Jugando en el límite

El déficit cero y otros pilares de la economía argentina de los últimos 10 años están en jaque. El canje puede ser un default liso y llano y los signos de devaluación crecen. Qué quiere Cavallo y hasta dónde arriesgará.

12 diciembre, 2001

Los datos son categóricos. Desapareció la política de déficit cero, se inmovilizaron los depósitos, se dolarizó el sistema financiero y se reinstauró el control de cambios con obligación de los exportadores de liquidar las divisas y con fuertes restricciones a su salida. Ya no hay convertibilidad, sino un régimen de tipo de cambio fijo sobre cuya paridad se expanden las dudas.

El programa con el FMI que dio origen al blindaje perdió su vigencia por decisión del organismo multilateral y habrá que negociar uno nuevo. De las famosas cuatro d el ministro Cavallo ejecutó –o está ejecutando– a su manera tres.

El default se convirtió en canje de deuda, aunque cada día es más probable que este canje termine en una cesación de pagos explícita y pierda su barniz de convocatoria de acreedores más o menos amistosa; la dolarización se llevó a cabo sólo para el sistema financiero pero no para el circulante, de modo que el BCRA quedó en control de las reservas internacionales, por lo menos hasta que el público decida transformar ese circulante de pesos a dólares.

Por otro lado, los depósitos inmovilizados pueden ser usados siempre y cuando se lo haga a través de los plásticos y los cheques, esto es, siempre y cuando si alguien puede salirse del sistema es porque algún otro ingresó. De todas las d , la única que falta es la devaluación, pero a juzgar por las cotizaciones ($2 por $1 en Uruguay durante el último fin de semana), parece que no por mucho tiempo.

El escenario de Cavallo

El ministro, acorralado, sigue peleando. Sus batallas inmediatas son por la liquidez en los bancos, por la preservación o el incremento de las reservas internacionales y por obtener algún apoyo de la comunidad internacional. Pese a las críticas que ha recibido, el control de cambios lo ayudará a defender los depósitos del sistema financiero y las reservas.

Esto es así porque, dado el actual nivel de actividad, el balance cambiario será fuertemente positivo durante los próximos meses y ese excedente deberá ingresar a las instituciones financieras argentinas. Parece claro que Cavallo tenía en su mente hace ya algún tiempo un escenario como el actual. De otro modo no se explica que haya decidido traer al país los requisitos mínimos de liquidez y ahora bloquear las transferencias al exterior. Cuando la situación se torna crítica, lo único que importa es contar con efectivo.

Es que la distribución de la liquidez al interior del sistema financiero es un tema que desvela al ministro. No se puede sacar el dinero, pero se lo puede cambiar de banco. Una parte creciente de los ahorristas está optando por transferir sus cuentas desde los bancos nacionales a los internacionales, con la esperanza de que estos últimos devuelvan los depósitos aún antes del día 90. Para algunas instituciones de capital local, esta conducta los está colocando al borde de la falencia.

Pero para el Gobierno puede abrir una oportunidad. Si los bancos internacionales aceptan respaldar sus depósitos, es posible retornar a un sistema financiero normalizado, condición sine qua non –aunque no suficiente– para superar la emergencia.

El costo de una operación de este tipo es la concentración y la extranjerización del sistema, pero es un costo que el ministro Cavallo está cada día más dispuesto a pagar. La pregunta, entonces, es si los bancos extranjeros están dispuestos a asumir más riesgo argentino en estas circunstancias.

Los riesgo de cada movida

La relación de Cavallo con la comunidad internacional es el tema de estos días. El proyecto O´Neill –la convocatoria de acreedores con quita pero sin default explícito– parece condenado al fracaso. Es casi seguro que Argentina dejará de pagar, y que como consecuencia la oferta de fondos a las naciones emergentes caerá aún más que lo que lo ha hecho hasta ahora. En este aspecto, el experimento con el “conejillo de indias” está teniendo problemas.

En cuanto a la relación de Cavallo con el FMI, todavía correrá bastante agua bajo el puente. En el terreno fiscal, el organismo demanda más ajuste, pero Cavallo querría que ese ajuste lo paguen los acreedores externos. Lo que el ministro imagina es una cuenta de intereses para 2002 que no exceda los US$ 5.000 millones. Para ello habría que poner en marcha un mecanismo de step-up de acuerdo al cual los tenedores de bonos que no se presentaron al tramo local del canje cobren intereses de 1% durante el año próximo.

Desde el punto de vista del régimen cambiario, el FMI insiste, aunque no oficialmente, en que Argentina debería devaluar. Algunos de sus funcionarios de primera línea creen que habría que otorgar ayuda financiera al país si las autoridades se decidieran a flotar o a mantener la convertibilidad pero con una moneda más depreciada. Incluso, miembros de segunda línea del organismo están examinando si la tercera moneda es una alternativa válida a la devaluación. Cualquiera sea el esquema, la pregunta es si ése no es el límite que Cavallo –¿y quizás De la Rúa?– se niega a traspasar.

Los datos son categóricos. Desapareció la política de déficit cero, se inmovilizaron los depósitos, se dolarizó el sistema financiero y se reinstauró el control de cambios con obligación de los exportadores de liquidar las divisas y con fuertes restricciones a su salida. Ya no hay convertibilidad, sino un régimen de tipo de cambio fijo sobre cuya paridad se expanden las dudas.

El programa con el FMI que dio origen al blindaje perdió su vigencia por decisión del organismo multilateral y habrá que negociar uno nuevo. De las famosas cuatro d el ministro Cavallo ejecutó –o está ejecutando– a su manera tres.

El default se convirtió en canje de deuda, aunque cada día es más probable que este canje termine en una cesación de pagos explícita y pierda su barniz de convocatoria de acreedores más o menos amistosa; la dolarización se llevó a cabo sólo para el sistema financiero pero no para el circulante, de modo que el BCRA quedó en control de las reservas internacionales, por lo menos hasta que el público decida transformar ese circulante de pesos a dólares.

Por otro lado, los depósitos inmovilizados pueden ser usados siempre y cuando se lo haga a través de los plásticos y los cheques, esto es, siempre y cuando si alguien puede salirse del sistema es porque algún otro ingresó. De todas las d , la única que falta es la devaluación, pero a juzgar por las cotizaciones ($2 por $1 en Uruguay durante el último fin de semana), parece que no por mucho tiempo.

El escenario de Cavallo

El ministro, acorralado, sigue peleando. Sus batallas inmediatas son por la liquidez en los bancos, por la preservación o el incremento de las reservas internacionales y por obtener algún apoyo de la comunidad internacional. Pese a las críticas que ha recibido, el control de cambios lo ayudará a defender los depósitos del sistema financiero y las reservas.

Esto es así porque, dado el actual nivel de actividad, el balance cambiario será fuertemente positivo durante los próximos meses y ese excedente deberá ingresar a las instituciones financieras argentinas. Parece claro que Cavallo tenía en su mente hace ya algún tiempo un escenario como el actual. De otro modo no se explica que haya decidido traer al país los requisitos mínimos de liquidez y ahora bloquear las transferencias al exterior. Cuando la situación se torna crítica, lo único que importa es contar con efectivo.

Es que la distribución de la liquidez al interior del sistema financiero es un tema que desvela al ministro. No se puede sacar el dinero, pero se lo puede cambiar de banco. Una parte creciente de los ahorristas está optando por transferir sus cuentas desde los bancos nacionales a los internacionales, con la esperanza de que estos últimos devuelvan los depósitos aún antes del día 90. Para algunas instituciones de capital local, esta conducta los está colocando al borde de la falencia.

Pero para el Gobierno puede abrir una oportunidad. Si los bancos internacionales aceptan respaldar sus depósitos, es posible retornar a un sistema financiero normalizado, condición sine qua non –aunque no suficiente– para superar la emergencia.

El costo de una operación de este tipo es la concentración y la extranjerización del sistema, pero es un costo que el ministro Cavallo está cada día más dispuesto a pagar. La pregunta, entonces, es si los bancos extranjeros están dispuestos a asumir más riesgo argentino en estas circunstancias.

Los riesgo de cada movida

La relación de Cavallo con la comunidad internacional es el tema de estos días. El proyecto O´Neill –la convocatoria de acreedores con quita pero sin default explícito– parece condenado al fracaso. Es casi seguro que Argentina dejará de pagar, y que como consecuencia la oferta de fondos a las naciones emergentes caerá aún más que lo que lo ha hecho hasta ahora. En este aspecto, el experimento con el “conejillo de indias” está teniendo problemas.

En cuanto a la relación de Cavallo con el FMI, todavía correrá bastante agua bajo el puente. En el terreno fiscal, el organismo demanda más ajuste, pero Cavallo querría que ese ajuste lo paguen los acreedores externos. Lo que el ministro imagina es una cuenta de intereses para 2002 que no exceda los US$ 5.000 millones. Para ello habría que poner en marcha un mecanismo de step-up de acuerdo al cual los tenedores de bonos que no se presentaron al tramo local del canje cobren intereses de 1% durante el año próximo.

Desde el punto de vista del régimen cambiario, el FMI insiste, aunque no oficialmente, en que Argentina debería devaluar. Algunos de sus funcionarios de primera línea creen que habría que otorgar ayuda financiera al país si las autoridades se decidieran a flotar o a mantener la convertibilidad pero con una moneda más depreciada. Incluso, miembros de segunda línea del organismo están examinando si la tercera moneda es una alternativa válida a la devaluación. Cualquiera sea el esquema, la pregunta es si ése no es el límite que Cavallo –¿y quizás De la Rúa?– se niega a traspasar.

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