Economía mundial: ¿otra crisis sistémica a mediano plazo?

A su juicio, en efecto, “el nuevo ciclo expansivo, pese a su aparente vigor, hereda muchas vulnerabilidades del anterior”. Gobiernos y bancos centrales han inyectado estímulos monetarios y fiscales en dosis muy altas, pero “sin curar viejos males ni prevenir los nuevos. Por ende, el ciclo virtuoso quizá sea más breve de lo supuesto”.

Este año, muchos esperan algo así como una reactivación global perfectamente sincronizada, salvo en la Eurozona (el segundo producto bruto interno del mundo, que no es poco). Por supuesto, excluyendo las economías más pobres, que sólo llegan a las noticias cuando el sida se desborda o un régimen vesánico masacra cientos de miles (como hoy en Sudán).

Según la consultora británica Consensus Forecasts, el PBI norteamericano debiera llegar a +4,5% en 2004, el japonés a +4,2%, el de Asia-Pacífico –Tokio incluido- a 5,1%, el de Europa oriental a 5,5%, el latinoamericano de 4,6% y el chino a 8,7%. Como se ve, la “sincronización” es muy relativa. Más cauta, Goldman Sachs pronostica 4,8% de alza en el PB mundial, contra 3,4% en 2003.

No obstante, 2005 ofrece perspectivas descendentes, pero CF insiste en seguir optimista, pese a sus propias proyecciones. El PBI estadounidense crecerá 3,8%, la Eurozona alcanzará 2% y Latinoamérica 3,7%. La expansión china cederá a 7,7% y la japonesa a 1,8%.

Sin explicar por qué, Wolf vislumbra “esperanzas en el corto plazo y en el largo. Especialmente si la productividad norteamericana mantiene el ímpetu mostrado desde mediados de los 90”. A costa, claro, del empleo (detalle poco relevante para este columnista conservador).

Pero el experto detecta “grandes riesgos a mediano plazo. Provienen de tres fuentes conexas: desequilibrios macroeconómicos globales, proteccionismo e impacto del crecimiento en Asia oriental y meridional”. De lejos, el primer problema es el más relevante y tiene un protagonista casi excluyente: Estados Unidos.

El déficit norteamericano en cuenta corriente ha subido, en pocos años, de 1,5% a más de 5% del PBI. Durante la suave recesión reciente, ese indicador continuó subiendo, lo cual era una anomalía notable. “Acreedor neto durante casi todo el siglo XX, EE.UU. ha pasado del equilibrio en pagos externos (1988) a un déficit de 24% en 2003. No obstante, pese un rojo de 4,9% del PBI ese mismo año, las obligaciones netas con el resto del mundo disminuyeron en iguales términos”.

¿Por qué? Porque “la caída del dólar reducía esos compromisos más de lo que crecía el déficit corriente”. En promedio, según el último informe general del Fondo Monetario, la demanda interna real habrá subido a razón de 3,8% anual entre 1996 y 2005. En tanto, el PB real lo habrá hecho al ritmo de 3,5%.

De acuerdo con el FMI, entre el III trimestre de 2001 y el cuarto de 2003 (curioso lapso), la demanda interna real norteamericana acumuló un avance de 8,9%, mientras la japonesa subía apenas 2,7% y la de Eurozona lo hacía en 2% (pues la alemana había cedido 0,7%). Por su parte, la Organización de Cooperación para el Desarrollo Económico (OCDE) estima que, en 2004, la “angloesfera” –EE.UU., Gran Bretaña y Australia pero, inexplicablemente, no Canadá ni Nueva Zelanda- alcanzará un déficit corriente conjunto de US$ 636.000 millones.

De esa suma, 555.000 millones corresponderán a EE.UU. Ningún otro grupo espera rojos significativos. Por el contrario, Asia-Pacífico puede llegar a US$ 322.000 millones de superávit. “Es obvio –subraya el analista inglés- dónde está la clave de los temores a mediano plazo”.

Entre febrero de 2002, cuando el dólar comenzó a contraerse a valores constantes, y abril último, el total de reservas internacionales –casi íntegramente calculadas en dólares- pasó de 1,21 a 3,28 billones. Las grandes economías asiáticas (no Asia como continente) aportaron 78% del aumento. A Japón le cupo 34% y 19% a China, por ser masivas compradoras de deuda norteamericana titulizada.

En 2002 y 2003, el total de reservas en divisas del mismo bloque era US$ 718.000 millones. De ese monto, 540.000 millones se derivaban de superávit de cuenta corriente y el resto de reciclar flujos de capital privado.

“¿Qué significan estos datos? Primero –apunta Wolf- que EE.UU. ha estado mucho tiempo estimulando demanda en el resto del mundo. Segundo, que este nuevo ciclo de negocios y sus desequilibrios nos lleva al final del ciclo anterior. Tercero, que –con las recientes paridades cambiarias- EE.UU. ha generado rápido aumento de producción sólo gracias a un alza aun más veloz de demanda interna (vía endeudamiento del público). Cuarto, que los países de Asia-Pacífico han intervenido masivamente, comprando deuda norteamericana, para evitar la revaluación de sus monedas. Por fin, esto le ha impedido a Washington apoyarse más en la demanda externa para mantener su crecimiento”.

Por tanto, el gran interrogante del futuro es “¿cómo semejante modelo podrá sostenerse durante todo el ciclo actual y, si no, cuál será el modelo substito?”. La pregunta conduce a otra: “¿qué pasará si persisten las presentes tendencias? Un enorme rojo en cuenta corrientes presupone contrapartes internas, en forma de déficit público, privado o conjunto”.

En un reciente trabajo, Wynne Godley (analista económica de Cambridge) estima que “el déficit en cuenta corriente podría llegar a 8% del PBI norteamericano, a medida que empeoren los desequilibrios en materia de inversión bruta interna y externa”. Esto –apunta Wolf-, “a su vez, generará otro explosivo aumento del endeudamiento externo, que podría alcanzar 50% del PBI a fines de esta misma década. Si, paralelamente, el sector privado empieza a perder impulso, el déficit fiscal se disparará sin techo”.

Otra cuestión es si los precios de activos que han apuntalado el gasto del público en la “angloesfera” son en sí sustentables. Como señala el analista bursátil Andrew Smithers, el mercado accionario continúa sobrepreciado, pese a los repliegues del primer semestre: particularmente, en Londres. También los bienes raíces están “adelantados” en 10% (EE.UU.) y 15% (Gran Bretaña).

Por ende ¿es posible un nuevo equilibrio en el crecimiento de demanda global? “Los países anglófonos, ahora incluyendo Canadá y Nueva Zelanda, generan casi 40% del PB mundial, la Eurozona 23%, Japón 12% y las economías asiáticas emergentes apenas 11%”.

¿Podrían la Eurozona y Japón aportar una demanda más firme que en el ciclo anterior?. “Dicho de otro modo -plantea Wolf- ¿las principales economías orientales estarán dispuestas a financiar sin límites los déficit norteamericanos o, en algún momento, cambiarán abruptamente sus políticas cambiarias? Por lo demás, ¿hasta dónde debiera caer el dólar para que EE.UU. combine un crecimiento aceptable con una amplia reducción del déficit en cuenta corriente?”. A criterio del analista, haría falta una depreciación adicional superior al 13% ya experimentado.

En último término, “los riesgos a mediano plazo parecen ser dos: que déficit y deuda sigan subiendo sin freno o que esa tendencia se dé vuelta de pronto. Ninguna de ambas posibilidades es deseable. En cambio, lo es un ajuste mesurado en el dólar y en la expansión de la demanda global. ¿Será posible? No mucho”.

A su juicio, en efecto, “el nuevo ciclo expansivo, pese a su aparente vigor, hereda muchas vulnerabilidades del anterior”. Gobiernos y bancos centrales han inyectado estímulos monetarios y fiscales en dosis muy altas, pero “sin curar viejos males ni prevenir los nuevos. Por ende, el ciclo virtuoso quizá sea más breve de lo supuesto”.

Este año, muchos esperan algo así como una reactivación global perfectamente sincronizada, salvo en la Eurozona (el segundo producto bruto interno del mundo, que no es poco). Por supuesto, excluyendo las economías más pobres, que sólo llegan a las noticias cuando el sida se desborda o un régimen vesánico masacra cientos de miles (como hoy en Sudán).

Según la consultora británica Consensus Forecasts, el PBI norteamericano debiera llegar a +4,5% en 2004, el japonés a +4,2%, el de Asia-Pacífico –Tokio incluido- a 5,1%, el de Europa oriental a 5,5%, el latinoamericano de 4,6% y el chino a 8,7%. Como se ve, la “sincronización” es muy relativa. Más cauta, Goldman Sachs pronostica 4,8% de alza en el PB mundial, contra 3,4% en 2003.

No obstante, 2005 ofrece perspectivas descendentes, pero CF insiste en seguir optimista, pese a sus propias proyecciones. El PBI estadounidense crecerá 3,8%, la Eurozona alcanzará 2% y Latinoamérica 3,7%. La expansión china cederá a 7,7% y la japonesa a 1,8%.

Sin explicar por qué, Wolf vislumbra “esperanzas en el corto plazo y en el largo. Especialmente si la productividad norteamericana mantiene el ímpetu mostrado desde mediados de los 90”. A costa, claro, del empleo (detalle poco relevante para este columnista conservador).

Pero el experto detecta “grandes riesgos a mediano plazo. Provienen de tres fuentes conexas: desequilibrios macroeconómicos globales, proteccionismo e impacto del crecimiento en Asia oriental y meridional”. De lejos, el primer problema es el más relevante y tiene un protagonista casi excluyente: Estados Unidos.

El déficit norteamericano en cuenta corriente ha subido, en pocos años, de 1,5% a más de 5% del PBI. Durante la suave recesión reciente, ese indicador continuó subiendo, lo cual era una anomalía notable. “Acreedor neto durante casi todo el siglo XX, EE.UU. ha pasado del equilibrio en pagos externos (1988) a un déficit de 24% en 2003. No obstante, pese un rojo de 4,9% del PBI ese mismo año, las obligaciones netas con el resto del mundo disminuyeron en iguales términos”.

¿Por qué? Porque “la caída del dólar reducía esos compromisos más de lo que crecía el déficit corriente”. En promedio, según el último informe general del Fondo Monetario, la demanda interna real habrá subido a razón de 3,8% anual entre 1996 y 2005. En tanto, el PB real lo habrá hecho al ritmo de 3,5%.

De acuerdo con el FMI, entre el III trimestre de 2001 y el cuarto de 2003 (curioso lapso), la demanda interna real norteamericana acumuló un avance de 8,9%, mientras la japonesa subía apenas 2,7% y la de Eurozona lo hacía en 2% (pues la alemana había cedido 0,7%). Por su parte, la Organización de Cooperación para el Desarrollo Económico (OCDE) estima que, en 2004, la “angloesfera” –EE.UU., Gran Bretaña y Australia pero, inexplicablemente, no Canadá ni Nueva Zelanda- alcanzará un déficit corriente conjunto de US$ 636.000 millones.

De esa suma, 555.000 millones corresponderán a EE.UU. Ningún otro grupo espera rojos significativos. Por el contrario, Asia-Pacífico puede llegar a US$ 322.000 millones de superávit. “Es obvio –subraya el analista inglés- dónde está la clave de los temores a mediano plazo”.

Entre febrero de 2002, cuando el dólar comenzó a contraerse a valores constantes, y abril último, el total de reservas internacionales –casi íntegramente calculadas en dólares- pasó de 1,21 a 3,28 billones. Las grandes economías asiáticas (no Asia como continente) aportaron 78% del aumento. A Japón le cupo 34% y 19% a China, por ser masivas compradoras de deuda norteamericana titulizada.

En 2002 y 2003, el total de reservas en divisas del mismo bloque era US$ 718.000 millones. De ese monto, 540.000 millones se derivaban de superávit de cuenta corriente y el resto de reciclar flujos de capital privado.

“¿Qué significan estos datos? Primero –apunta Wolf- que EE.UU. ha estado mucho tiempo estimulando demanda en el resto del mundo. Segundo, que este nuevo ciclo de negocios y sus desequilibrios nos lleva al final del ciclo anterior. Tercero, que –con las recientes paridades cambiarias- EE.UU. ha generado rápido aumento de producción sólo gracias a un alza aun más veloz de demanda interna (vía endeudamiento del público). Cuarto, que los países de Asia-Pacífico han intervenido masivamente, comprando deuda norteamericana, para evitar la revaluación de sus monedas. Por fin, esto le ha impedido a Washington apoyarse más en la demanda externa para mantener su crecimiento”.

Por tanto, el gran interrogante del futuro es “¿cómo semejante modelo podrá sostenerse durante todo el ciclo actual y, si no, cuál será el modelo substito?”. La pregunta conduce a otra: “¿qué pasará si persisten las presentes tendencias? Un enorme rojo en cuenta corrientes presupone contrapartes internas, en forma de déficit público, privado o conjunto”.

En un reciente trabajo, Wynne Godley (analista económica de Cambridge) estima que “el déficit en cuenta corriente podría llegar a 8% del PBI norteamericano, a medida que empeoren los desequilibrios en materia de inversión bruta interna y externa”. Esto –apunta Wolf-, “a su vez, generará otro explosivo aumento del endeudamiento externo, que podría alcanzar 50% del PBI a fines de esta misma década. Si, paralelamente, el sector privado empieza a perder impulso, el déficit fiscal se disparará sin techo”.

Otra cuestión es si los precios de activos que han apuntalado el gasto del público en la “angloesfera” son en sí sustentables. Como señala el analista bursátil Andrew Smithers, el mercado accionario continúa sobrepreciado, pese a los repliegues del primer semestre: particularmente, en Londres. También los bienes raíces están “adelantados” en 10% (EE.UU.) y 15% (Gran Bretaña).

Por ende ¿es posible un nuevo equilibrio en el crecimiento de demanda global? “Los países anglófonos, ahora incluyendo Canadá y Nueva Zelanda, generan casi 40% del PB mundial, la Eurozona 23%, Japón 12% y las economías asiáticas emergentes apenas 11%”.

¿Podrían la Eurozona y Japón aportar una demanda más firme que en el ciclo anterior?. “Dicho de otro modo -plantea Wolf- ¿las principales economías orientales estarán dispuestas a financiar sin límites los déficit norteamericanos o, en algún momento, cambiarán abruptamente sus políticas cambiarias? Por lo demás, ¿hasta dónde debiera caer el dólar para que EE.UU. combine un crecimiento aceptable con una amplia reducción del déficit en cuenta corriente?”. A criterio del analista, haría falta una depreciación adicional superior al 13% ya experimentado.

En último término, “los riesgos a mediano plazo parecen ser dos: que déficit y deuda sigan subiendo sin freno o que esa tendencia se dé vuelta de pronto. Ninguna de ambas posibilidades es deseable. En cambio, lo es un ajuste mesurado en el dólar y en la expansión de la demanda global. ¿Será posible? No mucho”.