según Gómez, “la generalización de estos modos de financiación se da en coyunturas con racionamiento del crédito, como en el mercado argentino”.
En los fideicomisos, los interesados en comprar un inmueble firman un contrato por el que se convierten en inversores (fiduciantes) por su porcentaje de participación y van pagando durante el período de construcción de acuerdo al avance de la obra, que se financia con sus aportes y no con dinero propio del desarrollador. El aporte más importante se realiza al principio y la última cuota se paga –salvo en modelos más complejos– cuando finaliza la construcción.
La iniciativa para la creación de un fideicomiso puede partir de un grupo de inversores que contrata a un desarrollador o, a la inversa, de un desarrollador que sale en busca de inversores. También son dos las modalidades en las que los fiduciantes realizan sus pagos: si es un consorcio al costo, se hace un cálculo inicial y se va cancelando de manera programada con distintos esquemas de actualización con base en incrementos de costos; pero las cuotas también pueden ser fijas y allí es el desarrollador el que corre con el riesgo de inflación. En todos los casos, uno de los principales atractivos para los inversores es que el precio del inmueble en preventa es sensiblemente menor al de la unidad terminada.
Los contratos de los fideicomisos especifican de manera muy precisa plazos y condiciones de la obra. Además de los inversores-fiduciantes-beneficiarios y el desarrollador-fiduciario, generalmente participan en el mismo un gerenciador del emprendimiento, un auditor elegido por los fiduciantes y, lógicamente, un escribano, un arquitecto y una constructora. El patrimonio que respalda toda la operación está integrado por el inmueble y su terreno y el fondo fiduciario.

Mario Gómez

Riesgo
Por si no queda claro, el director de Toribio Achával destaca que “la novedad que introduce el fideicomiso es que el desarrollador pasa de financiar total o parcialmente el emprendimiento con su capital a ser un administrador de fondos de terceros que recibirá honorarios por su labor”.
Miguel Ludmer, socio gerente de la inmobiliaria Interwin, evalúa que las ventajas para las empresas están en “la atomización del riesgo, ya que se reparte entre varios socios que aportan capital genuino para lograr el fondeo completo del proyecto”, y la posibilidad de superar “limitaciones de presupuesto cuando el desarrollista no tiene todo el dinero para el proyecto completo y necesita ceder una parte para que sea posible”. “A su vez –agrega–, esto le permite pensar en repetir el desarrollo en otro predio”.
En general, inmobiliarias y desarrolladores coinciden en que, junto al capital propio –con el que se financian varios de los grandes emprendimientos–, los fideicomisos son hoy casi la única opción de fondeo. Y junto a las hipotecas tradicionales de escribanía, una de las pocas posibilidades de financiación para el comprador, aunque con la desventaja de que, como se debe pagar el total durante el período de obra, termina siendo un crédito de corto plazo (entre 18 y 36 meses, por lo general).
Según Izrastzoff, “bastante más de la mitad” de los emprendimientos medianos y pequeños están constituidos actualmente como fideicomisos. Desde Toribio Achával, Gómez comenta que “aproximadamente 25% de los emprendimientos se venden como fideicomisos de inversión al costo”.

Miguel Ludmer

Garantías
Entre los atractivos para el comprador/inversor, Antúnez Vega destaca el precio de las preventas, “mucho menor al de mercado con la obra terminada”. Por eso, dice, en los fideicomisos hay tanto inversores que al final del contrato venden y hacen una toma de ganancias como consumidores genuinos. “Siempre en los fideicomisos y las compras desde el pozo, la gente compra como una inversión para tener buenos resultados”, agrega.
Ludmer, en cambio, pone énfasis en “el aislamiento jurídico” que tiene el fideicomiso “respecto de la suerte individual de cada uno de sus componentes, ya que cualquier problema, quebranto o situación especial que afecte a uno de sus miembros en otros asuntos, no afecta de manera directa al proyecto”. Esto es así porque el patrimonio fiduciario está separado del patrimonio del fiduciario y los fiduciantes, pese a que los inversores pueden ceder a terceros sus derechos como beneficiarios, lo que les permite una “salida anticipada” sin tener que esperar al final de la obra. También Izrastzoff y Gómez señalan como fundamental el blindaje legal y la confiabilidad que tiene el fideicomiso como instrumento.
Las especificaciones del contrato, además, reducen de manera significativa los riesgos del inversor en cuanto a cambios del proyecto e incumplimientos de lo proyectado. Esto, porque el acuerdo establece, entre otras cosas, el inmueble que se entregará, las características del emprendimiento, los plazos y costos estimados de obra, los derechos y obligaciones de todas las partes, el destino que debe darse a los aportes de los inversores, la forma en la que debe administrarse el patrimonio y la modalidad de sustitución de los inversores morosos.

Iuri Izrastzoff

Detalles
Pese a este marco de certidumbre, el fideicomiso no garantiza por sí mismo rentabilidad ni viabilidad. Por eso, hay diferentes puntos que el inversor debe tener en cuenta antes de firmar.
Izrastzoff dice que lo primero que debe mirar el cliente es “si es un fideicomiso de precio fijo o con ajuste y plantearse qué es lo que más le conviene, y si el terreno ya es parte del fideicomiso o no, en cuyo caso estará menos blindado”. Y aclara: “No se ha caído ningún fideicomiso, pero si se llega a caer, el cliente tendrá por lo menos el activo del terreno”. Su inmobiliaria suele trabajar con fideicomisos de terceros y está terminando de armar uno propio para una antigua casa de estilo inglés de Belgrano R, en la que se mantendrá la fachada y se reconvertirá el interior en departamentos de US$ 3.000 el metro cuadrado.
Para Gómez, “lo importante es evaluar adecuadamente la seguridad jurídica del instrumento y las personas que encaran la organización”. Una vez hecho ese análisis, el director de Toribio Achával menciona entre los elementos a tener en cuenta que la localización ofrezca una adecuada rentabilidad y riesgo, y los elementos diferenciales, como la participación de arquitectos de primera línea o lo novedoso del proyecto. También señala que las unidades pequeñas son más líquidas y defienden mejor el valor por metro cuadrado y que la posibilidad de transferir la participación en el negocio lo torna atractivo para inversores con menor horizonte de inmovilización.

Rentabilidad
Consecuente con su primera recomendación, Izrastzoff destaca ventajas y riesgos de cada tipo de contrato: “Si es un fideicomiso al costo, el inversor sabe aproximadamente cuánto le va costar pero corre con la inflación (el valor se actualiza por índices prefijados como el de incremento del costo de construcción); si es un fideicomiso de precio fijo, sabe desde el principio el valor de las cuotas pero por ahí gana menos porque el desarrollador se tiene que asegurar de que la inflación no lo va ‘comer’. Es el tema de la frazada corta: más tranquilidad por menos renta, y viceversa”.
“La rentabilidad esperada históricamente por los inversores de la construcción –señala Ludmer–, es aproximadamente de 30% (en dólares) antes de impuestos para la duración del proyecto (alrededor de dos años)”.
Y todos coinciden medianamente: Antúnez Vega asegura que el margen “depende mucho del desarrollo, pero oscila entre 25 y 50%, dependiendo también de los avatares del mercado”. Gómez sostiene que va “desde 30% en los emprendimientos tradicionales a 40% en los emprendimientos al costo”. E Izrastzoff reconoce que la rentabilidad actual es de alrededor de 25%, unos cinco puntos porcentuales por debajo de la de hace poco tiempo “debido a la suba de los costos de los terrenos y la construcción y a la amplia oferta de emprendimientos”.

Ladrillos
Dado que se trata de rentabilidad en dólares, aun los niveles más bajos mencionados (25%) resultan atractivos. En particular porque, como destaca el director de Toribio Achával, entre los argentinos está fuertemente arraigado “el valor de la solidez de la propiedad como sinónimo de seguridad frente a los avatares económicos, no sólo para la casa propia sino también a la hora de decidir el destino de inversión de los ahorros”.
Ludmer afirma casi lo mismo con otras palabras. “Dada la desconfianza respecto al sistema financiero local –señala–, la gente elige los ladrillos por lo nobles que resultan en el largo plazo y por los destinos posibles para uso propio y renta temporaria, entre otros”.
“Hoy por hoy –concluye Gómez–, la gente sigue invirtiendo porque cuando posee algún ahorro prefiere tenerlo en tierras o ladrillos que en un banco. Y eso sigue movilizando el mercado”.

Fideicomisos más complejos

Inversión financiera en el rubro inmobiliario

“El negocio de real state tiene hoy la problemática de que no hay crédito. Como desarrolladores, nos planteamos cómo financiar compras en el pozo con un plazo más largo que el tiempo de obra. Así, llegamos a estructurar fideicomisos de inversión juntando a gente interesada en el negocio financiero de los ladrillos y no en el de la compra de metros.”

Néstor Kreimer

“El mecanismo puede ser parecido a las cédulas hipotecarias pero de una forma que facilita la participación de inversores no especializados”.
El que habla es Néstor Kreimer. Y lo que explica es cómo se componen los fideicomisos de inversión financiera inmobiliaria que estructuran, “todavía a escala muy micro” desde Kuantica. De un modo muy resumido, se trata de juntar en el fideicomiso inmobiliario a interesados en una inversión financiera respaldada por un inmueble.
El sistema queda más claro a través de ejemplos. “Primer caso –enumera Kreimer–: después de cobrar el boleto, el desarrollador tiene 30% (del precio de venta) en la mano y 70% a cobrar, con un flujo de fondos titulizable, cheques de pago diferido disfrazados en un boleto. Entonces, ¿por qué esperar si puede tenerlo a valor presente a través de un agente financiero? Ahí hay un negocio de tasas de entre 12 y 15% anual en dólares pero con la tranquilidad del respaldo de los ladrillos”.
“Otra opción –continúa– es la de compradores que necesitan más plazo: con un inversor financiero en el fideicomiso y el boleto cedido en garantía hasta la cancelación del crédito, puede tener 36 cuotas y no 18; y tampoco necesita poner 30% (del precio de venta) de arranque sino, quizás, 20%. Además sería un sistema privado de subsidio a la tasa de interés: el interesado paga intereses, pero como compra más barato en el pozo, el efecto neto puede llevar hasta a una tasa negativa”.
Una tercera posibilidad, sigue entusiasmado Kreimer, es la “asistencia financiera para compradores”. “Si una pareja tiene capacidad de pago pero no para el boleto, se puede articular un préstamo para hipoteca con la compra en el pozo, con lo que, de nuevo, se neutraliza el costo financiero por el ahorro en la compra”.
“O se puede hacer para el que se quiere ampliar y vender un dos ambientes para comprar uno de tres desde el pozo. El fideicomiso puede, por ejemplo, comprar el departamento a un valor menor al de mercado, pero ofreciendo el resto como un alquiler prepagado hasta que se mude a la nueva unidad. El vendedor registra un efecto neto entre el alquiler y el ahorro de la compra en el pozo, y el fideicomiso hizo el negocio de renta precobrada desde el día uno, compró a buen precio y se quedó con la propiedad”.