La trinidad imposible: gasto, emisión, y dólar bajo control

Con el recurso contable de considerar a los DEG transferidos desde el FMI como un ingreso corriente más del gobierno, y con el consiguiente reseteo de la cantidad de pesos que el Banco Central legalmente puede transferirle al Tesoro, el gobierno logró ampliar el margen de emisión.

Lo hizo desde unos 700 mil millones de pesos a un nuevo tope del orden de 1,2 millón de millones hasta fin de año. Aunque no se utilizara esa facultad al límite, no sería sorprendente que el gobierno terminara adicionando en el cuarto trimestre unos 250 mil millones de pesos a la emisión de origen fiscal verificada en el tercer trimestre, que se acercó a los 700 mil millones de pesos. Como advierte el último análisis del IERAL, de la Fundación Mediterránea, si a esto se agrega la emisión potencial generada por el pago de intereses de las Leliq y los pases, del orden de los 125 mil millones de pesos/mes, se tiene para este cuarto trimestre una cifra algo superior a 1,3 millón de millones de pesos, equivalente a 12,6 % del PIB estimado para el período octubre-diciembre.

Como referencia, en 2020, cuando se usó y abusó del recurso de la emisión, los pesos transferidos al Tesoro más los intereses de las Leliq llegaron al equivalente a 9,6 % del PIB, fenómeno que explica buena parte de la inflación de 2021, en el persistente andarivel del 50 %.

De cara a 2022, haber retornado en este segundo semestre de 2021 al patrón de 2020 trae aparejados riesgos para la macroeconomía cualitativamente superiores a los experimentados hasta aquí. El efecto rezagado de la emisión sobre la inflación se abrevia si la demanda de pesos comienza a caer, y la brecha cambiaria adelanta esa dinámica.

Con reservas netas que se reducen a un ritmo cercano a los 1000 millones de dólares por mes desde junio (excluyendo DEG), estas advertencias no tienen ni una pizca de exageración.

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