Los costos de un eventual default llegarán más tarde o más temprano

Hay otro día después como el del plazo de la deuda

Es dable esperar que éstos sean más notorios en la fase post pandemia dificultando la recuperación, pero algunos también pueden impactar en el corto plazo: brecha cambiaria elevada, reducción de depósitos en moneda extranjera, reducción del crédito para operaciones de comercio exterior.

7 mayo, 2020

Por: Daniel Artana (*)

La respuesta del gobierno el día después de varios acontecimientos que tenemos por delante empieza a cobrar una relevancia singular. El más inmediato es este 9 de mayo, cuando el gobierno ya va a conocer el grado de aceptación que tuvo su oferta de canje de los bonos emitidos bajo ley extranjera.

Si logra las mayorías necesarias para poder forzar las condiciones ofrecidas a la totalidad de acreedores, será un día de alivio; pero parecería que, al menos en los bonos emitidos en los canjes de 2005 y 2010, no se alcanzará ese umbral. Si este fuese el caso, el gobierno deberá decidir si mejora la oferta para lograr resolver el problema, o si se aferra al porcentaje que aceptó y entra nuevamente en cesación de pagos, que será la interpretación que se hará en el resto del mundo.

Tampoco es claro cuál será el efecto de estar en default sobre el Directorio del FMI que tendrá que decidir sobre una eventual postergación de pagos de capital (US$ 18.000 millones en 2022 y otro tanto en 2023), ya que no se podrán refinanciar en el mercado si el país está en cesación parcial de pagos. Si la diferencia entre lo reclamado por los acreedores que no acepten la oferta y lo ofrecido por el gobierno no es tan alta, ese día después el gobierno debería meditar que, post pandemia, en los países desarrollados habrá un exceso de endeudamiento en el gobierno, las familias y las empresas y una enorme montaña de emisión que deshacer.

Es probable que ello resulte en una mayor tasa de inflación mundial. Si eso ocurriese, una posición dogmática del gobierno le haría perder al país la oportunidad de que el problema de la deuda se acomode “sólo” vía una licuación parcial, al mismo tiempo que se evitaron los costos del default. A mediados de año expiran los plazos de congelamiento de tarifas y de jubilaciones superiores a la mínima.

Una avalancha de juicios

Lo que haga el gobierno el día después puede generar un sinfín de juicios por incumplimientos contractuales o de la ley de movilidad jubilatoria, o empezar a encauzar un problema. En el caso tarifario, parecería que los entes reguladores son más proclives a utilizar un esquema costo plus de correcciones.

En la literatura técnica se reconoce que esta forma de actualización de tarifas adolece de muchos problemas de incentivos y, por ello, se prefiere un esquema de precios tope ajustables. La discusión en la Argentina ha sido por la supuesta dolarización de tarifas, que no es tal en los segmentos de distribución y transporte.

No es claro si la actualización por costos que pretenden los reguladores actuales no será una excusa para un tratamiento discriminatorio. Es imposible pronosticar cuándo la economía abandonará la cuarentena impuesta por el gobierno. Pero sí sabemos que el día después aparecerán desafíos importantes para la política económica.

Habrá algunos sectores que seguirán en terapia intensiva por decisiones de los consumidores, hasta que aparezca una solución definitiva al problema (vacuna o tratamiento eficaz). Ello ocurre hoy en Suecia donde, a pesar de no tener cuarentena, hay actividades de entretenimiento o de concentración de gente que operan al 20% de su capacidad normal.

El shock “transitorio” que ha generado la pandemia sobre esos sectores puede durar varios trimestres. Pero lo más difícil será decidir cómo deshacer el impacto de la enorme emisión de estos meses cuando la demanda de dinero vuelva a la normalidad. Idealmente, el Tesoro debería devolver los adelantos que recibe del BCRA con superávit primario, pero ello no ocurrirá.

Las opciones son absorber parte de los pesos sobrantes emitiendo más Leliqs o aceptar que un golpe de inflación licúe dicho exceso. La absorción vía Leliqs evita la inflación de corto plazo, pero el problema se pasa para más adelante y con intereses. Basta recordar el triste final de la Cuenta de Regulación Monetaria a finales de los 80. Y una aceleración de la inflación en la Argentina, que tiene una ya muy alta, tendría efectos muy negativos sobre el funcionamiento de la economía y sobre la pobreza y la indigencia.

Ante esos riesgos, urge extremar la prudencia fiscal. Es curioso que muchos sindicatos privados hayan aceptado reducir salarios cuando las empresas que los emplean no pueden producir o sufren mermas importantes de ventas, pero el mismo criterio no se aplique para el Estado que también sufre una caída en sus ingresos significativa y tiene una gran cantidad de empleados en sus casas sin trabajar.

Peor aún, la decisión del Congreso de pagarle un plus a sus empleados que fueron a trabajar supone que hay holgura en las cuentas, cuando eso no es así. Cada gasto que puede ahorrarse hoy significa algo menos de inflación mañana. En definitiva, si el gobierno pensara no sólo en lo inmediato sino también en qué hacer el día después nos ahorraría muchos problemas.

(*) Economista de FIEL

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